환리스크 관리를 위한 외환파생금융거래 (2002. 09. 12) 정해근/ 경영학박사 한국산업은행 금융공학실장.

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1 환리스크 관리를 위한 외환파생금융거래 ( ) 정해근/ 경영학박사 한국산업은행 금융공학실장

2 KDB Financial Engineering Dept.
 파생금융상품개요 ○ 기초파생상품 : 선물, 선물환, FRAs, 옵션, 스왑 ○ 합성파생상품 : 지수연계증권, CB, EB 등 ○ Exotic 파생상품 : Range Forwards, K-O, K-I, Digital 등 ○ 파생금융상품 거래시 고려사항 - 장내거래 : 증거금관리, 기간/금액mismatch, 유동성 - 장외거래 : 신용, 가격확인, 신뢰성, 옵션매도 주의, 서류작성 등 - 요약 - 1 - KDB Financial Engineering Dept.

3 KDB Financial Engineering Dept.
 주요 환리스크 관리상품 ○ 통화선물 : USD선물 ○ 선물환 : 장외거래, 가장 일반적인 상품 ○ 통화옵션 : 장내거래 전무, 장외거래 급성장 ○ 통화스왑 : 다양한 현금흐름의 교환, 장기거래에 적합 - 요약 - 2 - KDB Financial Engineering Dept.

4 KDB Financial Engineering Dept.
 이색선물환/옵션 ○ Accumulating Forward : 매 영업일의 환율이 특정환율(Fade-out level)보다 높은 경우에 한하여 만기에 일정금액을 계약시점의 환율보다 유리한 환율로 거래 ○ Range Forward : 행사가격이 다른 콜옵션과 풋옵션을 동시에 거래함으로써 환 포지션의 손익을 일정범위 이내로 제한시키는 상품 ○ Participating Forwards : 콜옵션과 풋옵션을 비율을 달리하여 거래함으로써 불리한 환율변동에 대해서는 헤지하는 한편, 반대방향의 유리한 변동의 일정비율은 수익으로 향유 가능 ○ Knock-in + Knock-out - 요약 - 3 - KDB Financial Engineering Dept.

5 KDB Financial Engineering Dept.
 변형 통화스왑 ○ 통화스왑 + 금리Cap매도 : 금리상승에 대한 위험을 감수하는 대신 유리한 환율로 거래 ○ 통화스왑 + 금리Cap매입 : 금리상승에 대한 위험으로부터 보호받으며 동시에 환율을 고정시킴  현금흐름의 특성 분석 ○ 일회성 현금흐름의 헤지 : 선물화, 옵션 등 단기 상품 ○ 연속성 현금흐름의 헤지 : 통화스왑 또는 옵션결합형 ○ 불연속/가변성 현금흐름의 헤지 : 개별설계상품, Range Forwards 등 - 요약 - 4 - KDB Financial Engineering Dept.

6 파생금융거래 개요 헤지 개요

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 파생금융상품 ○ 그 가치가 통화, 금리, 채권, 주식 등 기초 금융자산의 가치변동에 의하여 결정되는 금융계약 ○ 장내파생상품 : 거래소에서 거래되는 표준화된 상품 장외파생상품 : 거래당사자간의 신용에 의거한 금융계약 ○ 기초금융자산의 종류 - 현물 : 환율, 금리, 주식, 채권, 현물지수 등 - 선물 : 통화선물, 채권선물, 지수선물 등 - 신용 : 상대방 또는 제3자의 신용상태, 신용연계증권 등 - 기타 : 귀금속, 날씨, 각종 Basis/Spread 등 - 1 - KDB Financial Engineering Dept.

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 주요 파생금융상품 ○순수 파생금융상품 - 선물(Futures) - 선물환계약(Forward) - 선도금리계약(FRA/forward rate agreement) - 옵션(Options) - 스왑(Swap) ○ 합성파생금융상품 - 지수연계증권(Index Linked Note) : 환율, 금리, 물가지수 등 - CB, EB, BW, CLN, ELN, ABS ○ 신용파생상품(Credit Derivatives) ○ 날씨파생상품(Weather Derivatives) - 2 - KDB Financial Engineering Dept.

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 파생금융상품 거래시 고려사항 - 장내거래 ○ 증거금관리 능력 - 가격변동에 따른 증거금의 변동과 유동성확보 및 운용 - 증거금변동에 따른 회계처리 ○ 기간 mismatch - 헷지대상 거래와 선물만기간의 불일치 발생 - 중도처분 또는 지속적인 Roll-over거래 ○ 금액 mismatch - 선물 단위금액과의 차이발생에 따른 잔여포지션 관리 ○ 시장유동성 - 거래규모 및 거래시간 제약 - 청산시 자유로운 처분 가능성 - 3 - KDB Financial Engineering Dept.

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 파생금융상품 거래시 고려사항 - 장외거래 ○ 거래상대기관의 신용 - 신용등급 및 기관성격에 따른 위험가중치 고려(정부은행 : 20%) - 사후관리 및 결제서비스 능력고려 - 우량기관으로부터의 거래한도(Credit Line)의 확보가 중요 ○ 적정수준의 거래가격 및 신뢰성 - 자체적으로 가격의 적정성을 점검할 수 있는 능력 보유 - 제3의 기관을 통한 가격확인 습관 ○ High Leverage 또는 Option 매도 상품에 주의 - 헤지 비율의 과다 또는 과소 - 옵션매도시 과도한 위험 초래가능 ○ 신중한 Documentation작업 - 4 - KDB Financial Engineering Dept.

11 환리스크관리를 위한 주요상품

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 통화선물  선물환  통화(선물)옵션  통화스왑  이색선물환 : Participating Fwd, Range Fwd, HGF  이색통화옵션 : Knock-Out, Knock-In, Digital, Average, Pay-later - 5 - KDB Financial Engineering Dept.

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 통화선물(Currency Futures) ○ 거래소에 상장되어 거래되는 특정통화의 일정량을 장래 일정시점에 인도하거나 차액결제할 것을 약정한 거래 ○ 주요 통화선물 거래단위 - KOFEX : USD50,000/KRW - CME : JPY12.5백만, GBP62,500, Euro125,000/62,500(mini), ○ KOFEX의 USD선물거래 - 거래량 : 월평균 약 12만 계약(일평균 6천계약/USD3억) - 실물인수도 비율은 매우 낮음(4월 1,087계약, 5월 924계약) - 주로 금융기관의 거래가 활발한데 비하여 일반회사의 헷지용 거래는 점차 줄어들어 최근 아주 미미함(약 2-3% 수준) - 최근월물 위주로만 거래되어 장기물 헷지가 곤란 - 6 - KDB Financial Engineering Dept.

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 원달러선물(USD/KRW Futures) 상품명세 - 거래단위 : USD50,000 (**원달러옵션 : USD10,000) - 결제월 : 당월포함 연속 3개월 및 3, 6, 9, 12월 - 상장결제월 : 1년 이내의 6개 결제월 - 가격표시 : 1USD당 원화, 소수점 둘째자리까지 표시 - 최소가격변동폭 : * 1tic의 가치 = 5,000원(USD50,000 x 0.10) - 거래시간 : 월 ~ 금 ; 9:30 ~ 16:30 (점심시간없이 연속 거래) 최종거래일 ; 9:30 ~ 11:30 - 최종거래일 : 최종결제일 직전 2영업일 - 최종결제일 : 당해 결제월의 세번째 수요일(단 휴장인 경우 순연) - 최종결제방식 : 실물인수도 결제(Physical Delivery) - 최종결제가격 : 최종거래일의 정산가격 - 위탁증거금 : 250만원 - 개시증거금 : 3.75% (유지증거금율 : 2.5%) - 7 - KDB Financial Engineering Dept.

15 KDB Financial Engineering Dept.
 선물환( Forward) ○ 은행과 기업간의 계약에 의하여 양 통화의 금리차를 반영하여 결정된 선물환율로 미래 특정시점에 두 통화간 하나의 cashflow 만 교환하는 계약임 ○ 두 통화의 금리차가 교환되는 환율에 반영됨에 따라 상대적인 금리수준에 따라 선물환율이 높거나 낮게 설정됨 - 고금리 통화 : discount(원화) 현물환율보다 높음 (가치 하락) - 저금리 통화 : premium(달러화, 엔화) “ 낮음 (가치 상승) ○ 거래금액과 만기가 신축적이며 거래시간이 자유로움 - 8 - KDB Financial Engineering Dept.

16 KDB Financial Engineering Dept.
 선물환율의 계산 ○ 미래 일정시점에 교환되는 선물환율에 의한 각 통화의 현재가치가 동일한 수준에서 결정되어 양통화의 금리에 의하여 선물환율이 결정됨 ○ 계산공식 ○ 계산사례 - KRW/USD 환율 : 1, 선물환계약기간 : 3개월(91일) - KRW 금리(RKRW) : 4.80% USD금리(RU$) : % - 선물환율(Pfwd) = 1, x (1+4.8% x 91/365) / ( % x 91/360) = 1,208.84 - 9 - KDB Financial Engineering Dept.

17 KDB Financial Engineering Dept.
 원/달러 선물환율 - interbank rates (‘ ) 선물환마진 선물환율 기간 bid offer bid offer Spot 1주일 1개월 2개월 3개월 6개월 1년 - 10 - KDB Financial Engineering Dept.

18 KDB Financial Engineering Dept.
 통화옵션(Currency Option) ○ 옵션매입자가 환율상황이 유리할 때만 행사하여 일정한 금액의 외환을 매입(Call)하거나 매도(Put)하는 권리 ○ 불리한 시장움직임에 대하여 방어하면서 유리한 시장 움직임의 이익은 향유함 - European 옵션 : 만기에만 옵션을 행사할 수 있음(대부분 통화옵션) - American 옵션 : 만기이전 언제든지 옵션 행사 가능 - 콜 옵션 - 풋 옵션 강세 강세 - 11 - KDB Financial Engineering Dept.

19 KDB Financial Engineering Dept.
 원/달러 통화옵션 - 시장상황 ○ 1999년 이후부터 원/달러 옵션시장은 비약적으로 발전 - 추정거래규모(억불) : 1999년(70), 2000년(120), 2001년(170) ○ 기업의 다양한 수요에 맞는 다양한 헤지수단을 제공코자 일부 대형 외은지점 및 당행을 중심으로 장외통화옵션거래 가 활발히 거래되고 있음 ○ 단순헤지 용도(옵션 매입/매도)로는 부담이 큰 옵션 프리미엄을 줄이기 위한 zero cost options, barrier options 등이 많이 거래되고있음 - 12 - KDB Financial Engineering Dept.

20 KDB Financial Engineering Dept.
 원/달러 통화옵션 - 가격 (‘ ) Volatility(ATM) ATMS 가격 ATMF 가격 기간 bid offer bid offer bid offer 1mth % % % % % % 2mth % % % % % % 3mth % % % % % % 6mth % % % % % % 1yr % % % % % % - 13 - KDB Financial Engineering Dept.

21 KDB Financial Engineering Dept.
 통화스왑(Currency Swap) ○ 서로 다른 통화간의 cashflows를 교환하는 거래 - 원금교환이 있음 (초기 원금 교환은 없을 수도 있음) - 교환되는 금리도 금리스왑과 같이 다양한 조합 가능 (변동 vs 고정, 변동 vs 변동, 고정 vs 고정) ○ 원금교환시 기준환율 : 거래 당시의 현물환율 ○ 구조의 다양성 - 원하는 다양한 모양의 cashflows를 만들 수 있음 ○ 헤지 결과 : linear hedge - Contingent cashflows가 없으므로 헤지의 결과가 확정됨 - 금리위험과 환위험을 동시에 헤지 가능 - 14 - KDB Financial Engineering Dept.

22 KDB Financial Engineering Dept.
 통화스왑(Currency Swap) - 헤지 및 효과 ○ 미 달러화 변동부채 보유자 원/달러 통화스왑 달러 변동금리 수취 원화 고정금리 지급 ○ 엔화 고정금리 부채 보유자 엔/원 통화스왑 엔화 고정금리 수취 원화 변동금리 지급 원화 고정금리 부채로 전환 원화 변동금리 부채로 전환 - 15 - KDB Financial Engineering Dept.

23 KDB Financial Engineering Dept.
 통화스왑(Currency Swap) - 구조 ○ 외화 변동금리부채를 원화 고정금리부채로 전환희망 ○ 은행으로부터 달러 원금 및 변동금리를 수취하고 은행에 원화 원금 및 고정금리를 지급함 자 금 공 급 고 객 산 업 은 행 U$6ML+ 원화 U$ 원화고정금리 초기교환 만기교환 - 16 - KDB Financial Engineering Dept.

24 KDB Financial Engineering Dept.
 원/달러 통화스왑 - 시장상황 ○ U$ 6개월 Libor와 교환되는 원화 고정금리(A/365, s.a.)가 고시되며 명목원금의 크기는 U$10백만이 일반적임 ○ 최장 10년까지 screen에 가격고시가 되나, 5년 이하의 거래 가 주종이며 이를 초과하는 거래는 예시가격 정도임 (신용리스크 제약에 주로 기인) ○ 시장의 발전 속도는 매우 느리나 최근 꾸준한 성장세를 보이고 있으며, 거래량은 일 평균 U$50백만 정도임 ○ 시장의 유동성 부족으로 거액거래가 시장에 출회될 때 마다 원/달러 베이시스가 크게 변동하여 가격등락이 심함 - 17 - KDB Financial Engineering Dept.

25 KDB Financial Engineering Dept.
 원/달러 통화스왑 - interbank rates (‘ 원) 통화스왑 장기선물환마진 기간 bid offer bid offer 1년 % % 원 원 2년 % % 원 원 3년 % % 원 원 4년 % % 원 원 5년 % % 원 원 7년 % % 원 원 10년 % % 원 원 - 18 - KDB Financial Engineering Dept.

26 (Exotic Forwards / Options)
이색 선물환/옵션 (Exotic Forwards / Options)

27  Accumulating Forward
○ 매 영업일의 환율이 특정환율(Fade-out level)보다 높은 경우에 한하여 만기에 일정금액을 계약시점의 환율보다 유리한 환율로 거래할 수 있음 ○ 예 시장조건이 다음과 같을 때 - 현재 환율: 1,202원/U$ - 1년 선물환율: 1,235.00원/U$ - 19 - KDB Financial Engineering Dept.

28 Accumulating Forward (조건)
○ 만기 1년 ○ Fade-out level : 1,160원 ○ Contract rate : 1,230원 - 만기 전 매일 15시의 환율이 1,160원 이상(원약세)이면 U$200,000을 만기에 1,230원으로 매도할 수 있음 - 그러나, 비교시점의 환율이 1,160원 아래(원강세)인 날에는 금액이 누적되지 않음 - 20 - KDB Financial Engineering Dept.

29  Range Forward ○ 행사가격이 다른 콜옵션과 풋옵션을 동시에 거래함으로써
환 포지션의 손익을 일정범위 이내로 제한시키는 상품 ○ 달러 Short position 보유자: 달러 콜매입, 달러 풋매도 달러 Long position 보유자: 달러 풋매입, 달러 콜매도 ○ 범위는 고객이 임의대로 설정할 수 있으며, zero cost가 되도록 범위를 설정할 때는 상한 또는 하한 중 하나를 미리 설정하고 zero cost가 되는 다른 쪽 행사가격을 구함 ○ 선물환율이 현물환율보다 높으므로 zero cost로 범위를 설정할 경우 Long position보유자의 범위가 더 유리하게 조합이 됨 - 21 - KDB Financial Engineering Dept.

30 Range Forward (사례) ○ 현물환율 1,202.00 일 때 ○ zero cost 3개월 range forward
(단순선물환율 : 1,211.20) 상한 , , , ,300 하한 , , , ,090 - 22 - KDB Financial Engineering Dept.

31 Range Forward - 구조 - 선물환율 하한 상한 - 23 - KDB Financial Engineering Dept.

32  Participating Forward
○ 콜옵션과 풋옵션을 비율을 달리하여 거래함으로써 불리한 환율변동에 대해서는 헤지하는 한편, 반대방향의 유리한 변동의 일정비율은 수익으로 향유할 수 있음 ○ 달러 Short position 보유자: 달러 콜매입, 달러 풋매도 달러 Long position 보유자: 달러 풋매입, 달러 콜매도 ○ 행사가격은 임의로 설정할 수 있으나 보통 행사가격이 같은 콜과 풋을 거래함 ○ 이 경우 유리한 변동의 이익향유 비율이 클수록 zero cost로 범위를 설정할 경우 현재 선물환율보다 불리해짐 - 24 - KDB Financial Engineering Dept.

33 Participating Forward (사례)
○ 현물환율 1, 일 때, 달러 long position 보유자 ○ zero cost 3개월 range forward 매도가격 (단순선물환율 : 1,211.20) 이익참여율 % % % 행사가격 , , ,202 ○ 최소한 행사가격으로 헤지가 되며, 그 이상으로 상승할 경우 상승 폭의 일정비율을 이익으로 향유함 - 25 - KDB Financial Engineering Dept.

34 Participating Forward -구조-
하락 상승 - 26 - KDB Financial Engineering Dept.

35  Knock-in + Knock-out ○ 현물환율 1,202원(6개월 선물환율 1,220원) 일 때,
달러 short position 보유자 ○ 6개월 후 만기의 다음 2개 거래를 동시에 실행 USD Call 매입 : X = 1,210 , K-O = 1,300 USD Put 매도 : X = 1,210 , K-I = 1,100 합성거래 달러Call 1,100 1,300 달러강세 달러Put - 27 - KDB Financial Engineering Dept.

36 Knock-in + Knock-out : 거래효과
○ 만기까지 환율이 1,300원 이상으로 거래되지 않으면 최악의 경우에도 1,100원에 달러 매입가능 ○ 만기까지 환율이 1,100원 이하로 거래되지 않으면 1,100원 까지는 하락에 따른 이익을 향유가능 ○ 만기까지 환율이 1,100원 이하로 거래되고 1,300원 이상 으로 거래되지 않으면 선물환율보다 10원 유리하게 달러를 매입하게 됨 - 28 - KDB Financial Engineering Dept.

37 변형 통화스왑 (CRS + Options)

38  통화스왑 + 금리 cap 매도 ○ 원/달러 통화스왑 + 원화(또는 달러) 금리 Cap 매도
○ 예 : 달러 고정금리지급/원화 변동금리수취 통화스왑에서 현재 3개월 CD 금리가 4.80%일 때 - 3년 만기, Strike = 6.00% 인 3개월 CD Cap의 가격은 90 b.p. 수준 - 3년 통화스왑의 조건을 30 b.p.정도 유리하게 할 수 있음 - 그러나, 3년 이내에 3개월 CD금리가 6.00%를 상회하면, 높은 금리 를 받지 못하고 6.00%만 수취하여야 하므로 상회하는 부분만큼 손해를 보게됨 - 29 - KDB Financial Engineering Dept.

39  통화스왑 + cap 매입  통화스왑 + floor 매입/매도 ○ 원/달러 통화스왑 + 원화(또는 달러) 금리 Cap 매입
스왑보다는 약간 높게 결정됨 - 변동지급금리가 Cap수준을 상회할 경우 Cap금리만을 지급하여 보호받을 수 있는 거래임  통화스왑 + floor 매입/매도 ○ 변동금리 수취시 하한(floor)미달시 보호받거나 이를 보상 해주는 통화스왑의 변형거래 - 30 - KDB Financial Engineering Dept.

40  Dual Currency 통화스왑 ○ 만기 교환시의 일방의 원금통화를 원계약 통화 또는 제 3의
통화중에서 선택하여 교환할 수 있는 권리가 부착된 통화스왑 - 통화를 선택할 수 있는 권리(Option)을 보유한 상대방입장에서는 장기 통화옵션을 보유한 것과 동일함 - Dual Currency Bond를 투자하거나 또는 동 채권을 발행한 기업에서 환율위험을 회피하기 위한 방편으로 주로 거래함 - 31 - KDB Financial Engineering Dept.

41 현금흐름 특성과 헤지상품의 선택

42 KDB Financial Engineering Dept.
 일회성 외화 현금흐름의 헤지 ○ 거래종류 - 수출(L/C방식, 송금방식, Usance 등) - 수입결제 - 각종 비용의 송금지급 또는 수취 - 외국인투자유치, 해외직접투자자금의 송금 - 증자참여, 주식투자 ○ 헤지목적과 관리능력에 따라 선택이 달라짐 - 완전 헤지목적 : 선물환 - 손실의 완전방어/ 이익 향유목적 : 옵션, 이색선물환 - 부분헤지 : 부분선물환, Participation Forward, Range Forward - 장래 환율변동의 가능성을 일부 감안시 : K-O, K-I옵션 - Credit Line확보가 어려울 경우 : 통화선물, 통화옵션의 매입 - 32 - KDB Financial Engineering Dept.

43 KDB Financial Engineering Dept.
 연속성 외화 현금흐름의 헤지 ○ 거래종류 - 외화대출차입 - 외화채권의 발행 - 외화채권 투자 - 연불 방식의 수출입거래 - 단기채권의 Roll-over투자 또는 차입 ○ 헤지목적과 관리능력에 따라 선택이 달라짐 - 완전 헤지목적 : 통화스왑 - 손실의 완전방어/ 이익 향유목적 : 통화스왑+옵션 - 장래 환율변동의 가능성을 일부 감안시 : 통화스왑+K-O, K-I옵션 - 33 - KDB Financial Engineering Dept.

44 KDB Financial Engineering Dept.
 불연속/가변성 외화 현금흐름의 헤지 ○ 거래종류 - 일정기간 동안의 상품 및 용역수출계약 - 일정기간 동안의 상품 및 용역 수입계약 - Project Finance사업체의 외화수입금액 - 계절변동성의 외화매출금액(항공료, 선박운임 등) - 기타 불특정 외화자금의 유출입 ○ 자금흐름의 성격과 헤지목적에 따른 상품 설계 - 완전 헤지목적 : Line Forward - 손실의 완전방어/ 이익 향유목적 : 개별설계상품(통화스왑+옵션) - 환율변동을 고려한 고유의 리스크관리전략 : 개별설계상품 (통화스왑+K-O, K-I옵션, Digital등 exotic 상품의 결합) - 34 - KDB Financial Engineering Dept.