제10장 최적자본구조 (1) 재무상태표 한국제조(주) 201×년12월31일 현재 (단위：백만원) 자 산 부채⋅자본

Presentation on theme: "제10장 최적자본구조 (1) 재무상태표 한국제조(주) 201×년12월31일 현재 (단위：백만원) 자 산 부채⋅자본"— Presentation transcript:

1 제10장 최적자본구조 (1) 재무상태표 한국제조(주) 201×년12월31일 현재 (단위：백만원) 자 산 부채⋅자본
한국제조(주) ×년12월31일 현재 (단위：백만원) 자 산 부채⋅자본 Ⅰ. 유동자산 ,287 (당좌자산) ,254 1. 현금 및 현금성자산 ,369 2. 단기금융자산 ,509 3. 매출채권 ,162 4. 기 타 ,214 (재고자산) ,033 Ⅱ. 비유동자산 ,976 1. 투자자산 ,705 2. 유형자산 ,407 토 지 ,416 건 축 물 ,618 기계장치 ,679 기 타 ,694 3. 무형자산 ,864 부 채 Ⅰ. 유동부채 ,762 1. 매입채무 ,580 2. 단기차입금 ,119 3. 유동성장기부채 ,953 4. 기타유동부채 ,110 Ⅱ. 비유동부채 ,150 1. 장기차입금 ,868 2. 회 사 채 ,370 3. 퇴직급여채무 ,496 4. 기타 ,416 (부채총계) ,912 자 본 Ⅰ. 자 본 금 ,474 Ⅱ. 자본잉여금 ,235 Ⅲ. 자본조정 －25,016 Ⅳ. 기타포괄손익누계액 ,453 Ⅴ. 이익잉여금 ,205 (자본총계) ,351 자산총계 ,168,263 부채와 자본총계 ,168,263

2 한국기업의 재무구조 개선과 무차입경영 연도 항목 1997 1998 2001 2005 2007 2008 2009 미국
(2009) 일본 (2008) 부채비율 396.3 303.0 182.2 100.9 107.1 123.2 109.6 135.8 136.3 자기자본비율 20.2 24.8 35.4 49.8 48.3 44.8 47.7 42.4 42.3 차입금의존도 54.2 50.8 39.8 22.9 24.9 26.3 26.0 25.1 28.2 이자보상배율 129.1 68.3 132.6 525.4 435.3 415.8 417.1 255.1 332.3

3

4

5 [ 최적자본구조 ] [ Does Debt Policy Matter? How Much Should a Firm Borrow? ]
∙부채차입이 가져오는 손익확대효과(재무레버리지) ∙부채의존도와 기업가치의 관계를 설명하는 자본구조이론의 발전과정 ∙ M& M 이전의 자본구조이론의 특징과 한계점 ∙ M& M의 초기(1958) ‘자본구조 무관련이론’과 법인세를 고려한 수정이론(1963)에 대하여 각각의 가정, 명제, 결론, 그리고 차익거래의 개념 ∙개인소득세를 고려한 밀러의 균형부채이론의 특징과 결론 ∙파산비용을 고려한 자본구조이론의 특징과 한계점 ∙대리인비용을 고려한 자본구조이론의 특징과 한계점 ∙자본조달결정의 실제에서 이용하는 EBIT-EPS 분석, 현금흐름분석, 기타 고려사항

6  1. 부채사용의 효과 (1) 최적자본구조의 의의 CFt V = (1 + k)t
재무상태표 유동자산 비유동자산 부 채 유동부채 비유동부채 자 본 자본금 잉여금 총 자 산 총 자 본 1. 부채사용의 효과 (1) 최적자본구조의 의의 - 자본구조(capital structure) cf, 재무구조(financial structure) - ( 최적자본구조 ): 기업가치를 극대화시키는 타인자본의존도(부채비율) (1 + k)t CFt  t=1  V = - 기업의 목표 : 기업가치극대화 - 기업가치(V)를 좌우하는 두 가지 위험 : 영업위험, 재무위험

7 영업위험(operating risk):
기업의 영업성격, 보유자산의 성격으로 인하여 발생하는 위험. 영업이익의 변동성으로 측정. 영업이익의 변동성을 초래하는 구체적인 원인- 영업위험이 큰 경우 ∙제품수요가 경기변동에 민감한 사업 ∙가격탄력성, 소득탄력성이 큰 제품 ∙가격경쟁으로 인해 판매단가의 변화가 심한 제품, 정부의 가격통제에 묶여 있는 제품 ∙영업고정비가 높은 비중으로 영업이익의 손익확대효과가 큰 제품 재무위험(financial risk): 자본조달과 관련하여 부채사용으로 초래되는 위험. 부채사용의 증가  손익확대효과  지급불능가능성의 위험. 영업이익과는 무관한 것으로서, 순이익 (EPS)의 변동성으로 측정하기도 한다

8 (2) 부채사용에 따라 현실적으로 나타나는 효과
- 레버리지효과(손익확대효과) - 파산가능성의 증가 - 지급이자의 세금효과

9 2. 부채 레버리지 (1) 고정비와 레버리지효과 - 비용
변동비 : 직접재료비, 직접노무비(성과급여), 외주가공비, 소모품비, 판매수수료 등 고정비 영업고정비 : 감가상각비, 관리직 고정급여, 수선유지비, 제세공과금 등 재무고정비 : 지급이자 등 금융비용

10

11 (2) 영업 레버리지

12 (3) 재무레버리지

13

14 [예제 10-1] 레버리지분석 (주)소망케미칼의 매출액은 100억원. 연간 영업고정비는 20억원, 변동비로는 매출액의 50%. 재무고정비(지급이자)는 10억원. 앞으로 이 기업의 매출액은 현재수준에서 20% 증가하여 120억원으로 상승할 수도 있고, 20% 감소하여 80억원으로 하락할 수도 있다. (1) 매출액 변동이 영업이익의 변동에 미치는 영향(영업레버리지효과)를 분석하라. 만약 영업고정비가 30억원이라면 손익확대효과는 얼마나 커지는가? (2) 지급이자가 10억원인 경우와 20억원인 경우로 나누어 재무레버리지효과를 분석하라(단, 보통주의 발행주식수는 100만주). 매 출 액 80 100 120 (－) 변 동 비 40 50 60 (－) 영업고정비 20 영 업 이 익 30 (－) 재무고정비 10 순 이 익

15

16 (4) 부채사용이 EPS, EOE에 미치는 영향 - 자본구조(부채차입)가 주주의 부에 미치는 영향 평가
㈜ 소망의 재무구조 변경안 200억원의 부채를 차입하여 주식자본 200억원(200만주)을 매입 소각하는 자본구조 조정 검토중

17 부채레버리지효과 (손익확대효과) - 경기전망, 사업전망과 연관시켜 그 효과가 긍정적인지, 부정적인지 평가

18

19 3. M&M의 초기자본구조이론 [ 최적자본구조이론의 전개] - 자본구조와 기업가치와의 관계 M&M 자본구조이론 초기이론
[ 최적자본구조이론의 전개] M&M 자본구조이론 초기이론 (법인세 불고려) 수정이론 (법인세 고려) M&M 이후의 자본구조이론 개인소득세를 고려한 균형부채이론 파산비용이론 대리인비용이론

20 (1) 자본구조와 기업가치의 관계 VU > = < VL 무부채기업 unlevered 부채기업 levered
(1) 자본구조와 기업가치의 관계 무부채기업 unlevered 부채기업 levered < 가정과 기호 > [ 가정 ] VU > = < VL ① 기업은 영업위험이 동일하며 미래 EBIT는 매년 일정하다. ② 매년의 감가상각비(비현금지출비용) 만큼만 투자를 하는 제로성장기업. ③ 법인세, 개인소득세가 존재하지 않는다. ④ 자본조달은 자기자본(S)과 부채(B)만으로 이루어지고, 영업현금흐름은 주주들에 대한 배당과 채권자들에 대한 지급이자로 전액 지급된다. ⑤ 파산비용은 없다. 즉, 부채비용 = 무위험이자율

21 NOI: 영업이익(EBIT) NI: 순이익 S: 자기자본가치 B: 타인자본가치 B/S: 부채비율 I: 지급이자
[ 기호 ] CFt : t기 기대현금흐름 NOI: 영업이익(EBIT) NI: 순이익 S: 자기자본가치 B: 타인자본가치 B/S: 부채비율 I: 지급이자 Rf : 무위험이자율 ke: 자기자본비용 kd: 세금고려전 타인자본비용 ki: 세금고려후 타인자본비용 무부채기업 unlevered 부채기업 levered VU : 무부채기업가치 VL: 부채기업가치  : 무부채기업 가중평균자본비용 koL : 부채기업 가중평균자본비용 WACC = kd (1 – tc )  ke  B+S B S

22 VU vs VL V = S + B ke EBIT - I S = B = kd I I S EBIT - I = = B I ke kd
재무상태표 유동자산 비유동자산 부 채 유동부채 비유동부채 자 본 자본금 잉여금 총 자 산 총 자 본 <그림10-1> 자본조달접근법 vs 자산운용접근법 부채가치(B) kd 자기자본가치(S) ke 기업가치(V) V = S + B VU vs VL 영업위험 ke EBIT - I S = B = kd I I S EBIT - I = = B I 재무위험 ke kd

23  자본구조가 기업가치에 미치는 영향을 어떻게 분석할 것인가? CFt V = (1 + k)t
 V = 기업가치는 분자 CFt와 분모 k를 어떻게 정의 내리느냐에 따라 두 가지 방법으로 측정 자본조달접근법(NI법) 자본제공자인 채권자와 주주에게의 현금흐름의 가치 즉, 부채가치(B)와 자기자본가치(S) B + S = V (기업가치) (2)자산운용접근법(NOI법) 자산운용을 통한 원천적인 현금흐름인 영업현금흐름(NOI)에 근거하여 기업가치(V) 추정

24 자본조달접근법(NI법) CFt = 채권자에게의 현금흐름 + 주주에게의 현금흐름 = I + NI VL = B + S
자본제공자인 채권자와 주주에게 돌아가는 현금흐름의 가치 즉, 부채가치(B)와 자기자본가치(S) B + S = V (기업가치) CFt = 채권자에게의 현금흐름 + 주주에게의 현금흐름 = I + (EBIT – I) = I + NI VL = B + S VL = = (1 + k0 )t CFt  t=1  (1 + kd )t (1 + ke )t I EBIT - I (9-2) kd I = ke EBIT - I = B + S

25 (2)자산운용접근법(NOI법) : 자산운용을 통한 원천적인 현금흐름인
영업현금흐름(NOI)에 근거하여 기업가치(V) 추정 V = = k0 EBIT E(NOI ) (9-3) S = V ─ B VU (B/S) B (b) 기업가치 S VL k (B/S) kd ko ke (a) 위험프리미엄

26 [예제10-2]자본구조와 기업가치(자본조달접근법과 자산운용접근법의 비교)
(주)소망실업의 부채비율, 자본비용 그리고 시장가치간의 관계를 분석. 다음의 자료에 근거하여 물음에 답하라.   ① 법인세 지급은 없다.   ② 모든 이익은 배당으로 지급된다.   ③ 부채는 무위험 증권으로 구성된다(즉 , kd=Rf ).   ④타인자본비용(Rf)＝7.5%, EBIT=900,000원, 자기자본비용( ke)＝10%. (1) 자본조달접근법(NI법)의 관점에서 다음을 구하라.    ① 타인자본을 전혀 쓰지 않을 경우 (주)소망실업의 기업가치는 얼마인가?   ② 만약 4,000,000원의 타인자본을 쓴다면 (주)소망실업의 기업가치와 자본비용은 ? 타인자본 증가와 기업가치, 자본비용은 어떤 관계를 갖는가? (2) 자산운용접근법( NOI법)의 관점에서 다음을 구하라.    위의 예시처럼 kd＝7.5%, EBIT＝900,000원, 타인자본( B )＝4,000,000원, ko＝10%. (주)소망실업의 기업가치, 주식가치, 자기자본비용은 얼마인가? 또한 타인자본 증가와 기업가치, 자본비용은 어떤 관계를 갖는가?

27 4,000,000원의 타인자본 (B)으로 인하여, 기업가치(V)는 증가하고, WACC(k0)는 감소
VL = B + S = ke EBIT ─ I kd I 주주(채권자)요구수익률 주주(채권자)현금흐름 자기자본(부채)가치 = (1) 타인자본 (B)=0인 경우, NI법에 의하면, V = B + S = = = 9,000,000 ke EBIT ─ I kd I 900,000 ─ 0 0.1 ke＝10% = ko (2) 타인자본 (B)=4,000,000인 경우, NI법에 의하면, VL = B + S = = 4,000, ,000,000 = 10,000,000 0.10 900,000 ─ 300,000 0.075 0.075(4,000,000) WACC = kd (1 – tc )  ke  B+S B S = 7.5%  %  = 9% 10,000,000 4,000,000 6,000,000 4,000,000원의 타인자본 (B)으로 인하여, 기업가치(V)는 증가하고, WACC(k0)는 감소 k (B/S) kd ke (a) VU (B/S) B (b) 기업가치 S VL ko ko

28 V = = k0 EBIT E(NOI ) S = V ─ B ke = = = 12% V = = 9,000,000원 0.1
900,000 S = V ─ B = 9,000,000 – 4,000,000 = 5,000,000원 EBIT - I 900, (4,000,000) ke = = = 12% S 5,000,000 WACC(ko)= kd (1 – tc ) ke  B+S B S = 7.5%  %  = 10% 9,000,000 4,000,000 5,000,000 (비교: ke＝10% = ko ) 타인자본 사용에 관계없이, 기업가치(V)는 동일 ( )하고, 자본비용 WACC(k0)은 일정 VL = VU VU (B/S) B (b) 기업가치 S VL k (B/S) kd ke (a) 위험프리미엄 ko

29 VU (B/S) B (b) S VL k (B/S) kd ke (a) VU (B/S) B (b) S VL k (B/S) kd
기업가치 S VL k (B/S) kd ke (a) VU (B/S) B (b) 기업가치 S VL k (B/S) kd ke (a) 위험프리미엄 ko ko

30 (2) M&M의 초기 자본구조이론 1) 가정과 명제 - 무관련이론(1958년) : 완전시장 가정 (법인세 불고려)
1) 가정과 명제 - 무관련이론(1958년) : 완전시장 가정 (법인세 불고려) < 가정 > ① 거래비용과 세금은 없다. ② 자본조달은 자기자본과 부채만으로 이루어지고 모든 이익은 배당과 이자로 지급된다. ③ 영의 성장을 하고, EBIT는 일정하다. ④ 파산비용은 없다. 기본 가정 ⑤ 기업들은 영업위험이 같은 동질적 위험집단(homogeneous risk class) 으로 나눌 수 있다. 따라서 기업들에 대해 동일한 자본환원율을 적용한다. ⑥ 완전자본시장 이 존재한다. 즉 투자자는 가격순응자(price taker)이고, 시장에서 세금, 거래비용, 파산비용, 정보획득비용이 없다. 또 개인도 기업의 부채차입과 동일한 이자율 수준으로 무한히 차입을 하는 자가(自家)레버리지(homemade leverage)를 할 수 있다. 추가 가정

31 < 3가지 명제 : NOI법에 기초 >
명제 1 V = =  EBIT E(NOI ) : 자산위험(영업위험)만을 반영한 할인율 무부채기업의 가중평균자본비용 VL = VU 자본구조와 기업가치는 무관(irrelevance theory) 자본구조를 변경하더라도 기업가치는 변하지 않는다. - 파이이론(pie theory)

32 keL =  + 재무위험에 대한 프리미엄 =  + ( - kd ) (B / S)
명제 2 keL =  + 재무위험에 대한 프리미엄 =  + ( - kd ) (B / S) [참조] 부채증가에 의한 재무위험의 증가  주주 요구 위험프리미엄 증가 CF ─ kd  B keL = 에서 CF =   V =  ( S+B ) 이므로 S 1 1 keL = [   S +   B ─ kd  B ]= [   S + ( ─ kd ) B ] =  + ( - kd ) (B / S)  위험프리미엄 = ( - kd ) (B / S) S S 명제 3 신규 투자안의 거부율(cut-off rate)인 최저요구수익률은 자본조달방법과는 무관하게 전적으로 신규 투자안의 영업위험에 따라 결정된다. 즉, 투자결정은 자본조달결정과는 무관하다.

33 [그림] M&M의 초기 자본구조이론 자산운용접근법(NOI법) 과 동일 차익거래과정으로 증명 VU (B/S) B (b) S VL
기업가치 S VL k (B/S) kd ko ke (a) 위험프리미엄 [그림] M&M의 초기 자본구조이론 자산운용접근법(NOI법) 과 동일 차익거래과정으로 증명

34 3) M&M 무관련 자본구조이론의 증명 - 차익거래(arbitrage)에 의한 증명
자가 부채레버리지(homemade leverage)의 이용 ① VL > VU 인 경우 ⅰ) 과대평가된 부채기업 주식을 매도하고, 과대평가된 기업과 똑같은 부채비율을 유지할 수 있도록 추가적으로 개인 스스로가 부채를 차입(homemade leverage). ⅱ) 위 i)의 거래로 조달된 자금을 과소평가된 무부채기업의 주식에 투자. 위와 같은 차익거래 결과  차익거래이익 α • (VL－VU ) α = 소유지분율 차 익 거 래 투자 현금흐름 연간 투자수익 Ⅰ 기업 L 주식매도 ＋α( VL – B) － α( NOI – I) Ⅱ ① 기업 L 부채 α 차입 ② 기업 U 주식 α 매입 ＋α B －α VU － α I + α NOI α( NOI – I) 손 익 α ( VL – VU)

35 ② VL < VU 인 경우 ⅰ) 과대평가된 무부채기업 주식을 매도하고, ⅱ) 위 i)의 거래로 조달된 자금의 일부를 과소평가된 부채기업의 주식을 매입. 나머지는 부채상환이나 개인대출에 사용 위와 같은 차익거래 결과  차익거래이익 α • (VU － VL ) α = 소유지분율 차 익 거 래 투자 현금흐름 연간 투자수익 Ⅰ 기업 U 주식매도 ＋α VU － α NOI Ⅱ ① 기업 L 주식 α 차입 ② 기업 U 부채 α 대출 －α (VL －B) －α B + α( NOI – I) + α I α NOI 손 익 α ( VU – VL)

36 L사와 U사는 자본구조 이외에는 모든 점(영업위험 등)에서 유사.
[예제10-3] M&M 의 초기자본구조이론 L사와 U사는 자본구조 이외에는 모든 점(영업위험 등)에서 유사. EBIT는 900,000원으로 동일. 두 회사 모두 자기자본비용( ke)은 10%. U사는 100% 자기자본. L사는 7.5% 이자율의 회사채 4,000,000원을 사용 법인세는 존재하지 않음. (1) 자본조달접근법( NI 접근법)에 의해 U사와 L사의 기업가치를 평가하라. (2) M&M견해에 의하면 U사와 L사에 기업가치의 차이가 있을 수 없다. 지금 L사 주식의 10%를 소유하고 있는 투자자가 차익거래를 이용하는 것을 예로 들어서 양사의 기업가치가 같아지는 과정을 설명하라. (1) NI법(자본조달접근법)에 의한 기업가치: V = B + S = ke EBIT ─ I kd I VU = = 9,000,000원 0.10 900,000 ─ 0 VL = = 4,000, ,000,000 = 10,000,000원 0.10 900,000 ─ 600,000 0.075 0.075(4,000,000) NI법의 결론 : VL > VU , 부채차입의 기업가치가 더 높다.

37 VL ＝10,000,000원 > VU ＝9,000,000원 이면, L사가 과대평가되어 있음.
(2) 1) M&M 이론에 의하면 VL = VU , VL ＝10,000,000원 > VU  ＝9,000,000원 이면, L사가 과대평가되어 있음. 양사의 기업가치와 주주에게 돌아가는 현금흐름: U사  L사 부채가치(B) 자기자본가치(S)       0 9,000,000 4,000,000 6,000,000 기업가치(V) 주주 현금흐름(10%)  900,000 10,000,000 900,000－300,000 ＝600,000 2) VL > VU 인 경우의 차익거래(L사의 지분 10%소유의 투자자 예) ① 과대평가된 L사의 주식을 매도(600,000원), ② 400,000원 차입(L사 부채비율 40%와 동일한 부채비율의 금액 (B와 S지분10%).     ③  위의 자금 100만원(=600,000＋400,000)으로 U사 주식 10%에 해당하는           900,000원을 매입.   위의 차익거래 결과 100,000원의 잉여현금흐름이 발생.

38 ① 과거의 소득(L사 투자시 소득) 600,000×0.10＝60,000(원) ② 자가 부채레버리지 후 소득：
<차익거래에 따른 소득차이>   ① 과거의 소득(L사 투자시 소득)                  600,000×0.10＝60,000(원) ② 자가 부채레버리지 후 소득： U사 주식투자소득  ,000×0.10＝90,000(원)      (－) 이자지급   (-) 400,000×0.075＝30,000(원) 차이 60,000(원)    ③ 과거의 소득 = 새로운 소득. 그러나 잉여현금흐름 100,000원 남아 있음  차익거래로 인한 이득  이런 차익거래는 초과이익이 없을 때까지, 즉 VL = VU이 될 때까지 계속됨.    결국 기업가치와 자본구조와는 무관.             차 익 거 래 투자 현금흐름 연간수익 Ⅰ L사 주식 10% 지분 보유 0.1(10,000－4,000)＝600  0.1(900－300)＝60 Ⅱ ① L사 부채의 10% 상당 금액 개인 차입 ②U사 주식 지분10% 매입  + 0.1×4,000＝ 400  - 0.1×9,000＝－900 －400×0.075＝－30   900×0.1＝90 (단위：천원) 잉여자금 = 100

39 ③ M&M 자본구조이론의 한계 1) 가정 자체가 비현실적. 완전시장의 존재? 동질적 위험집단으로 분류?
1) 가정 자체가 비현실적. 완전시장의 존재? 동질적 위험집단으로 분류? 2) 개인부채가 기업부채에 대체될 수 있다고 한 가정 또한 비현실적. 개인부채는 기업부채보다 무한책임의 성격을 띠고 있으며 더 위험. 3) 기업파산위험을 배제하고 있으나 현실적으로 기업의 부채비율이 높아질수록 파산위험은 커진다. 각 기업의 신용도의 차이에 따라 이자율은 달라진다.

40 VL = VU + tCㆍB 4. M&M의 수정자본구조이론(법인세의 고려)
- 관련이론(1963년) : 완전시장 가정의 완화 (법인세 고려) : 타인자본을 많이 쓸수록 기업가치가 증가한다 (1) M&M 수정자본구조이론의 명제와 증명 명제 1 VL = VU + tCㆍB 법인세 절약액의 현재가치

41 무부채기업 CFU = 보통주주에게 귀속되는 현금흐름 = EBIT(1 – tc)
∴ VU = ( = 무부채기업 자기자본비용)  부채기업 CFL = (보통주주에게 귀속되는 현금흐름) + (채권자에게 귀속되는 현금흐름) = (EBIT- kd • B)(1 – tc) + kd • B = (EBIT)(1 – tc) + tc • kd • B = CFU + tc • kd • B EBIT (1 – tc ) tc • kd • B ∴ VL =  kd EBIT (1 – tc ) = tc • B  = VU + tc • B

42 B koL =  ( 1 - tcㆍ ) VL keL =  + ( - kd )( 1 - tc ) S B keL koL
명제 2 : 자기자본비용과 가중평균자본비용 keL =  + ( - kd )( 1 - tc ) S B keL * 완만하게 상승 koL =  ( 1 - tcㆍ ) VL B koL * 부채비율 증가할수록 하락 koL = kd ( 1 - tc )( ) + keL ( ) VL B S [증명] 식 (10-10)을 식 (10-12)에 대입하면 식 (10-11)가 된다. 명제 3 : 새로운 투자사업에 대한 거부율 >  (1 – tcㆍ )  V  EBIT (1 – tc )  B 납세후 총자본영업이익률 가중평균자본비용

43 koL koL =  ( 1 - tcㆍ ) VL B  =  1 - tcㆍ VL B
VU (B/S) B 기업가치 S VL k (B/S) kd ko ke 위험프리미엄 <그림> M&M 수정이론(법인세의 고려)  무차입시의 자본비용 koL koL =  ( 1 - tcㆍ ) VL B  =  1 - tcㆍ VL B

44 VL = VU + tCㆍB (2) 법인세율 변경과 기업가치 EBIT (1 – tc )
[현재의 법인세율: 10%, 23%] EBIT (1 – tc ) EBIT (1 – tc ) +  • tc • B VL = tc • B =   tc ( • B – EBIT ) + EBIT =   • B 와 EBIT 중 어느 쪽이 큰가에 달려있다.  • B > EBIT 이면 법인세율과 기업가치는 정(+)의 관계  • B < EBIT 이면 법인세율과 기업가치는 부(–)의 관계 증가 하락

45

46 [예제10-4] M&M의 수정자본구조이론 (주)소망제조에 대한 다음 자료를 보고 물음에 답하라.    총자산＝5,400,000원,  납세전 총자본영업이익률＝16.67%    EBIT＝900,000원,  법인세율＝40% 자기자본만 이용하는 경우의 자본환원율()＝10%, E(Rm)=16%, Rf ＝8% (1) 타인자본을 사용하지 않는다면 (주)소망제조의 기업가치는 얼마인가? (2) 7.5% 이자율을 지급하는 타인자본 2,000,000원을 사용하여 보통주를 재매입할 경우 기업가치, 자기자본비용, 가중평균자본비용?

47 S B koL = kd ( 1 - tc )( ) + keL ( ) VL B S EBIT (1 – tc )
900,000 (1 – 0.4) (1) (2) VU = = = 5,400,000(원)  0.1 VL = VU + tc • B = 5,400,000 + (0.4) 2,000,000 = 6,200,000(원) ( EBIT – I )(1 – tc ) [900,000 – (2,000,000)(0.075)](0.6) keL = = = 10.71% VL - B 6,200,000 – 2,000,000 또는 keL =  + ( - kd )( 1 - tc ) S B = (0.1 – )( 1 – 0.4) ( ) 4,200 2,000 = = 10.71% koL = kd ( 1 - tc )( ) + keL ( ) VL B S = (7.5%)(0.6)( ) + (10.71%) ( ) = 8.71% 6,200 2,000 4,200 또는 koL =  [ 1 - tcㆍ ] VL B = 10% [ 1 – 0.4( )] = 8.71% 6,200 2,000 부채가 증가하면 자기자본비용은 증가하지만, WACC가 감소하여 기업가치는 증가한다.