제4장 2절 (금융시장과) 통화정책.

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1 제4장 2절 (금융시장과) 통화정책

2 제 1절 금융시장의 이해 금융시장과 금융기관 대부자금 시장이론 유동성선호이론 LM 곡선의 도출 총수요곡선의 도출

3 제 2절 통화정책 1. 개요 2. 통화정책의 목표 3. 통화정책 운영체계 4. 통화정책 파급 메커니즘 5. 통화정책 분석
6. 주요 통화정책 이슈

4 돈의 역사 (물물교환에서 화폐까지) 돈의 역사 주화, 금화, 은화 금속화폐 지폐 소금덩어리, 가죽, 조개 등 물물화폐 예금
돈의 역사 (물물교환에서 화폐까지)  전자화폐 소금덩어리, 가죽, 조개 등 물물화폐 돈의 역사 주화, 금화, 은화 금속화폐 지폐 예금 수표 ?

5 화폐의 기능: ① 교환의 매개수단(medium of exchange): 상거래를 이어주는 매개체 역할; 물물교환 시 “쌍방욕구의 일치” 불편을 해소 ② 가치(회계)의 척도(unit of value or account): 상품 가치를 측정하고 비교; 10,000원 면바지, 20,000원 청바지 ③ 가치의 저장(store of value): 화폐를 보유함으로써 구매력을 유지; 언제 어디서나 필요한 물건을 구매할 수 있는 힘을 저장

6 화폐의 수요 거래적 동기에 의한 화폐수요: 소득의 정(正)함수 투기적 동기에 의한 화폐수요: 이자율의 역(逆)함수
총화폐수요 = 거래적 수요 + 투기적 수요: 소득과 이자율의 함수 𝑴 𝑷 = L( Y , r )

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8 통화량 · 어느 시점에 시중에서 통용되고 있는 화폐의 량 · 화폐의 기능 중에서 어떤 기능을 화폐라고 정의
하는가에 따라 크기가 다름 · 우리나라는 통화(M1), 총통화 (M2), 총유동성 (M3), MCT, M2 A 등을 사용

9 통화(M1) · 화폐의 지불수단기능을 중시하여 통화량을 측정 · 민간보유현금과 요구불예금(demand deposit)의 합
· 화폐의 저장기능을 중시하여 통화량을 측정 · 통화(M1)와 은행의 저축성예금(savings deposit)과 거주자외화예금도 화폐로 간주 · 저축성예금과 거주자외화예금은 통화(M1)와 구분하여 준통화라고 함 · 총통화(M2) = 통화(M1) + 준통화 = 통화(M1) + 저축성예금 + 거주자외화예금

10 총유동성(M3), 금융기관유동성(Lf) 총통화의 보조지표 · M2A: 총통화(M2)에서 유동성이 매우 낮은 장기저축성예금을
제외한 단기유동성 지표 M2A = M2 – 2년 이상 장기저축성예금 · MCT: 총통화와 은행 양도성예금증서(CD), 금전신탁의 합 MCT = M2 + CD + 금전신탁 총유동성(M3), 금융기관유동성(Lf) · 투자신탁, 종합금융회사와 같은 비통화금융기관의 저축과 채권 등을 포함 · 가장 넓은 의미의 통화지표로서 특히 유동성을 강조 M3 = M2 + 비통화금융기관 예수금 + 금융채권 발행액 + 상업어음 매출액 + 양도성예금증서(CD) 발행액 + 환매채 매도액

11 통화공급 통화는 발행주체에 따라 현금통화와 예금통화로 구분 · 현금통화의 발행: 한국은행 – 발행한 현금의 금융기관 대출,
금융기관 보유 외환 매입, 정부의 중앙은행 예금 지급 등의 방법으로 현금통화 공급 · 예금통화의 발행: 현금통화를 바탕으로 은행 – 은행은 예금 중 일정 비율을 예금자가 찾아 갈 것에 대비해 지급준비금 (reserve)으로 한은에 예금하거나 현금으로 가지고 있고, 나머지를 대출의 형태로 다시 일반에게 공급 · 일반에게 공급된 통화 중의 일부가 다시 은행에 예금으로 돌아오면 이 중 일부는 은행이 지급준비금으로 사용하고 이를 뺀 나머지는 또 다시 대출하는 과정을 계속 반복?( )

12 예금통화의 창출절차: · 현금통화 → 현금과 예금 → 예금 중 일부 대출 → 일부 예금 → 일부 대출 → 일부 예금 → · 지불준비금: 예금 중 일정비율을 예금자의 인출에 대비하기 위한 자금 · 신용창조: 은행은 예금 ⇒ 대출 ⇒ 예금 ⇒ 대출의 경로를 밟아 현금통화의 여러 배에 해당하는 예금통화 늘림: 은행이 예금을 바탕으로 예금통화를 새롭게 만들어 내는 현상 · 본원적 예금(primary deposits): 현금을 은행에 예치한 금액 · 파생적 예금(derivative deposits): 예금을 바탕으로 새롭게 창출된 예금

13 통화량을 변동시키는 요인은? 정부부문의 통화공급 · 세입: 통화공급의 축소(국민의 세금 납부)
· 세출: 통화공급의 확대(정부의 공사대금, 급여 지급) 민간부문의 통화공급 · 금융기관이 개인, 기업과 금융거래 시 통화량 변동 · 금융기관의 대출: 통화공급의 증대 · 대출회수: 통화공급의 감소

14 해외부문의 통화공급 · 수출대금의 회수(원화 환전): 통화공급의 증대 · 수입대금의 지불(외환 환전) : 통화공급의 감소 · 외국인 투자: 통화공급의 증대 · 외채 상환: 통화공급의 감소 한국은행의 통화공급 · 통화안정증권의 발행(은행이나 금융시장에 팔아 현금이나 수표를 받음): 통화공급의 감소 · 통화안정증권의 회수(상환하거나 되 사들임): 통화공급의 증대

15 화폐시장의 균형 화폐수요 = 화폐공급: 균형이자율 결정

16 통화량 조절 · 통화가 기능을 제대로 발휘하기 위해서는 통화가치의 안정이 필수적이므로 통화량을 적정한 수준에서 조절해야 함.
중심통화지표 · 한국은행이 통화금융정책을 수립, 집행하면서 통화량을 적정 수준으로 유지·통제하기 위해 통화지표를 작성하여 사용하고 있으며, 이를 중심통화지표라 함. · 1978년까지: M1 사용, 년: M2 사용 · 1997년: M2 와 MCT 사용, 1998년 이후: M3 사용 한국은행이 시중 통화량을 적정수준으로 조절하기 위한 수단 · 간접적 수단: 공개시장조작, 지급준비율 정책, 재할인율정책 · 직접적 수단: 대출한도제, 이자율규제정책

17 우리나라의 중심통화지표: 우리나라는 1979년부터 M2를 중심통화지표로 활용해 왔고, 신탁제도개편( )에 따른 자금이동으로 M2의 변동성이 증대됨에 따라 1997년에는 M2 및 MCT를 중심통화지표로 동시에 활용해 왔다. 즉 M2와 MCT 두 지표를 타겟으로 하는 복수통화목표 시스템을 도입하였다. 하지만 사실상 M2보다는 MCT에 중점을 두었다. 그러나 MCT 역시 금융제도의 개편으로 유용성이 떨어지자 중심통화지표가 불안하였고, 1997년말 외환위기 이후 IMF프로그램에 의해 별도의 중심통화지표 없이 최광의의 지표인 M3를 참고지표(monitoring variable)로 하여 이의 적정증가율에 상응하는 본원통화 목표를 설정·운용해 왔다. 이는 통화정책 운용방식을 '통화량 중간목표관리제'에서 '물가안정목표제(인플레이션 타게팅)'으로 바꾸었기 때문이다. '통화량 중간목표관리제'에서는 통화량을 중간목표로 삼았기 때문에 중심통화지표가 필요했지만 '물가안정목표제'에서는 통화정책 지표로 금리를 사용하면서 통화량은 보조지표로 사용해 오고 있다. 하지만 인플레이션 타게팅을 도입한 후에도 M3의 목표를 함께 발표하는 등 통화량 목표제를 병행하다가 2001년부터는 M3를 중간목표가 아닌 감시지표(monitoring indicator)로 전환하였고, 인플레이션 타게팅체제를 굳히게 되었다. 현재 통화정책 목표는 RP금리이며, 한국은행은 M3의 감시범위를 정해놓고 통화량을 조사하고 있다.

18 1. 개요 통화정책은 재정정책과 함께 대표적 경제정책 중의 하나임.
한 국가의 경제가 호황인지 불황인지에 따라 통화정책이 변화. 1930년대의 경제 대공황 때부터 정부가 통화정책에 깊숙이 관여 하면서 재화의 공급에 대한 화폐의 정도를 조절하기 시작. 1970년대는 석유파동으로 제조원가가 급격히 상승하고 물가가 치솟으며 화폐가치가 하락하면서 인플레이션 문제가 크게 대두. 통화관련 제반 문제는 경제상태와 밀접한 관련을 가짐. 통화정책은 한 나라 경제를 파탄으로 몰아갈 수도 있고 반대로 활발하게 만들 수도 있음.

19 1980년대부터 금융규제가 풀어지면서 환경이 많이 변화
이에 따라 금융정책도 기존방법을 보다 향상시킬 필요 발생 현재는 시장이 세계적으로 개방화되면서 많은 종류의 금융상품도 생겨나고 통화정책도 자국의 통화뿐만이 아니라 경제적 의존성이 높은 나라의 통화정책에 의해서도 많은 영향을 주고받음. 우리나라 콜금리도 미국이나 일본의 영향을 많이 받고 있음.

20 2. 통화정책의 목표 통화정책의 목표는 각 국가들이 처한 경제상황에 따라 조금씩 차이
통화정책의 목표는 각 국가들이 처한 경제상황에 따라 조금씩 차이 금본위제도하에서 통화정책 목표는 금의 유·출입에 따라 발생하는 대외불균형, 즉 국제수지 불균형의 해소. 1930년대의 대공황을 계기로 많은 국가들이 관리통화제도로 이행하면서 방만한 통화 공급가능성을 차단하여 물가를 안정시키는 것이 통화정책의 주된 목표로 인식되기 시작. 특히, 1970년대 두 차례의 석유파동으로 세계경제가 인플레이션의 폐해를 크게 경험하고서 관리통화에 대한 인식이 더욱 확고해짐.

21 2차 세계대전 이후 복구과정, 1960년대 세계적 호황, 1970년대의 극심한 경기침체를 거치면서 각 국가 중앙은행은 완전고용과 경제의 안정적인 성장에도 관심을 가져야 한다는 견해가 나타남. 1980년대 이후 본격화된 금융자유화와 금융개방으로 금융시스템 불안정성이 커지고, 여러 나라가 금융위기를 겪게 되면서 최근에는 금융안정이 통화정책의 주요 관심사로 등장 통화정책은 여러 가지를 목표로 할 수 있으나, 국민경제의 지속적인 성장은 물가안정과 금융안정이 뒷받침되지 않으면 불가능하다는 점에서 물가안정과 금융안정을 통화정책의 목표로 보는 것이 타당.

22 가. 물가안정 물가가 안정되지 않으면 소비, 저축, 투자, 생산 등 경제전반에 걸친 불확실성이 커져 경제활동이 크게 위축됨.
물가가 안정되지 않으면 소비, 저축, 투자, 생산 등 경제전반에 걸친 불확실성이 커져 경제활동이 크게 위축됨. 이론적 관점에서, 통화정책은 장기적으로 경제성장에 영향을 줄 수 없고, 오직 물가에만 영향을 미친다는 주장이 일반적이기 때문에 물가안정을 통화정책의 최우선 목표로 삼는 것은 당연 즉, 물가가 안정되지 않을 경우 각종 폐해가 유발되기 때문에 경제가 지속적으로 성장하기 위해서는 물가안정이 필수적임.

23 일반적으로 물가안정의 진정한 의미는 제로 인플레이션보다 적정 수준의 양의 인플레이션이 바람직하다고 주장되고 있음.
물가안정이 바람직하기는 하지만, 임금의 하방경직성 같은 경제의 구조적 문제들로 인해 어느 정도의 인플레이션은 불가피하고 물가상승률을 과도하게 낮추려는 것이 오히려 성장을 저해하는 등 높은 비용을 치르기 때문. 하지만, 어느 정도의 인플레이션이 적정한가는 결국 그 나라의 경제구조, 과거인플레이션 경험, 사회정치 환경 등 복합적 요인에 달려 있다고 할 수 있음.

24 가격과 물가의 차이는? 가격(price): 개개 상품과 서비스의 가치를 화폐로 환산한 값
물가(물가수준, price level): 모든 상품 가격을 중요도에 따라 평균한 종합적인 가격수준 · 물가수준은 화폐의 가치와 밀접한 관계를 가짐; 돈의 가치는 구매력을 표시; 즉, 돈 1만원으로 구매할 수 있는 상품의 량; 상품가격 100% 상승하면 구매할 수 있는 상품의 량은 절반 으로 감소 ⇒ 돈의 가치도 절반으로 감소; 돈의 가치와 물가 수준은 반비례 관계를 가짐 - 물가지수작성 목적: 화폐의 실질구매력의 변화를 측정 · 경기판단 지표로 활용: 경기상승국면 물가상승, 하락국면 물가하락 · 상품의 수급동향을 파악하는 자료로도 활용

25 · 근원인플레이션(Core Inflation);
장기물가상승률(Underlying Inflation) - 소비자물가지수 산정 시 농산물과 석유류 제품 등 계절적 요인이나 특정 상품의 가격변동으로 인한 착시 현상 내지 이들 제품들의 영향을 제외하고 산출한 물가지수 - 통화량, 금리 등의 금융변수와 안정적인 상관관계를 가지고 있기 때문에 정부가 물가안정의 목표로 관리

26 인플레이션의 의의 인플레이션 : 일반물가수준이 지속적으로 상승하고 화폐가치가 하락하는 현상
디플레이션: 일반물가수준이 지속적으로 하락하는 현상 일반적으로 호황 때는 인플레이션, 불황 때는 디플레이션 발생 - 인플레이션율(물가상승률): 물가지수(수준)가 상승하는 경제적 현상으로 물가지수가 몇 % 상승하는가의 정도

27 인플레이션의 종류 - 인플레이션의 정도에 따라 · 서행성 인플레이션: 연간 2-3% 정도 상승, 일반인들은 거의 체감하지 못함
· 주마형 인플레이션: 연간 수%-수십% 상승 · 초인플레이션: 연간 수십%-수백% 상승(전시의 경우 발생) - 인플레이션이 발생하는 원인에 따라 · 수요견인인플레이션(demand-pull inflation): 초과수요로 인해 발생 · 비용인상인플레이션(cost-push inflation): 총공급, 생산량 감소 때문 발생. 기상이변, 원자재가격상승, 임금상승, 노사 분규 등이 생산량 감소 요인 · 혼합형 인플레이션(mixed inflation): 수요측 요인과 공급측 요인이 동시에 작용하여 발생. 스태그플레이션

28 역사적으로 가장 유명한 초인플레이션은 제 1차 세계대전 후 독일로서 당시 연합국에 대규모 배상금 지불을 해야 했었고, 이로 인해 발생한 재정적자를 대규모의 화폐 발행을 통해서 충당하면서 초인플레이션이 발생 1921년 1월 0.3마르크 하던 일간신문 가격이 1923년 11월 17일에는 무려 7000만 마르크에 달함. 당시 독일에서는 말 그대로 돈의 가치가 폭락하여 휴지조각이 되었음.

29 화폐적 현상 물가상승과 통화증발 동시적 현상 물가상승 → 이자율 상승 → 투자감소 투자증가를 위해서 재정 또는 금융 확장
재정확장도 궁극적으로는 금융확장으로 귀결 물가상승(인플레이션)은 결국 통화증발을 수반 실업률을 일정 수준 이하로 낮추기 위해서 결국은 통화증발이 필요⇒ 따라서 인플레이션은 화폐적 현상

30 인플레이션의 영향 인플레이션의 득실은? 인플레이션은 물가수준의 상승, 화폐가치의 하락을 의미:
상품구매 화폐총액이 이전보다 증가하여 생활이 어려워짐. 인플레이션은 모든 사람과 자산에 공평하게 영향을 미치는 것이 아니라 현실경제 여건에 따라 상이 - 인플레이션으로 손해를 보는 집단 · 고정소득자, 채권자, 예금·화폐·채권의 소유자 - 인플레이션으로 이익을 보는 집단 · 채무자, 부동산 소유자 ⇒ 사회구성원간 소득과 부를 재분배 - 인플레이션은 장래에 대한 예측을 곤란하게 함. · 현실경제에서 불확실성 증대 ⇒ 소비감소, 투자감소, 부동산 등 비생산부문의 투자증대 ⇒ 경제의 효율성 저하

31 인플레이션 회피수단(inflation hedge) 이용: 부동산 투자를 늘려 생산부문 손실을 비생산부문에서 만회
- 인플레이션에 대한 기대로 인플레이션 상황을 가정하여 거래 ⇒ 가격의 정보전달기능 저하되거나 왜곡(상품의 싸고 비쌈의 판단기준이 되는 정보의 불확실성 증대) ⇒ 상대적으로 비싼 상품이 이용되거나 불필요한 상품이 생산되어 자원배분의 효율이 떨어져 자원을 낭비 - 인플레이션이 존재하면 명목소득이 상승 · 누진세율 하에서는 불합리하게 더 많은 세금을 납부 - 인플레이션조세(inflation tax): 강제저축 · 정부가 발행한 화폐는 민간에게 진 부채이지만 반드시 갚을 필요 없음 ⇒ 화폐가치 하락은 정부 이득, 화폐보유민간 손해 ⇒ 정부의 강제적 세금징수와 동일 · 정부가 경제개발과정에서 재원조달 수단으로 많이 활용. 가계는 자금저축자: 손해, 기업은 자금수요자: 많은 이득. 경제개발 초기단계에 기업 자본축적은 이를 이용, 오늘의 부를 축적함

32 인플레이션 대책 어떤 대책이 있나? - 총수요(소비, 투자, 정부지출, 순수출) 억제나 총공급 증가 - 금융정책
- 총수요(소비, 투자, 정부지출, 순수출) 억제나 총공급 증가 - 금융정책 · 수단: 재할인정책, 금리정책, 지불조작 및 공개시장 조작 등 양적 통제수단 ⇒ 통화량감소 ⇒ 총수요억제 · 대출한도, 이자율규제 등의 질적 통제수단 ⇒ 생산과 공급을 증대시킬 수 있는 방향으로 자금흐름을 유도 · 장점: 재정정책에 비해 운영이 탄력적이고 신속한 실행이 가능 · 단점: 정책의 효과가 나타나는데 시간이 필요 - 재정정책 · 긴축재정정책: 정부지출감소, 조세수입의 증가 · 장점: 정책의 효과가 빠르고 확실함 · 단점: 신속히 탄력적으로 운용하기 곤란

33 총수요 억제정책은 물가는 낮아지지만 실업률이 증가하여
경기후퇴 초래할 우려: 필립스곡선(Phillips curve)의 물가와 실업의 역관계(trade-off) 수요측면에서의 인플레이션 대책: 과다한 수요증가 억제에 초점을 두어야 하지만, 보다 장기적 안목에서 과소비를 진정 시키고 몇몇 경제부문에서 과잉투자를 억제하여 안정적이고 일관성 있게 통화량을 증대하고 정부지출을 증가시키는 총수요관리정책 필요 - 임금인상인플레이션의 해소를 위한 총수요관리정책 · 총수요억제정책 ⇒ 물가↓, 실업률↑ · 소득정책이 유효: 임금과 상품가격의 상승을 억제 ⇒ 총공급 곡선의 오른쪽 이동: 임금·물가통제정책 독점기업의 가격관리 인플레이션 대책: 관리가격을 형성하지 못하게 하는 경쟁촉진정책, 수요자들도 독점력을 형성하게 하는 소비자조직화 방법

34 - 경쟁촉진정책 · 독점금지법 제정: 기업활동이나 시장분할행위를 규제 · 수입 및 자본, 기술도입을 자유화하고 관세율 인하 · 수요측면: 소비자조직을 통한 불매운동, 유통시장정보 제공 등을 통해 수요자측을 강화하여 가격기구가 제기능을 발휘 하도록 함 - 관리가격대책 · 정부가 가격결정에 직접개입 · 가격감시제도: 가격수준, 가격형성 내용 및 이윤 등에 간섭 · 가격직접통제: 자유주의 원리에 어긋나고, 실행이 어려움 · 물가연동제: 금리연동부채권, 임금연동제 등을 통해 물가 변동에 따라 화폐 구매력 또는 실질소득을 전과 같게 하기 위해 가격, 임금, 이자율 등을 자동 조절

35 위 정책은 인플레이션에 의한 소득재분배 효과를 방지할 수
있으나, 가격이 오르고 있든 내리고 있든 상관없이 모든 가격 들이 동일하게 변화하여 버리면 시장의 수요와 공급이 주는 신호를 올바르게 반영하지 못해 자원배분의 비효율성을 야기 하고 사람들이 물가상승에 대해 둔감해짐으로써 인플레이션 억제가 더 어려워질 수 있다는 비판을 받고 있음. 인력정책을 통한 총공급 확대: 직업훈련, 직업정보의 확대를 통해 마찰적 실업을 줄여 총공급을 확대 보다 중요한 것은 일관되고 신뢰성 있는 정책의 실시를 통해 기대물가를 낮추어야 함.

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39 나. 금융안정 금융안정이 통화정책의 목표로 중시되는 이유
첫째, 금융의 발전과 안정은 경제의 지속적이고 안정적인 성장을 위해 없어서는 안 될 필수적 토대 둘째, 금융불안은 급속한 신용경색을 수반하는데 중앙은행은 독점적 발권력을 바탕으로 금융시장에 필요한 유동성을 신속히 공급 셋째, 통화정책 효과는 금융부문을 통해 생산활동과 물가까지 파급되는데 금융부문이 불안하거나 제 기능을 수행하지 못하면 통화정책 파급경로가 원활하게 작동하지 않아 정책효과를 기대만큼 얻지 못함 넷째, 금융시장은 통화정책 결정에 많은 정보를 주는데, 중앙은행이 정책의 효과적 수행을 위해 통화정책 파급경로와 효과 관련 정보 필요

40 3. 통화정책 운영체계 과거 우리나라 통화운영체계는 통화를 중간목표로 하는 통화목표제(monetary targeting)사용
이는 최종목표와 밀접한 인과관계를 가지고 있는 경제변수를 중간목표로 삼아 이의 달성에 주력하는 중간목표전략(intermediate target strategy)을 중점으로 하는 통화정책 운용체계임. 중간목표 경제변수로는 통화량, 환율, 명목GDP 등을 들 수 있는데, 각각이 중간목표가 된다면 통화목표제(monetary targeting), 환율목표제(exchange rate targeting), 명목GDP목표제(nominal GDP targeting)로 나타냄.

41 과거 통화목표제와 달리 현재 우리나라 통화정책 기본 운영체계는 인플레이션 타게팅(inflation targeting)을 사용
인플레이션 타게팅은 명시적 중간목표 없이 운용목표인 단기금리의 조정을 통해 사전에 설정된 물가목표를 직접 달성하고자 하는 통화정책 운영체계임. 이는 1990년대 들어 각국 중앙은행이 채택하는 사례가 증가되었고, 우리나라는 1998년 4월 개정된 한국은행법 시행과 함께 도입 과거 통화량 목표제하에서 중간목표전략은 <그림 4-14>에서처럼 통화정책의 운용 시에 정책수단과 최종목표 사이에 통화량을 중간 목표로 사용하는 것임.

42 이를 위한 정책수단은 공개시장조작, 재할인, 지불준비율정책이 있으며 운용목표는 단기금리 혹은 본원통화로 할 수 있음.
중간목표는 통화량, 환율, 명목GDP, 장기금리 등이 될 수 있는데, 정책수단을 사용하여 운용목표 및 중간목표를 거쳐 최종목표인 경제성장이나 물가안정을 수행하는 형태임. 이와 달리 인플레이션 타게팅은 운용목표의 조정을 통해 사전에 설정된 물가목표를 직접 달성하는 통화정책 운영체계임. 이 경우는 중간목표전략 없이 바로 운용목표를 통해 최종목표인 물가목표에 도달해야 하기 때문에 물가목표의 설정이 중요

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44 인플레이션 타게팅 도입의 초기인 1998~99년까지는 소비자물가(CPI)를 목표대상 물가지수 지표로 채택
인플레이션 타게팅 도입의 초기인 1998~99년까지는 소비자물가(CPI)를 목표대상 물가지수 지표로 채택. 이후 2000년부터 2007년 12월까지 소비자물가에서‘곡물 이외 농산물 및 석유류’품목을 제외하여 산출한 근원인플레이션(core inflation)으로 지표를 변경 그 이후 다시 소비자물가를 목표대상 지표로 사용

45 물가안정목표제: "통화량" 또는 "환율" 등 중간목표를 정하고 이에 영향을 미쳐 최종목표인 물가안정을 달성하는 것이 아니라, 최종목표인 "물가" 자체에 목표치를 정하고 중기적 시계에서 이를 달성하려는 통화정책 운영 방식이다 한국은행은 「한국은행법」 제6조 제1항에 의거 정부와 협의하여 3년간 적용할 중기 물가안정목표를 설정하고 있다. 2013~2015년 중 물가안정목표는 소비자물가상승률(전년동기대비) 기준 2.5~3.5%로 설정되어 있다. 한국은행은 물가상승률이 중기적 시계에서 물가안정목표를 크게 벗어나지 않도록 노력함으로써 인플레이션 기대심리의 안정을 도모해 나아가고 있다. 아울러 연2회 물가안정목표 운영 상황을 점검하여 국민에게 설명하고 있다.(한국은행 홈페이지 설명)

46 설정된 물가목표를 달성하기 위해 한국은행 금융통화위원회는 매월 정책금리 목표(운용목표) 수준을 결정
설정된 물가목표를 달성하기 위해 한국은행 금융통화위원회는 매월 정책금리 목표(운용목표) 수준을 결정. 기준은 현행유지, 인상, 인하임. 원칙적으로 매월 둘째 주 목요일에 개최되는 정기회의에서 결정. 정책금리 목표수준 결정을 위해 금융통화위원회는 다음과 같은 사항을 종합적으로 판단하여 결정 ㉮ 국내외 여건변화가 장래의 인플레이션에 미치는 영향 ㉯ 국내외 경제동향(물가, 소비, 투자, 수출, 수입, 생산, 고용, 자산 가격, 경제성장, 경기 등), 금융시장동향(통화, 금리, 증시, 수신, 여신, 가계, 기업 자금상황 등), 외환 및 국제금융동향(환율, 외화자금수급, 외채, 외환보유액, 자본이동상황 등) 등의 경제지표

47 ㉰ GDP갭률, 안정실업률(NAIRU), 제조업 단위노동비율 상승률, 비율 등과 같은 지표를 활용(look-at-everything approach)하여 미래의 물가상승률을 예측
㉱ 물가안정에 우선적인 주안점을 두지만 경제성장, 금융시장 안정 등 여타 정책목표도 함께 고려 정책금리 목표는 일반적으로 0.25% 포인트씩 점진적으로 조정하며 조정의 필요성이 큰 경우에 0.5% 포인트씩 조정(Greenspan's baby-step). 경제가 불확실한 상황에서 `아기걸음(baby step)`처럼 조금씩 자주 금리를 조정하는 것. 이는 금리변동으로 인한 시장의 충격을 최소화하고 변경 타이밍을 놓치지 않기 위해서임.

48 한국은행 기준금리 (base rate) : 한국은행은 기준금리를 7일물 RP매각 시 고정입찰금리로, 7일물 RP매입 시 최저입찰금리(minimum bid rate)로 사용한다. 그리고 자금조정 예금 및 대출 금리를 기준금리에서 각각 -100bp 및 +100bp 가감하여 운용한다. 금융통화위원회는 매월 물가동향, 국내외 경제상황, 금융시장 여건 등을 종합적으로 고려하여 기준금리를 결정하고 있다. 이렇게 결정된 기준금리는 초단기금리인 콜금리에 즉시 영향을 미치고, 장단기 시장금리, 예금 및 대출 금리 등의 변동으로 이어져 궁극적으로는 실물경제 활동에 영향을 미치게 된다. (한국은행 홈페이지 설명)

49 RP( repurchase agreement) : 환매조건부 채권. '환매채'라고도 한다
RP( repurchase agreement) : 환매조건부 채권. '환매채'라고도 한다. 일정 기간이 지난 후에 다시 매입하는 조건으로 채권을 매도함으로써 수요자가 단기자금을 조달하는 금융거래방식의 하나이다. 콜 자금과 같이 단기적인 자금수요를 충족시키기 위해 생긴 것이다. 일반적으로 채권을 만기일까지 보유하고 있으면 최초 매입 시에 약속된 확정이자를 계속 받고 만기 시에 원금을 상환 받게 된다. 그러나 만기 이전에 현금화할 필요가 있을 때에는 만기 전 매매에 따른 불 이익이 있을 수 있다. 이러한 불이익을 방지하고 채권의 유동성을 높이기 위한 제도가 바로 RP이다. RP거래는 단기 금융시장과 채권유통시장을 연결하여 채권 소화에 많은 기여를 하고 있으며 장기채권시장을 안정시키는 역할을 한다. 한국은행이 통화조절용수단으로 시중은행에 판매하는 RP가 있는데, RP금리는 자금사정에 따라 한국은행이 이를 조절하고 있다. 또 은행·증권회사 등 금융기관이 수신상품의 하나로 일정 기간 후 재매입 조건으로 고객에게 판매하는 것도 있다.

50 4. 통화정책 파급 메커니즘 금리가 인하되거나 통화공급이 확대되면 인플레이션 기대가 증가 하게 되고 환율이 상승. 환율상승은 미국과 한국 간 무역을 가정할 때 한국 원화의 구매력이 미국 달러화의 구매력에 비해 떨어진다는 것을 의미 즉, 국가 전체적인 측면에서 수입을 위한 상대 나라의 재화나 용역 가격의 상승을 의미하고 가격이 상승하면 수입량이 감소. 반대로 수출가격은 하락해 수출량은 증가. 수출이 증가하고 수입이 감소하면 외화유입이 많아지게 되고 국내 원화 수요에 영향

51 금리가 인하되고 통화량 공급의 확대는 가용재원을 증가시킴
금리가 인하되고 통화량 공급의 확대는 가용재원을 증가시킴. 즉 금리가 인하됨으로써 저축하려는 사람들이 줄어들고 대신 수익률이 더 높은 수단을 찾게 됨. 또 통화량증가로 시중에 거래되는 화폐의 양이 증가. 이는 경기가 활황인 경우임. 가용재원이 증가함에 따라 은행으로부터 대출도 증가하고 기업은 회사채를 발행하여 필요 자금을 조달. 금리인하와 통화공급 확대는 통상 주가가 상대적으로 올라가게 됨. 이유는 시중자금이 증가하게 되어 기업의 자금여건이 개선되기 때문. 주가상승은 개인 보유 주식가치를 올려 개인의 부가 증대. 개인의 부 증대는 소비와 저축증가에 영향을 주고, 소비증가는 GDP에도 영향. 기업들의 가치도 증가하므로 기업투자가 증가하게 되고 이는 경제성장의 요인으로 작용. 경제성장은 그 나라 전체의 물가에 영향.

52 금리경로 상으로 단기시장금리 하락은 장기시장금리 하락에 영향을 미치고 은행의 대출금리 하락에도 영향을 미쳐 대출증가를 수반
금융정책은 먼저 금융시장과 외환시장을 통해 총수요로 파급되고 궁극적으로는 그 나라의 GDP와 물가에 영향. 즉 통화정책은 내부 시차가 짧기 때문에 짧은 시차를 두고 금융시장과 외환시장의 각종 변수(예 : 가격 등)에 영향. 가격변수가 변하였다면 어느 정도 시차를 두고 가계소비, 기업의 투자, 수출과 수입 등 총수요(AD)에 영향 총수요 변화는 곧 GDP의 변화를 의미하고 총수요의 변화로 나라 전체의 물가도 변하게 됨.

53 가. 통화정책의 수단 통화정책 수단은 일반적 정책수단과 선별적 정책수단으로 구분.
일반적 금융정책 수단에서는 금융정책의 효과가 국민경제 전체에 영향을 미치는 수단으로 공개시장조작, 재활인율 조정, 지불준비율 조정 등이 있음. (1) 공개시장조작 중앙은행이 증권시장에서 기관투자가나 민간을 대상으로 국공채 등 유가증권을 매입하거나 매각함으로써 통화량을 조절하는 정책 중앙은행이 채권을 매입하면 통화량이 증가하고, 채권을 매각하면 통화량이 감소

54 공개시장조작(open market operation)
중앙은행이 은행이나 금융시장을 대상으로 유가증권(국채 등)을 매매하여 통화량을 조절하는 수단 · 유가증권의 매입: 통화공급의 증대 · 유가증권의 매각: 통화공급의 감소 한국은행은 오랜 동안 공개시장조작을 활용하지 않았으나, 1980년대 후반부터 경상수지의 흑자, 외국자본의 유입증가로 해외부문을 통한 통화공급이 크게 늘어남에 따라 이를 흡수 하기 위하여 통화안정증권을 비롯한 통화조절용 채권을 많이 발행하면서, 적극적으로 활용해오고 있음.

55 공개시장조작: 한국은행이 금융시장에서 금융기관을 상대로 국채 등 증권을 사고 팔아 시중에 유통되는 화폐의 양이나 금리에 영향을 미치려는 통화정책 수단이다. 한은은 공개시장조작을 통해 금융기관간 일시적인 자금과부족을 조정하는 콜 시장의 초단기금리(콜금리)가‘한국은행 기준금리’수준에서 크게 벗어나지 않도록 유도하고 있다. 이와 함께 한국은행은 금융불안 시 이를 활용해 시중에 유동성을 확대 공급하는 등 금융시장안정 도모기능도 수행한다. 공개시장조작은 증권매매, 통화안정증권발행·환매, 통화안정계정예수 등이 대표적 형태로 이루어진다. 증권매매는 국공채 등을 매매하여 자금을 공급하거나 회수하는 것을 말한다. 한국은행이 금융시장에서 증권을 매입하면 이에 상응하는 유동성(본원통화)이 시중에 공급되며, 반대로 보유 증권을 매각하면 상응하는 유동성(본원통화)이 환수된다. 매매대상 증권은 공개시장조작의 효율성과 대상증권의 신용리스크를 감안하여 국채, 정부보증채, 금융통화위원회가 정하는 기타 유가증권으로 제한되어 있다. 매매대상 기타 유가증권에는 통화안정증권이 포함되며, 2008년 9월 리먼사태 이후 신용경색 완화를 위해 대상증권을 한시적( ~ )으로 확대한 바 있다. 증권매매의 종류에는 단순매매(Outright Sales and Purchases)와 일정 기간 이후 증권을 되사거나 되파는 환매조건부매매(RP; Repurchase Agreements)가 있다. 단순매매는 유동성이 영구적으로 공급 또는 환수되어 장기 시장금리에 직접적인 영향을 줄 수 있기 때문에 제한적으로 활용되며, 증권매매는 RP 거래(통상 7일물)를 중심으로 이루어진다. 또한 월 한국은행법 개정으로 증권대차가 가능해짐에 따라 환매조건부매매 매각규모의 탄력적 확대를 통한 유동성조절의 효율성제고는 물론 채권시장경색 등 금융시장 불안시 효과적 대응도 가능해졌다. 또한 통화안정증권은 한국은행이 발행하는 채무증서로서 당행이 채권을 발행하면 시중 유동성(본원통화)이 흡수되는데, 증권의 만기가 비교적 길기 때문에 그 기간 동안 정책효과가 지속되는 기조적인 유동성 조절 수단으로 활용된다. 한편 월에 이후 활용되고 있는 통화안정계정은 시장친화적 방식의 기간부 예금입찰제도로서, 주로 지준자금의 미세조절 및 예상치 못한 지준수급 변동에 대응하는 수단으로 활용되고 있다. (한은 홈페이지)

56 (2) 재할인율조정 중앙은행이 금융기관에 빌려주는 자금의 금리를 조절하여 금융 기관의 중앙은행으로부터의 차입규모를 조절하는 정책 중앙은행이 재할인율을 인상하면 통화량이 감소하고, 재할인율을 인하하면 통화량이 증가 (3) 지불준비율조정 지급준비율을 통하여 금융기관의 신용창조능력을 조절하는 정책 중앙은행이 지불준비율을 높이면 통화량이 감소하고, 지불준비율을 낮추면 통화량이 증가 선별적 정책수단이란 어떤 특정 분야에 영향을 미칠 것을 목적으로 하는 금융정책

57 재할인율정책(rediscount rate policy)
중앙은행이 금융기관에 빌려주는 자금 금리를 높이거나 낮추어 금융기관이 중앙은행으로부터 차입하는 자금규모를 조절 · 재할인율 인상 → 은행의 차입규모 감소 → 대출여력 축소 → 통화량 감소 · 재할인율 인하 → 은행의 차입규모 증대 → 대출여력 확대 → 통화량 증대 지불준비율정책(reserve requirement ratio policy) 중앙은행이 초기에 예금자를 보호하기 위해 은행 예금액의 일부를 중앙은행에 예치하도록 하고 있는 제도 오늘날은 중앙은행이 은행의 지불준비율을 변경시킴으로써 통화량을 조절하는 정책 수단 · 은행의 지불준비율 인하 → 대출증가 → 통화량 증대 · 은행의 지불준비율 인상 → 대출감소 → 통화량 감소

58 중앙은행의 여수신제도: 중앙은행이 개별 금융기관(한국은행법상 금융기관은 은행 금융기관으로 한정됨)을 상대로 대출을 해 주거나 예금을 받는 정책수단이다. 전통적으로 중앙은행의 통화정책 수단은 공개시장조작, 지급준비제도와 함께 대출제도를 의미하였다. 그러나 최근 들어 많은 중앙은행들이 개별 금융기관을 상대로 한 일시적 부족자금 대출과 함께 일시적 여유자금을 예수 할 수 있는 대기성 여수신제도(standing facility)를 도입하면서 중앙은행 대출제도는 여수신제도로 발전되었다. 한국은행도 2008년 3월 대기성 여수신제도인 자금조정대출과 자금조정예금을 새롭게 도입함으로써 이전의 중앙은행 대출제도를 여수신제도로 확대 개편하였다. 현재 한국은행이 상시적으로 운용하고 있는 대출제도에는 ① 금융기관의 자금수급 과정에서 발생한 부족자금을 지원하는‘자금조정대출’ ② 금융경제상황과 중소기업 및 지역 금융동향 등을 감안하여 정한 한도 범위 내에서 지원하는‘금융중개지원 대출’③ 금융기관의 일중 지급·결제에 필요한 일시적인 부족자금을 당일 결제 마감 시까지 지원하는‘일중당좌대출’등이 있다. 이들 대출은 어음재할인 또는 증권담보대출의 형태로 실행될 수 있으며, 담보의 종류에는 금융기관이 대출로 취득한 신용 증권, 국공채, 통화안정증권 등이 있다. 이 밖에 한국은행은「한국은행법」에 의거 자금조달 및 운용 불균형 등으로 유동성이 악화된 금융기관에 대한 긴급여신을 할 수 있으며, 금융기관으로부터의 자금조달에 중대한 애로가 발생하거나 발생할 가능성이 높은 경우 금융기관이 아닌 영리기업에 대하여도 특별대출을 실행할 수 있다. 한편 한국은행은 금융기관이 자금수급 과정에서 발생한 여유자금을 예치할 수 있는 "자금조정예금" 제도를 운용하고 있다.(한국은행 홈페이지)

59 지급준비제도: 금융기관이 지급준비금 적립대상 채무의 일정비율(지급준비율)에 해당하는 금액을 중앙은행에 지급준비금으로 예치토록 의무화하는 제도이다. 중앙은행은 지급준비율을 조정하여 금융기관의 자금사정을 변화시킴으로써 시중 유동성을 조절 하고 금융안정을 도모할 수 있다. 지급준비율을 올리면 은행들은 더 많은 자금을 지급준비금으로 예치해야 하기 때문에 대출 취급이나 유가증권 매입 여력이 축소되고 결국 시중에 유통되는 돈의 양이 줄어들게 된다. 이에 따라 시중 유동성이 줄어들게 되고, 과도한 대출 증가로 인한 금융 불안 가능성도 방지할 수 있게 된다. 1980년대 이후 전세계적으로 통화정책이 통화량 중심에서 금리 중심으로 전환됨에 따라 활용도가 과거에 비해 저하되었지만 우리나라를 비롯한 주요국에서 여전히 중요한 통화정책 수단으로 간주되고 있다. 이는 금융기관이 중앙은행에 일정규모 지급준비금을 당좌예금으로 예치하게 함으로써 중앙은행 당좌예금계좌를 이용한 금융기관간 지급결제가 원활히 이루어지도록 하고 단기시장금리를 안정시킴으로써 금리정책의 유효성을 제고하는 등 그 유용성이 크기 때문이다. 현재 우리나라의 지급준비제도 적용대상 금융기관에는 일반은행 및 특수은행이 있다. 이들 금융기관은 예금종류에 따라 현재 0 ~ 7%로 차등화되어 있는 지급준비율에 해당하는 금액을 지급준비금으로 보유하여야 한다. 한국은행법 개정에 따라 2011년 12월 17일부터는 기존 예금채무 이외에 일부 금융채에 대해서도 지급준비율을 부과할 수 있게 되었다.(한국은행 홈페이지)

60 대출한도제(ceiling system)
중앙은행이 금융기관별, 자금종류별로 공급한도를 정하여 이 범위 내에서만 시중에 통화가 풀려나가도록 은행대출을 직접 통제하는 제도 이자율규제정책(interest rate regulation policy) 시장의 이자율을 규제하여 신용규모와 배분, 통화량을 조절 ★ 시장을 직접적으로 규제하는 통화정책수단의 장단점: 통화조절 효과가 강력하고 신속하지만 통화의 자연스러운 흐름을 방해  필요한 부문에 자금을 제 때에 공급되지 못하게 하는 자금공급의 왜곡을 초래: 이 같은 방식은 물가가 급격히 오르는 경우와 같은 특수한 경제 사정 하에서 사용 우리는 과거에 주로 직접적 규제수단을 사용하였으나 최근 에는 공개시장조직과 같은 간접적 규제수단을 사용

61 나. 통화정책의 시차 통화량 증가는 이자율을 변화시키고, 투자지출에 영향을 미쳐 국민소득에 영향.
케인즈는 이 경로가 약하고 고장이 잘 난다고 보고 통화정책은 별 효과가 없다고 주장 내부시차: 정책의 필요성을 알게 되고 즉 인지하고 적절한 정책을 실행하는 데까지 걸리는 시간. 내부시차가 길어지면 정책의 시기 적절성이 떨어짐. 경제가 침체기를 벗어나 회복하려는 시점에 있다면 이에 대비한 정책을 쓰는 것이 보다 효율적. 타이밍을 정확히 파악하는 것이 힘든 일이지만 매우 중요

62 외부시차: 실제로 정책이 실행이 되고 난 후 그 효과를 불러오는 데 걸리는 시간
외부시차: 실제로 정책이 실행이 되고 난 후 그 효과를 불러오는 데 걸리는 시간. 정책이 경제에 얼마만큼의 속도로 반응하고 효과를 나타내는가를 보여줌. 통화정책은 예산의 승인 및 세법 개정 등 국회 동의를 필요로 하지 않고 중앙은행이 단독적으로 실시할 수 있어서 내부시차는 짧지만 금리나 통화량 등이 간접적으로 실물부문에 영향을 준다는 점에서 외부시차가 길다고 할 수 있음. 인식시차, 실행시차는 통화정책이 짧고, 외부시차는 재정정책이 짧음. 통화론자는 경제에 대한 경제주체들의 지식이 불충분하며 불확실 하므로 재량적 정책 보다 준칙에 의한 정책이 바람직하다고 주장

63 다. 통화정책의 파급경로 한국은행이 정책금리 목표를 조정하게 되면 금리, 자산가격, 신용, 환율, 기대경로를 통해 금융 및 실물부문에 파급 금리경로: 한국은행의 정책금리목표 변경은 여타 단기시장금리를 변동. 이는 장기시장금리 및 은행여수신 금리를 변동. 이는 소비, 투자 등의 총수요의 변동을 초래. 자산가격경로: 금리조정은 주식 및 부동산과 같은 자산가치를 변동. 이는 부의 효과를 통해 소비, 투자 등의 총수요에 영향 신용경로: 정책금리 변경은 시중자금 가용량(availability) 및 자산가격 변화에 따른 담보가치 변동, 금융기관의 대출변동을 초래

64 환율경로: 금리조정으로 국내 금리가 하락하면, 원화채권수익률이 상대적으로 외화채권에 비해 감소
환율경로: 금리조정으로 국내 금리가 하락하면, 원화채권수익률이 상대적으로 외화채권에 비해 감소. 이는 외화채권에 대한 수요의 증가와 자본의 해외유출, 원화가치 하락을 초래. 이는 실물시장에서 수출 증가 혹은 수입 감소를 가져오고, 물가상승을 유발 기대경로: 정부정책의 신뢰성에 따라 달라짐. 즉 통화정책기조가 변경될 경우 경제주체의 경기 및 물가 전망 등에 대한 기대를 변화 시킴으로써 파급경로상의 각종 금융변수의 변동을 반영되거나 직접 소비, 투자, 물가 등에 영향을 미침. 이 같은 통화정책의 변경은 각 경로가 동시 다발적으로 발현되는 특성을 가짐. <그림 4-15>

65 한편 오늘날과 같이 세계경제의 통합이 급속히 진전되고 경제 구조와 경제주체의 행태가 빠르게 변화하는 상황에서는 통화 정책의 파급경로가 어떻게 변화되고 있으며 또 현재 어떻게 작동하고 있는지를 정확하게 파악하기가 매우 어렵다. 이에 따라 한국은행은 통화정책의 파급경로가 제대로 작동하는지의 여부를 수시로 파악하고 있으며 통화정책의 효과가 금융시장과 실물경제에 잘 전달될 수 있도록 끊임없이 노력하고 있다.

66 금리경로 : 기준금리 변경은 단기시장금리, 장기시장금리, 은행예금 및 대출 금리 등 금융시장의 금리 반에 영향을 미친다
금리경로 : 기준금리 변경은 단기시장금리, 장기시장금리, 은행예금 및 대출 금리 등 금융시장의 금리 반에 영향을 미친다. 한국은행이 기준금리를 인상할 경우 콜금리 등 단기시장금리는 즉시 상승하고 은행 예금 및 대출 금리도 대체로 상승하며 장기시장금리도 상승압력을 받는다. 이와 같은 각종 금리 움직임은 소비, 투자 등 총수요에 영향을 미친다. 금리상승은 차입을 억제하고 저축증가, 예금이자 수입 증가와 대출이자 지급 증가를 통해 가계의소비를 감소시킨다. 기업의 경우에도 다른 조건이 동일할 경우 금리상승은 금융비용상승으로 이어져 투자를 축소시킨다. 자산가격경로: 기준금리 변경은 주식, 채권, 부동산 등 자산가격에도 영향을 미친다. 예를 들어 금리가 상승할 경우 주식, 채권, 부동산 등 자산을 통해 얻을 수 있는 미래 수익의 현재가치가 낮아지게 되어 자산가격이 하락하게 된다. 이는 가계의 자산, 즉 부(wealth)의 감소로 이어져 가계소비의 감소 요인이 된다. 신용경로: 기준금리 변경은 은행 대출태도에 영향을 미치기도 한다. 금리가 상승할 경우 은행은 차주의 상환능력에 대한 우려 등으로 이전보다 대출에 더 신중해질 수 있다. 이는 은행대출을 통해 자금을 조달하는 기업의 투자는 물론 대출자금을 활용한 가계의 소비도 위축시킨다. 환율경로: 기준금리변경은 환율에도 영향을 미친다. 타국의 금리가 변하지 않은 상태에서 우리나라의 금리가 상승할 경우 국내 원화표시 자산의수익률이 상대적으로 높아져 해외자본이 유입될 것이다. 이는 원화를 사려고 하는 사람들이 많아진다는 의미이므로 원화 가치상승으로 이어진다. 원화 가치 상승은 원화표시 수입품 가격을 하락시켜 수입품에 대한 수요를 증가시키고 외화표시 수출품 가격을 상승시켜 우리나라 제품 및 서비스에 대한 해외수요를 감소시킨다. ⇒ 이러한 경로들을 통한 총수요, 즉 소비·투자·수출(해외수요) 변동은 다시 물가에 영향을 미친다. 금리상승으로 인한 소비, 투자, 수출 등 총수요 감소는 물가하락 압력으로 작용한다. 기대경로: 기준금리변경은 일반의 기대인플레이션변화를 통해서도 물가에 영향을 미친다. 기준금리 인상은 한국은행이 물가상승률을 낮추기 위한 조치를 취한다는 의미로 해석되어 기대인플레이션을 하락시킨다. 기대인플레이션은 기업의 제품가격 및 임금근로자의 임금 결정에 영향을 미치기 때문에 결국 실제 물가상승률을 하락시키게 된다. (한국은행 홈페이지)

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68 5. 통화정책분석 중앙은행이 통화정책을 실시할 경우, 통화공급의 변화에 따라 총수요의 변화를 야기.
확장적 통화정책의 경우 화폐수요의 변화가 없는 상태에서 화폐공급의 증가(예: 국공채 매입)는 화폐공급곡선을 우측 방향으로 이동. 이는 이자율을 하락시켜서 경제주체들이 중앙은행의 추가 공급한 화폐를 보유하게 함. 이는 화폐공급의 변화에 따라 실물-금융시장에서 LM곡선의 우측이동을 유발하고 이자율이 하락. 이는 총수요의 증가분만큼 총수요곡선을 우측 이동시켜서 균형소득과 물가수준에 영향. 여기서 총공급곡선을 어떻게 가정하는 가에 따라 다른 결과를 가져옴. 이를 단기와 장기로 나누어 설명

69 가. 확장적 통화정책(단기) 케인즈적 관점에 따라 단기에서 총공급곡선이 수평선일 경우:
화폐공급 변화로 LM곡선 우측 이동 ⇒ 총수요곡선 우측이동 ⇒ 단기에서 물가고정, 총수요곡선 이동만큼 소득증가(그림 4-16) 단기에서 금융정책 효과는 균형국민소득 상승( 𝑌 0 ⇒ 𝑌 1 ), 물가는 고정( ). 이자율은 𝑟 0 에서 𝑟 1 만큼 하락, 소득증가로 가처분소득 C↑= C(C↑–T) 증가. 이자율 하락으로 투자증가, 국가채무 하락. 종합하면 균형국민소득, 소비, 투자 증가; 이자율, 국가채무 하락; 물가 불변.

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71 나. 확장적 통화정책(장기) 고전학파적 관점에 따라 총공급 곡선이 수직선일 경우:
중앙은행의 통화공급 증가로 LM곡선 우측 이동 ⇒ 총수요곡선 우측 평행 이동 ⇒ 총공급곡선이 수직선이므로 균형국민소득은 변화지 않고 물가만 상승. 물가상승으로 LM곡선이 왼쪽 이동 ⇒ 초기 통화공급수준으로 돌아갈 때까지 이동(그림 4-17). 장기에서 확장적 통화정책은 균형국민소득은 불변. 장기 총공급 곡선이 수직선 형태이므로 총수요곡선 이동은 물가만 상승. 물가 상승으로 LM곡선 좌측 평행이동. 이는 원래의 LM곡선 위치로 돌아갈 때까지 계속. 종합하면 물가 이외에 이자율, 소득, 투자, 국가채무 불변이 됨.

72 고전학파 관점에서 (확장적) 통화정책은 화폐의 중립성으로 이와 같이 물가만 상승시키는 효과만 보인다고 주장
이는 중앙은행의 통화공급 증가는 명목잔고의 변화이고, 실질 잔고에 영향을 주지 않기 때문에 물가만 상승한다고 본 것임.

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74 다. 긴축적 통화정책(단기) 중앙은행은 과열된 경기나 물가의 하락을 유도하기 위해 긴축적 통화정책을 실시할 수 있음. 긴축적인 통화정책은 주로 명목금리(기준금리) 인상을 통해 시중 통화량을 흡수함으로써 실시 긴축적 통화정책은 화폐공급을 감소시켜 LM곡선 좌측 이동 ⇒ LM곡선 이동만큼 총수요곡선 좌측 이동 ⇒ 단기에 물가가 고정되어 있어 총수요곡선 좌측 이동만큼 총수요 감소(그림 4-18) 단기에서 정책효과는 균형국민소득 하락( 𝑌 0 ⇒ 𝑌 1 ), 물가는 불변( ), 이자율은 𝑟 0 에서 𝑟 1 로 상승, 소득증가로 가처분소득 C↓= C(C↓–T) 감소. 이자율 상승으로 투자감소, 국가채무 증가 종합하면 균형국민소득, 소비, 투자 감소; 이자율, 국가채무 상승; 물가 불변

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76 라. 긴축적 통화정책(장기) 통화공급 감소로 LM곡선 좌측 이동 ⇒ 총수요곡선이 좌측 평행 이동. 장기에서는 총공급곡선이 수직선이므로 균형국민소득은 불변이고 물가만 하락. 물가하락으로 실질화폐잔고( 𝑀 𝑃 )가 상승하여 LM곡선은 다시 오른쪽으로 회귀(그림 4-19) 장기에서 긴축적 통화정책 또한 균형국민소득에 아무런 영향을 미치지 못함. 이유는 통화공급 감소는 명목통화량을 변화시키지만 물가변화(하락)으로 실질화폐잔고는 원래 수준을 유지하기 때문 종합하면 물가 이외에 이자율, 소득, 투자, 국가채무 불변이 됨.

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78 주요 통화정책 이슈 통화정책운용방식과 정책수단의 문제 유동성 함정 이자율 정책 통화량조정 정책 출구전략 대외환경과 통화정책

79 6. 주요 통화정책 이슈 가. 통화정책 운영방식과 정책수단의 문제점
현행 통화정책 운영방식은“인플레이션 타케팅”하에서“지준공급 조절을 통해 단기금리를 관리”하는 방식임. (1) 인플레이션 타게팅의 구조와 한계 인플레이션 타게팅은 운용목표인 단기금리를 조절하여 최종목표인 물가안정을 직접 달성하는 구조임. 금리 조절은 인플레이션 압력이 존재한다고 판단될 때 단기금리를 상향 조절하는 방식을 취함. 이를 위해서는 장래 인플레이션 압력의 정확한 판단이 중요하고, 그에 대응한 금리의 선제적 조절이 중요. 그러나 현실적으로 최근과 같이 수요측면에서의 인플레이션 압력이 없는 경우 금리의 선제적 조절은 불가능하다는 한계점을 가짐.

80 특히 장래 3~5년 후 인플레이션 압력을 정확하게 예측하는 것은 매우 어려운 일임
특히 장래 3~5년 후 인플레이션 압력을 정확하게 예측하는 것은 매우 어려운 일임. 또한 장기적으로 물가가 안정되어 있는 상황에서 금리인하에 비해 금리인상은 상대적으로 비신축적일 수밖에 없음. 이는 자산가격 변동이나 금융 불균형을 예방하기 위해 금리인상이 필요해도 경기가 좋지 않을 경우 금리인상에 한계 존재. 이는 금융인상에 대해 각 부문의 이해당사자들(stakeholder's)로부터의 큰 저항이 존재하기 때문. 미국 연방지준도 금리인하에 비해 금리인상이 훨씬 보수적이란 연구(Hu and Phillips 2002) 있음. 또한 인플레이션 타게팅제도 하에서 선제적 금리정책을 통해 자산가격 변동이나 금융 불균형을 사전 예방하기가 실제로도 쉽지 않음.

81 선제적 통화정책은 자산가격 버블과 금융 불균형을 방지에 효과적일 수 있으나 경제주체는 물론 정치권, 정부당국, 재계 등을 설득해야 하는 어려움(communication problem)이 존재(Filardo 2003). 즉, 인플레이션 압력이 현재화되지 않는 상황에서 긴축의 필요성을 경제주체와 정치권, 재계, 정부당국에게 설득할 필요가 있고, 이를 위해 통화정책의 새로운 역할에 대한 정치 및 사회적 공감대를 확산시키기 위한 노력이 필요(Crockett 2003, Filardo 2003). 인플레이션 타게팅에 다양한 이견들이 존재하는 것은 금융안정을 위한 정책수단의 부재 때문임. 즉 물가안정과 금융안정의 두 가지 목적에 금리라는 단 하나의 정책수단만 존재한다는 것임. 이것이 인플레이션 타게팅의 큰 한계점이라고 할 수 있음.

82 (2) 통화정책 운용방식의 문제점 지준공급 조절을 통한 단기금리 관리의 문제점: 첫째, 전자지급수단 발달 등으로 지준 수요가 지속적으로 감소하는 경우 금리조절능력이 약화될 수 있음. 둘째, 지준수요가 소멸하는 경우 지준을 모두 흡수해야 한다면 더 이상 공개시장조작을 통한 금리조절은 불가능. 셋째, 명목 단기금리가 0에 이르면 거시경제안정을 위해 더 이상 목표금리를 인하하지 못함. 넷째, 지준과 금리가 불가분의 관계에 있어 정책수단이 제약. 특히 넷째는 목표금리가 결정되면 상응하는 지준량이 자동적으로 결정. 즉, 지준조절로 단기목표금리를 관리하는 방식은 지준수요가 지속 감소하거나 소멸할 경우 금리조절 능력이 약화될 수 있음.

83 나. 유동성 함정 통화정책은 주로 통화량(실질화폐잔고)의 조절을 통하여 시중에 유동성을 공급 혹은 회수함으로써 총수요를 조절. 즉, 통화공급의 증가는 총수요를 증가시키기 위한 것이고 유동성의 흡수는 과열된 성장을 진정시키기 위한 역할임. 경기침체 회복을 위해 중앙은행은 확대통화정책을 실시하고, 정책금리를 인하하여 시중 유동성을 증가. 시중 유동성을 늘리기 위하여 기준금리를 인하시켜 확대통화정책을 실시하였을 때, 총수요 즉, 기업의 생산, 투자와 함께 가계 소비가 늘지 않아 경기가 나아지지 않고 경제가 함정(trap)에 빠진 것처럼 보이는 상태를 소위 유동성 함정(liquidity trap)이라고 함.

84 유동성함정이 실제로 나타난 대표적인 예는 1990년대 일본.
당시 일본경제는 성장이 매우 느렸고, 어떤 연도에는 GDP가 감소. 일본 경제는 중앙은행이 경제를 부양시키기 위해 명목이자율을 더 이상 내릴 수 없는 (이자율이 영점에 도달) 유동성함정에 빠짐. (※ 일본의 명목이자율은 제로 금리에 가까웠는데, 명목이자율은 0보다 아래로 내려갈 수 없었기 때문에 은행은 대출을 하기보다 그냥 현금을 갖고 있는 것이 더 이익인 상황에 처해 있었음.) 유동성 함정에 빠진 경제에서 통화정책의 효과가 나타나지 않을 수 있으나, 일부 경제학자는 다음 정책수단으로 정책을 유지할 수 있다고 주장

85 첫째, 중앙은행이 장래의 통화팽창을 약속함으로써 인플레이션 기대를 증가시킬 수 있음
첫째, 중앙은행이 장래의 통화팽창을 약속함으로써 인플레이션 기대를 증가시킬 수 있음. 명목이자율이 더 이상 하락할 수 없더라도 높아진 기대 인플레이션으로 실질이자율이 낮아져 투자촉진이 가능 둘째, 팽창적 통화정책으로 자국 통화가 시장에서 외국 통화와 교환될 때 가치가 하락(평가절하)하여 자국상품 가격이 해외에서 저렴하게 되어 수출수요 촉진이 가능 셋째, 중앙은행이 통상보다 더욱 다양한 금융정책수단을 이용하여 팽창적인 공개시장조작을 시행

86 다. 이자율 정책 중앙은행의 통화정책 수단은 크게 간접과 직접조절수단 존재
간접조절수단: 시장의 자연스러운 흐름에 부합하는 시장친화적 정책수단으로서 중앙은행 대출정책, 지급준비정책 및 공개시장 조작정책 등 직접조절수단: 시장메커니즘보다는 정책당국에 부여된 행정적 권한(regulatory power)을 통해 수행되는 것으로서 여·수신금리 규제, 은행대출규모 (일일이) 통제 등 간접 및 직접조절수단에서 중앙은행이 행하는 통화정책의 주요 수단은 이자율을 이용한 정책임.

87 대표적 중앙은행 대출제도는 대출금리의 변경을 통해 통화정책 기조를 시장에 알리는 공시기능과 금융위기 시 시중에 충분한 유동성을 공급하는 최종대부자로서의 기능에 중점을 두고 수행.
과거 미 연준의 경우 1999년까지 페더럴펀드 목표금리와 중앙은행 대출금리인 재할인금리(discount rate)의 조정을 통하여 정책기조의 변경의지를 강하게 전달

88 라. 통화량조정정책 통화량 조정정책은 통화지표( 𝑀 1 , 𝑀 2 , 𝑀 3 등)의 특정 값을 중간목표로 정하여 중앙은행이 이를 통해 최종목표를 달성하는 방식으로 1970년대 후반 많은 국가에서 도입. 이는 M. Friedman과 같은 통화주의자들에 영향을 받은 것으로 2차 세계대전 후 높은 인플레이션 경험을 바탕으로 통화량 조정을 통해 인플레이션을 통제할 수 있다는 믿음으로 실시됨. 그러나 1980년대 들어 금융혁신 등으로 통화가 매우 불규칙한 움직임을 보인 데다 통화지표와 최종목표인 물가의 관계도 모호해짐에 따라 대부분의 선진국들은 통화타게팅을 포기.

89 그러나 몇몇 국가들과 개도국들은 통화 타게팅을 통화정책 운용정책으로서 활용하고 있는데, 다음과 같은 이유 때문.
첫째, 해당국들의 금융혁신이 광범위하게 진전되지 않음. 둘째, 은행대출통제를 통해 통화목표 달성이 비교적 용이 셋째, 통화량조절이 인플레이션 기대심리를 낮추는데 효과적 넷째, 다른 통화정책 운영체계를 활용하기에는 국내 금융시장이 미발달

90 마. 출구전략 출구전략(exit strategy)이란 경기침체기에 경기를 부양하기 위하여 취하였던 각종 완화정책을 경제에 부작용을 남기지 않게 서서히 거두어들이는 전략. 통화정책에 있어서 출구전략이란 완화적 통화정책기조를 통해 시중에 유동성을 공급하였다면, 이 유동성으로 경기가 과열되어 물가상승 혹은 높은 인플레이션을 유발하기 전에 점진적으로 긴축적 통화정책기조로 변경하는 것을 의미. 즉, 경기 부양기에 지속적 금리인하를 시도하였다면 경기가 회복되고 과열되기 전에 시중에 공급한 유동성을 흡수하기 위한 정책

91 출구전략은 경제가 확실한 회복기이며, 과잉유동성으로 인하여 자산가격상승 및 높은 인플레 발생이 감지되기 전에 실시해야 함.
이유는 통화정책의 외부시차가 길기 때문임. 따라서 선제적인 통화정책 측면에서 출구전략을 시도해야 하며, 만약 그 시기가 적절하지 못하고 앞당겨질 경우 90년대 일본과 같이 장기침체에 빠질 가능성이 높음. 2008년 세계금융위기로 인하여 대부분의 국가들이 확장적 통화정책기조를 바탕으로 높은 유동성을 시중에 공급 따라서 2009년에는 출구전략에 따른 적절한 시기와 파급효과를 예측하기 위하여 많은 논의가 진행. 특히 일본 사례를 바탕으로 대부분의 국가들이 신중한 측면에서 출구전략을 시도함으로써 과잉유동성에 따른 경기과열을 예방

92 바. 대외경제환경하에서의 통화정책 먼델-플레밍 모형 대외경제환경하에서 통화정책 파급효과는 먼델-플레밍 모형을 이용하여 분석.
먼델-플레밍 모형의 주요한 가정은 완전자본이동하에서의 소국개방경제를 가정. 따라서 해당 경제의 이자율은 세계이자율 r*에 의해 결정. r = r*

93 먼델-플레밍 모형에서 곡선은 다음과 같음. Y=C(Y-T)+I(r*)+G+NX(e) 여기서 투자는 세계이자율 r*에 의해 결정되며 환율(e)에 따라 순수출 결정. 즉, 국내통화가 평가 절상될 경우 외국상품은 국내상품에 비해 저렴해지기 때문에 수출이 감소하고 수입이 증가. 따라서 𝑰𝑺 ∗ 곡선은 환율(e)과 부(-)의 관계로 나타나며 우하향 하는 곡선을 가짐.

94 𝐿𝑀 ∗ 곡선은 다음 식과 같이 나타낼 수 있음. M/P = L(r*, Y) 위의 식에서 실질화폐잔고 공급(M/P)은 통화수요(L(r*, Y))와 같으며 실질잔고에 대한 수요는 이자율과는 부(-), 소득과는 정(+)의 관계를 가짐. 통화공급 M은 중앙은행에 의해 통제되는 외생변수이며 먼델-플레밍 모형은 단기적인 변동을 분석대상으로 하기 때문에 물가수준 P 또한 외생적으로 고정되어 있다 가정. 국내이자율은 세계이자율에 의해 결정되므로 r=r*이 되기 때문에 위 같은 식으로 도출할 수 있음.

95 LM곡선을 결정하는 식에서 보듯이 통화공급과 수요에 환율은 아무런 영향을 미치지 않기 때문에 먼델-플레밍모형에서 𝐿𝑀 ∗ 곡선은 수직선이 됨.
즉, 세계이자율이 일정한 경우 𝑳𝑴 ∗ 방정식은 환율에 관계없이 총소득을 결정. 이와 같은 관계식에 의해 먼델-플레밍 모형은 <그림 4-20>과 같이 나타남. 그림에서 보듯이 국내 이자율이 세계이자율수준으로 일정하다는 가정하에 재화시장의 균형상태인 𝐼𝑆 ∗ 와 화폐시장의 균형상태인 𝐿𝑀 ∗ 이 나타나 있고, 두 곡선의 교차점에서 재화시장과 화폐시장 모두를 균형 시키는 소득과 환율이 결정됨.

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97 환율의 결정 환율은 외환거래가 이루어지는 외환시장에서 결정 외환시장에 참여주체: 중앙은행, 시중은행, 기업, 개인
· 중앙은행: 외환시장의 안정 등 정책적 목표의 달성, 외환의 일시적 수급불안정을 조절 ⇒ 외환거래의 원활화 도모 · 시중은행: 기업, 개인이 필요로 하는 외환의 매매를 통해서 수수료 얻음, 외환시장에 직접개입 ⇒ 매매차익 얻음 · 기업, 개인: 수출입거래, 해외여행

98 환율제도 · 고정환율제도: 정부가 환율을 일정수준에서 고정시키는 제도
· 관리변동환율제도: 환율이 일정한 범위를 벗어나면 정부가 개입하고 일정범위 내에서는 외환시장에 의해 자유롭게 결정 되도록 하는 제도 · 자유변동환율제도: 외환시장에서 외환의 수요와 공급에 의해 결정 우리나라 환율제도의 변천 · 고정환율 ⇒ 관리변동 ⇒ 자유변동(‘ 이후)

99 절하와 절상 - 변동환율제에서는 · 절하(depreciation): 환율상승 = 자국통화가치의 하락
- 변동환율제에서는 · 절하(depreciation): 환율상승 = 자국통화가치의 하락 · 절상(appreciation): 환율하락 = 자국통화가치의 상승 고정환율제에서는 · 평가절하(devaluation) : 자국통화가치의 하락 · 평가절상(revaluation) : 자국통화가치의 상승

100 환율변동 경제적 요인: ① 외환의 수급 - 외환이 필요한 경우는? · 상품수입대금 지급, 기술용역비 지급, 해외여행경비 마련,
차관이자지급 등 - 외환이 공급되는 경우는? · 상품수출대금 수취, 해외에서 소득수취, 외국관광객의 국내 에서 달러사용 등 ② 물가상승 - 물가 상승 ⇒ 우리나라 상품가격의 상승 ⇒ 수출가격 상승 ⇒ 수출 하락 ⇒ 외환공급 감소 ⇒ 환율 상승

101 ③ 경제성장률 - 경제성장 ⇒ 소득증가 ⇒ 외국상품의 수요증대 ⇒ 외환수요 증대 ⇒ 환율 상승 ④ 통화량 또는 금리 변동 - 통화량 증대 ⇒ 화폐가치 하락 ⇒ 환율 상승 - 금리 상승 ⇒ 외국투자자의 예금 및 채권구입 증가 ⇒ 외환 공급 증가 ⇒ 환율 하락 - 국제외환시장에서 나라 간의 금리차이나 환율변동을 예상한 투기거래가 이루어져 환율 움직임을 불안하게 하는 원인이 됨. 정치·사회적 요인: · 정치 안정(불안) ⇒ 화폐가치 상승(하락) · 국제정세 불안 ⇒ 상대적으로 안전성이 높은 미국 달러화의 가치 상승

102 환율변동의 영향 ① 국제수지에의 영향 - 환율상승 ⇒ 수출상품의 상대가격 하락, 수입상품가격 상승 ⇒ 수출증대, 수입감소 ⇒ 국제수지 개선 ② 물가에의 영향 - 환율상승 ⇒ 원자재, 부품 수입가 상승 ⇒ 물가 상승 ③ 수출입에의 영향 - 환율상승 ⇒ 수출상품가격 하락, 수입상품가격 상승 ⇒ 수출 증대, 수입감소 ④ 대외채무에 미치는 영향 - 환율상승(1$: 1, 200⇒ 1,300) ⇒ 외채부담의 가중(100만 달러 외채를 갚기 위해 120억원⇒ 130억원으로 부담 증가)

103 (2) 변동환율제하에서의 통화정책 변동환율제(floating exchange rates)는 오늘날 대부분의 주요 국가들이 채택하고 있는 제도이며, 변동환율제에서 환율은 시장에서 결정되고 경제상황에 따라 자동적으로 조절. 이 경우 환율 e는 재화시장과 화폐시장을 동시에 균형 시킬 수 있도록 조절. 변동환율제하에서 중앙은행이 통화공급을 증가시키는 확대통화정책을 실시하면(물가수준 고정을 가정) 통화공급의 증가로 실질잔고 증가 ⇒ 𝑳𝑴 ∗ 곡선 우측 이동(그림 4-21의 왼쪽 그림)⇒ 소득 증대, 환율 하락. 통화공급 증대를 위하여 국내이자율이 하락하면 투자자들은 더 높은 수익을 찾아 이동하므로 자본유출 발생. 그러나 자본유출로 국내이자율은 세계이자율 r* 아래로 하락하지 않음.

104 또한 자본유출이 발생할 경우 외환시장에서 국내 통화의 공급이 증가하므로 국내통화 (평가)절하 ⇒ 국내상품의 가격경쟁력이 생기므로 순수출을 촉진. 소국개방경제에서 통화정책은 이자율보다 환율을 변화시켜 소득에 영향을 미침. 반대로 중앙은행이 경기과열을 안정시킬 목적으로 긴축통화정책을 실시(그림 4-21의 오른쪽 그림)하면 실질화폐잔고의 감소로 𝐿𝑀 ∗ 곡선이 좌측 이동 ⇒ 소득 감소, 환율 상승. 통화공급 감소로 국내 이자율이 상승하여 자본의 유입이 발생. 그러나 국내이자율은 세계이자율 r* 이상 상승하지는 못함. 또 자본유입으로 국내통화 수요 증가로 국내통화 (평가)절상, 국내통화의 평가절상으로 국내상품가격이 상승하여 순수출이 감소

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106 (3) 고정환율제하에서의 통화정책 고정환율제(fixed exchange rate) 운용을 위하여 중앙은행은 환율을 발표하고 이 수준에서 환율을 유지하기 위해 국내 통화를 매입 혹은 매도를 준비. 고정환율제는 1950년대와 1960년대의 대부분 국가들이 브레튼우즈 체제내에서 운용하였으나 1970년대부터 대부분의 국가들이 변동환율제로 체제 변환. 최근 중국이 자국 통화가치를 미국 달러화에 고정시킨 고정환율제 운용 중. 고정환율제하에서 통화정책은 아무런 효과가 없음. 이유는 중앙은행이 이자율 조정이나 채권거래를 통하여 시중의 통화공급을 변경시키면 그에 따라 환율이 변하므로 재정거래인은 국내통화를 매도 혹은 매입하여 𝑳𝑴 ∗ 곡선이 원래 수준으로 회귀

107 즉, 중앙은행이 확대통화정책을 실시하여 𝐿𝑀 ∗ 곡선이 우측 이동할 경우 환율은 𝑒 2. 로 하락
즉, 중앙은행이 확대통화정책을 실시하여 𝐿𝑀 ∗ 곡선이 우측 이동할 경우 환율은 𝑒 2 *로 하락. 재정거래인은 이에 반응하여 다시 국내통화를 매입하여 환율을 𝑒 1 *수준까지 상승시키고자 할 것임. 이에 따라 국내통화량은 다시 감소, LM곡선은 원래 수준으로 돌아와 환율과 소득이 원래의 균형수준을 유지하게 됨. 긴축통화정책을 실시하면 환율은 상승하기 때문에 재정거래인이 국내통화를 매각하여 환율을 원래 수준으로 낮추고자 할 것이며 그에 따른 통화량 증가로 인해 곡선은 다시 원래 수준으로 회귀 종합적으로 고정환율제도하에서 통화정책은 환율과 국민소득에 아무런 영향을 미치지 못함.

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109 (4) 대외경제환경에서 통화정책의 시사점 일반적인 국가들이 채택하고 있는 변동환율제에서는 통화정책이 단기적으로 총소득과 환율에 영향을 미치고 있었지만 중국과 같은 특수한 국가들이 이용하고 있는 고정환율제에서는 통화정책 효과가 없음. 따라서 고정환율제를 이용하는 국가들은 통화정책을 이용한 경기 조절정책을 이용할 수가 없으며, 오직 정부의 재정지출에 의존할 수밖에 없음.

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