연세대학교 강의 기업정책의 개선방향과 과제 2006. 9. 26 전국경제인연합회이 승 철.

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1 연세대학교 강의 기업정책의 개선방향과 과제 전국경제인연합회이 승 철

2 목 차 Ⅰ. 공정한 경영권 경쟁시장 환경 조성 Ⅱ. 출자총액제한제도의 폐지 필요성

3 Ⅰ 공정한 경영권 경쟁시장 환경 조성

4 Ⅰ. 공정한 경영권 경쟁시장 환경 조성 1. 국내 경영권 방어제도의 개관
■ 경영권 보호규제 완화로 경영권 공격자와 방어자간 불균형 심화 ☞ 외환위기 이후, 외국인 투자유치와 구조조정을 위해 경영권보호제도 완화 ☞ 의무공개매수제도 폐지, 외국인의 주식취득 한도 폐지 등 경영권 공격수단 강화 경영권 방어제도 대량주식 소유제한 폐지(97.4) 의무공개매수제도 폐지(98.2) 외국인의 국내기업주식 취득허가 규정 폐지(98.2) 외국인의 주식 10%이상 취득시 당해 기업 이사회 동의요건 폐지(98.5) - 출자총액제한제도 부활(99.12) 공개매수 규정 도입(97.4) 대량주식보유신고(5%룰)(98.1) 자기주식 취득수량 자유화(98.5) 4

5 Ⅰ. 공정한 경영권 경쟁시장 환경 조성 2. 국내 경영권 관련 법제도 현황
■ 상장주식 취득 관련규정 : 공개매수 및 주식대량보유신고(5%룰) ☞ 매매 자율성 확보 차원에서 상장주식 취득제한 및 의무공개매수제도 폐지 ☞ 현재는 상장주식 취득과 관련하여 공개매수 및 주식대량 보유신고만 존재 6개월간 유가증권시장 밖에서 10인 이상 불특정 다수로부터 주식을 매입한 후에 본인과 그 특별관계자가 보유하는 주식 등이 해당 기업 발행주식 총수의 5% 이상이 되는 경우에는 공개적 매수에 의한 방법에 의해 주식매입을 해야 함 공개매수 5%룰이라고 불리며 장내매수 또는 공개매수를 통해 5% 이상 대량 보유하게 되는 때에는 규정에 따른 공시 의무가 부여됨 주식대량 보유신고 5

6 Ⅰ. 공정한 경영권 경쟁시장 환경 조성 2. 국내 경영권 관련 법제도 현황, 계속
■ 자사주취득 : 상장법인은 이익배당 한도 내에서 자기주식 취득 가능 ☞ 외국인 주식 취득시 이사회 동의 규정 폐지에 따라 자사주 취득한도 폐지 ☞ 현재 국내 상장기업이 활용할 수 있는 유일한 경영권 방어수단으로 이용 상장법인이 자금조달을 목적으로 발행한 주식을 다시 매입하는 것으로 주식시장의 본질적 목적과는 배치되어 일부 국가에서는 자기주식 취득을 제한하는 경우도 있음 자기주식 취득 ▶ 경영권 방어수단으로써의 한계 존재 ♣ 자기주식은 의결권이 제한되어 방어기업의 의결 비중을 증가시키지 못함 ♣ 과도한 자사주 매입은 생산적 활동에 투자되어야 할 자원의 비효율성을 초래 ♣ 단기적 주가 상승효과는 있으나 장기투자를 유보시켜 장기적 기업가치 제고를 저해 6

7 Ⅰ. 공정한 경영권 경쟁시장 환경 조성 3. 주요국의 경영권방어제도 개관
■ 경영권 공격자 규제, 방어수단 제한(사전규제형) : 영국 ☞ 의무공개매수제도 등을 통해 매수행위 자체를 어렵게 하여 부적절한 경영권 공격을 사전에 방지하되, 대상 기업의 방어수단 활용은 제한적 ■ 경영권 공격과 방어 수단 자유(사후방어형) : 미국 일본 ☞ 공격자에 대한 매수 규제가 크지 않은 반면, 경영진의 판단에 따라 자유롭게 방어수단을 채택하고 활용이 가능 ■ 경영권 공격자 규제 및 방어수단 활용(M&A제한형) : EU ☞ 의무공개매수제도 등 사전매수규제와 함께 기업차원의 별도 방어수단 활용이 가능하여 M&A 자체에 대한 부정적 시각을 반영 7

8 Ⅰ. 공정한 경영권 경쟁시장 환경 조성 3. 주요국의 경영권방어제도 개관, 계속
■ 우리나라의 경우, 공격자 규제는 거의 없음에도 방어수단도 미비 고 지시선상 공격자 = 방어자 공격수단 지시선의 좌측 공격자 > 방어자 지시선의 우측 공격자 < 방어자 저 방어수단 고 8

9 û û û û û û û û Ⅰ. 공정한 경영권 경쟁시장 환경 조성 4. 주요국의 법제도 현황 주식대량보유신고 의무공개매수제도
외국자본에 대한 정부 규제 û 복수의결권, 차등의결권 û û 독약조항(Poison Pill) û û 거부권부주식(황금주) 초다수결의, 임원시차임기 9

10 Ⅰ. 공정한 경영권 경쟁시장 환경 조성 4. 주요국의 법제도 현황, 계속
■ 영국 : 사전 공격자 규제 - 의무공개매수제도, 3% 보유공시 의무 ☞ 강력한 사전 규제를 통해 투기적 M&A를 억제하고 소액주주의 권리 보호 ☞ 또한, 국가 중요산업에 대해서는 산업법 및 공정무역법 등을 통해 외국인에 의한 인수를 규제, 중요 제조업에 대해서는 정부가 황금주를 보유하여 보호 공동보유자를 포함한 해당기업 주식 의결권 30%이상 보유 시 잔여주식 전체에 대해서 공개매수 의무화, 이는 경영권 인수를 위해서는 대상 기업의 주식 전체를 취득케 함으로써 투기적 목적의 공격자 접근을 사전적으로 차단할 수 있음 의무공개 매수제도 회사의 주식을 3% 이상 보유하는 주주는 보유정보를 2일 이내에 서면으로 대상회사에 통보하고 3일 이내에 공시해야 하며, 이를 위반한 경우는 주주권리제한, 형사처벌 등의 제재조치를 부과. 또한 대상회사는 3% 이상 보유가 추정되는 자에게 보유현황, 주식에 대한 다른 이해관계인 여부 등의 공시를 요구할 수 있음 3% 보유 공시 10

11 Ⅰ. 공정한 경영권 경쟁시장 환경 조성 4. 주요국의 법제도 현황, 계속
■ 미국 : 사후 방어 중심 – 독약조항(포이즌 필), 차등의결권 등 ☞ M&A는 자본시장 경쟁원리에 따라 자유롭게 이루어지는 행위로 인식 ☞ S&P 500대 기업의 99.4%가 경영권 방어수단을 보유, 또한 국가안보와 관련된 기업의 외국인 인수를 직접 규제하는 엑슨-플로리어법 보유 경영진이 M&A 시도가 있기 주식매수권을 주주에게 배정한 후, 공개매수 등 경영권 공격시 할인된 가격 또는 무상으로 주식의 매수 권리를 부여(공격자는 제외)함으로써 공격자의 지분율을 하락시키는 전략. 미국에서 가장 일반적 경영권방어수단으로 S&P 500대 기업 55%가 도입(델타항공, Dell, 야후, 모토로라 등) 포이즌 필 회사법상 1주 1의결권 원칙이 반드시 유지되지 않아 대부분의 주에서 1주에 대해 2 이상의 의결권 부여되는 차등의결권 주식 또는 1미만의 의결권이 부여되는 부분의결권 주식의 발행 허용. 대표적으로 포드자동차, 버크셔헤더웨이, 구글, 뉴욕타임즈 등 차등의결권 11

12 Ⅰ. 공정한 경영권 경쟁시장 환경 조성 4. 주요국의 법제도 현황, 계속
■ 일본 : 사후 방어 중심 – 독약조항(포이즌 필) 등 다양한 방어수단 ☞ 과거 방어수단이 부재하였으나 최근 회사법 제정으로 다양한 방어수단 보유 ☞ 신주예약권을 이용한 포이즌 필 및 단원주제도를 이용한 차등의결권, 황금주로 활용 가능한 거부권부주식 등 주식발행을 통한 경영권 방어 가능 방어형태는 미국과 유사하며 경영권 공격자에 대한 사전 경고적 성격이 매우 강해 평상시에는 방어에 따른 비용 발생이 없음. 경영권 공격시에도 기존 경영진으로 하여금 충분한 협상시간을 제공토록 설계함에 따라 기업의 헐값 매각을 막는데 기여 포이즌 필 회사법 제정으로 발행가능 주식종류가 총 9가지에 달해 기업의 자금조달 뿐 아니라 경영권방어로의 활용도 용이함. 이중 거부권부주식(황금주), 일정한 수량의 주식을 1 단원으로 묶어 의결권을 1개 부여함으로써 차등의결권주식과 동일한 효과도 가능 주식법제 12

13 Ⅰ. 공정한 경영권 경쟁시장 환경 조성 5. 경영권 방어수단의 필요성
■ 국내기업은 투기자본의 적대적 M&A 시도에 무방비로 노출 ☞ 세계적 투기자본(헤지펀드,사모펀드)의 급증에 따라 국내기업 피해 우려 ☞ 국내기업은 투기자본의 선호 대상(대주주 지분 낮고 저평가된 우량기업) ☞ 최근 SK텔레콤, 삼성물산, ㈜SK, KT&G 등이 투기세력의 대상이 됨 고위험을 바탕으로 단기투자이익을 추구하는 헤지펀드(Hedge Fund)와 사모주식펀드(Private Equity Fund)를 투기성 자본으로 규정. 사모방식(Private Offering)에 의한 자금 조달로 감독기관 규제나 감독의 강도가 약하며 펀드의 투명성이 매우 낮음 투기자본 헤지펀드는 2000년 5천억달러 수준에서 2005년 1조 2천억달러로 수준으로 급증하였으며, 최근에는 주주행동주의를 통해 경영진을 압박하여 자산매각, 배당확대 등의 경영간섭을 통해 투기적 이익을 달성하는 전략(최근 KT&G에도 동일한 요구) 투기자본 동향 13

14 ☞ 이는 같은 기간 삼성전자의 인건비 3조8천억보다 높은 수치로 엄청난
Ⅰ. 공정한 경영권 경쟁시장 환경 조성 5. 경영권 방어수단의 필요성, 계속 ■ 유일한 경영권 방어수단으로 이용되는 자사주 매입의 한계 ☞ 주식시장의 자금조달 기능을 약화시키고 자금을 퇴출시키는 역할로 전락 ☞ 2001년 상장법인 자사주보유규모가 12.4조에서 2005년 35.7조로 증가 ☞ 2005년 한해 자사주 매입규모는 4조8,305억으로 같은 해 주식시장을 통해 조달한 4조8,157억원보다 148억을 초과한 수치 ☞ 이는 같은 기간 삼성전자의 인건비 3조8천억보다 높은 수치로 엄청난 투자기회의 손실과 일자리 창출 기회의 상실을 초래 ■ 정관변경을 통한 경영권 방어수단 활용의 한계 ☞ 이사의 시차임기제, 황금낙하산, 초다수결의제 등의 정관변경을 통한 방어수단은 주주총회 특별결의(출석주주의 2/3찬성 필요)가 요구되어 외국인 주주 비율이 높은 상황에서의 도입은 사실상 불가능 14

15 Ⅰ. 공정한 경영권 경쟁시장 환경 조성 6. 시사점 ■ 공정한 경영권 경쟁환경의 조성 필요
☞ 주요 선진국은 경영권의 공격과 방어의 균형을 맞추는 데 초점 ☞ 균형적 경영권 경쟁시장은 경영진에게 적절한 외부견제와 자극(이른바 메기효과)을 통해 경쟁력 있는 기업으로 만드는 순기능 달성이 가능 ☞ 반면, 우리나라와 같이 방어자가 일방적으로 불리한 상황에서는 투기적 자본의 수요만 급증시키고, 자사주 매입 등에 따른 비효율만 증대 ■ 주요 선진국은 다양한 방어수단 보유에도 불구하고 M&A 활성화 ☞ 방어수단의 존재는 부적절하거나 헐값의 M&A를 막는 기본적 도구일 뿐 주주에게 이득이 되는 M&A에 대해서는 방어수단 활용이 제한적 ☞ 방어수단의 남용문제는 주식시장의 상장지침, 시장의 평가 등으로 규율 하는 것이 일반적으로 우리나라와 같이 원천적 사용제한을 하지는 않음 15

16 Ⅰ. 공정한 경영권 경쟁시장 환경 조성 7. 법제도상의 보완과제 ■ 상법상의 보완과제 ■ 증권거래법상의 보완과제
☞ 포이즌 필 도입 : 방어에 따른 비용이 거의 없으며, 경영자의 일방적인 경영권 방어수단으로의 남용이 어려워 가장 효율적 방어수단으로 평가 ☞ 차등의결권주식 : 자금조달의 수단, 경영권 안정수단, 장기투자유도수단 (프랑스의 경우 2년 이상 보유시 의결권 추가부여 가능) 등 효용이 높은 주식 종류 중 하나이나 현재 입법예고를 앞둔 상법개정시안에서는 배제 ■ 증권거래법상의 보완과제 ☞ 주식보유 공시 강화 : 투기자본 등에 대한 조기 경보기능 강화를 위해 주식 보유자에 대한 공시 강화와 회사가 보유자에 대한 정보를 요청할 권한부여 ☞ 공개매수적용대상 확대 : 현행 공개매수규정은 유가증권시장 밖에서의 취득만 규제, 유가증권 시장내 시간외매매의 경우에도 적용 필요 16

17 Ⅱ 출자총액제한제도의 폐지 필요성

18 Ⅱ. 출자총액제한제도의 폐지 필요성 1. 출자총액제한제도의 개관
■ 대규모기업집단 소속 기업의 국내 타 회사에 대한 출자 제한 제도 ☞ 기업의 출자를 사전에 막는 총량적 규제로 세계 유일 ☞ 현재 14개 기업집단이 규제대상, 대상기업은 343개 계열사 내 용 주요 연혁 - 규제대상기업집단: 자산규모 6조원 이상 규제대상 회사 : 출자총액제한기업집단 소속회사 규제대상 회사는 당 회사 순자산의 25%를 초과하여 다른 국내 회사의 주식을 취득 보 유할 수 없음 ’87.4.1: 공정거래법에 도입(출자한도 40%) ’95.4.1: 출자한도 40%25% 인하 ’ : 출총제 폐지 ’ : 출총제 재도입 18

19 Ⅱ. 출자총액제한제도의 폐지 필요성 1. 출차총액제한 제도의 개관, 계속 ■ 기업의 성장 저해 ■ 변화된 출총제의 목적
(단위 : 조원) 시 기 목 표 1987년 도입 경제력 집중 완화 1995년 4월 소유분산 및 업종전문화 2002년 4월 재무구조 개선 2005년 4월 소유지배구조의 개선 자산6조원 자산5조원 ※ 시장경제 교육, 동아리 활동 등 가점 부여 규제대상 상향 (5조원 ⇒ 6조원, 2004) 적용 면제 규정을 통해 당면한 정책 목표 달성에 이용 19

20 Ⅱ. 출자총액제한제도의 폐지 필요성 2. 출자총액제한제도의 평가 ■ 출자 규제는 기업의 투자를 저해 출자 총액 기업 투자 규제
출총제 설문 조사 전경련 04년 조사 : 투자저해 사례 규모 7조원 대한상의 05년도 : 대상 13개 중 10개사가 출자하지 못한다고 응답 전경련 06년 조사 : 충총제 폐지시 8개 기업집단이 14조원의 추가 투자계획 신규 법인 설립 제한 출자 총액 규제 기업 투자 감소 기존기업 인수 제한 신규사업 진출 제한 20

21 Ⅱ. 출자총액제한제도의 폐지 필요성 2. 출자총액제한제도의 평가, 계속 사례1 사례2 신규사업 진출포기 외국기업과 합작애로
이업종 진출불가 LNG발전, 생명연구소 외투기업 헐값매각, 협상력 저하 동종업종요건 충족이 어려워 신규사업 진출 검토단계에서 포기 이업종 진출은 계획 수립 자체를 포기 에너지·R&D 투자 계획 총 1조 8천억원의 LNG 복합발전소 투자 지연 출총제 예외인정이 어려워 BT사업 진출 포기 외투기업 예외인정기간 종료 후 기업의 헐값매각 수익성이 좋은 기업 매각으로 경영손실 초래 합작기업에 대한 협상력 저하 21

22 Ⅱ. 출자총액제한제도의 폐지 필요성 2. 출자총액제한제도의 평가, 계속 출총제 폐지의 효과 사례3 사례4 경영, 영업활동 차질
중소기업 지원 곤란 재무활동 제약 전략적 제휴 제약 SPC 설립 곤란 협력업체 투자 거절 분사, 분할 곤란 거래선 지분참여 거절 출총제 폐지의 효과 출총제 폐지시, 출총제 대상 기업집단의 78%가 향후 2년내 투자의향이 있음(2006.8) 조건없는 출총제 폐지시 ‘총 14조원 이상’의 신규투자가 예상됨 투자대상 업종 : 에너지·화학·정보통신·건설·유통·물류·레져·미디어·생명과학 등(10개) 22

23 Ⅱ. 출자총액제한제도의 폐지 필요성 2. 출자총액제한제도의 평가, 계속 ■ 기업경영의 불확실성 가중
☞ 예외 및 적용제외 항목이 수시로 변경되어 기업경영의 불확실성 가중 ☞ 급변하는 경영환경을 따라오지 못해 경영전략 결정의 걸림돌로 작용 출자총액제한제도 변동 현황 구분 당초 현재 규제대상 4천억원(87년) 자산순위 30위(93년) 자산 5조원(99년) 자산 6조원 출자한도 순자산 40% 순자산 25% 기타 예외 조항의 지속적 개편 2004년 11차 개정시 예외 조항의 확대 및 졸업기준 보완 지배구조 관련 졸업기준 도입 지배구조 모범기업 지주회사 및 그 소속 자회사, 손자회사 계열사간 3단계이상 출자 없고 계열회사 수 5개 이하인 기업집단 소유 지배괴리도 및 의결권 승수 기준 23

24 GE: 80년대부터 10년 동안 383개 기업을 인수하고 232개 기업 매각
Ⅱ. 출자총액제한제도의 폐지 필요성 3. 주요 쟁점 Q&A ■ 출자총액규제가 기업의 신규투자 및 구조조정을 과연 저해하나? 출자의 투자유발 효과 사 례 출자는 1개 회사가 감당하기 어려운 대 규모 자본이 필요할 때 계열사의 지분참여형태로 발생 출자 후 피출자회사는 금융회사 대출 등을 통해 추가적 출자를 발생시킴 삼성 전자, 현대자동차 등은 계열사 출자에 의해 가능 자본투자는 기업경영의 중요한 부문으로 자리매김하고 있음 GE: 80년대부터 10년 동안 383개 기업을 인수하고 232개 기업 매각 실물적인 측면에서 출자는 일반적으로 투자에 선행하여 이루어짐 출자로 수익 및 사업구조 개편 사례 피취득 회사 취득시기 취득규모 현대차 기아자동차 ’99.3 51% 두산 한국중공업 ’01.2 38.0% SK텔레콤 신세기통신 ’01 70.4% 라이코스 ’02 78.3% 동부 건설 아남반도체 ’02.9 15.82% 24

25 Ⅱ. 출자총액제한제도의 폐지 필요성 3. 주요 쟁점 Q&A, 계속 실물적인 측면에서 출자는 일반적으로 투자에 선행하여 이루어짐
■ 기업집단 체제는 우리나라만의 독특한 구조로 출총제 필요한 것 아닌가? 지배주주와 그 가족의 경영 참여 및 소유 지배 괴리 등 한국기업집단의 특성은 세계적으로 보편적인 현상 각국의 대표적 대기업 집단(인도 타타그룹, 대만 포모사그룹, 스웨덴 발렌베리 그룹)도 우리보다 더 복잡한 피라미드출자 및 순환출자로 연결되어 있으나 출 자에 관한 어떠한 규제도 없음 실물적인 측면에서 출자는 일반적으로 투자에 선행하여 이루어짐 가족지배기업 비율 전체 상장사 기준 의결권 승수로 볼 때 한국은 1.17로 미국(1.06), 캐나다(1.22), 서유럽선진국 전체(1.15), 동아시아 9개국 전체(1.34)와 비교할 때 서유럽 평균수준 25

26 Ⅱ. 출자총액제한제도의 폐지 필요성 3. 주요 쟁점 Q&A, 계속 폐지 ■ 출자총액규제는 국내기업에 대한 역차별 규제인가?
외국에 본사를 두고 국내기업에 진출한 현지 법인이나 지사를 국내 기업집단 자산규모 법정기준으로 동일하게 비교하는 것은 실질적으로 모순 외국기업의 경우, 규모는 크지만 법정기준 이하인 경우는 규제대상에서 제외 국내기업에 대한 규모 제약으로 글로벌 경쟁력 저하 초래 00년도 총 자산규모 일본의 규제 사례 유명무실한 출총제 -출자한도가 순자산의 100%로 우리나라보다 4배 컸음 ’02년 5월 폐지 3480억$ 4,370억$ GE의 전체 자산 총액 국내 30대 그룹 642개 계열사 26