2013년 채권시장 전망 (증권사 리서치 전망 요약) Nov. 2012 채권상품운용부 CMA RP팀

Age of debt monetization - 신중론자들의 승리 2013년 금리 전망 요약표(15개사) 기관/연구원 종목 13y 1Q 13y 2Q 13y 3Q 13y 4Q 연평균 삼성 오현석 부제 Age of debt monetization - 신중론자들의 승리 우리 박종연 태풍의 눈에서는 바람이 잠시 멈춘다 기준금리 2.50 2.25 2.00 2.75 국고3년 2.60 2.35 2.39 2.84 3.00 2.95 2.90 2.92 국고10년 2.85 2.65 국고5년 3.10 3.03 2.97 3.01 3/10 SP 0.25 0.30 0.26 3.05 3.28 3.20 3.15 3.17 한투 이정범 진인사대천명 국고20년 3.12 3.38 3.23 3.25 0.21 0.28 2.80 2.64 대우 윤여삼 순환기류, 저공비행 일시 이탈 2.70 2.79 0.10 0.15 0.20 2.83 3.02 SK 염상훈 용두사미 3.30 3.40 3.42 3.29 HMC 이정준 금리상승 전환 준비의 해 2.30 2.40 2.88 0.50 0.40 2.98 신영 홍정혜 2013년은 미국주택이 좌우한다 NH 신동수 장기트렌드보다 단기반등 사이클에 주목하자 3.32 3.45 3.21 유진 김지만 나이키 커브? 태극커브! 3.50 3.65 0.35 IBK 김수만 2.77 3.13 2.96 3.14 3.80 한양 전소영 2013년 대체안전자산을 찾아 0.60 0.42 한화 공동락 채권의 품격:밖에서 잃은 것을 안에서 찾기 2.81 3.35 하나 김동환 긴축에서 성장으로 0.23 KTB 정성욱 위기의 유산과 험난한 여정 3.16 3.31 메리츠 오창섭 일단 '연초' 미국재정절벽을 넘기고 나서 보자 3.39 분기평균 2.61 2.55 2.52 2.76 2.82 2.99 3.18 3.24 국고30년 3.26 3.36 0.32 0.29

2013년 금리 전망 분석 금리 전망치 평균 - 기준금리는 2012년 대비 level down - 상반기 기준금리 인하 우세, 하반기 금리인상 전망 대두 - 3y, 10y 금리 上低下高 우세 ⇒ 기준금리 인하 우세하나 실세금리는 상승 예상 분기별 기준금리 outlook - 1분기 : 금리 인하 내지 동결 전망 100% - 2분기 : 금리동결 우세 - 3분기 : 금리동결 우세 속 인상 전망 등장 - 4분기 : 금리동결 우세 속 인상 전망 증가 ⇒ 연초 bullish 우세하나 하반기로 갈수록 bearish 증가 분기별 3/10년 spread - 1분기 : 전기비 steepening +7bp - 2분기 : 전기비 steepening +3bp - 3분기 : 전기비 steepening +1bp - 4분기 : 전기비 steepening +2bp ⇒ 1분기 Steepening강도가 높게 나타날 것으로 예상 분기별 3/10(or 5)년 spread outlook - 1분기 : steepening 우세 - 2분기 : steepening 우세 속 flattening 증가 - 3분기 : steepening 우세 - 4분기 : steepening 약화, even, flattening우세 ⇒ 2013년 3분기 까지 steepening 예상 우세 2013년 주요 이슈 - 해외 : 유로존 리스크 완화 여부, 중국 내수경기 부양정책 실시 여부, 미국 재정절벽 해결 여부 및 주택시장 회복 지속여부 - 국내 : 가계부채 부실 우려 및 수출 회복 여부 금리 전망 종합 - 기준금리는 1분기 1회 인하 전망이 우세하나, 금리흐름은 Bullish viewer인 삼성/SK(上低下墜)와 Even viewer인 우투(上高下低)를 제외할 경우, 경기회복에 따른 上低下高를 예상하고 있음 - 1분기는 재정절벽에 대한 우려로 인해 금리 인하 또는 안전자산선호 현상이 높아질 것으로 예상 - 2분기는 각국 신정부 출범에 따른 경기부양책 작동, 미국 주택시장 회복, 유로존 리스크 완화 등으로 경기회복 시작 - 3분기 기저효과 및 경기부양책 등으로 인해 경기회복 지속되기 시작하나 유로존 리스크 재부각 가능성 있음 - 4분기 기저효과 감소 및 경기부양 효과 fade out 등의 리스크 요소와 세계경기 회복 지속의 두가지 시나리오 병존

Bullish – Bullish viewer 기준금리 3/10y SP 3y 10y Bullish - Bullish 삼성 증권(오현석) : 이력효과 저지를 위한 내수 부양 정책 및 통화정책 지속으로 금리3번 인하 전망 - 총수요의 질적 악화, 양적 감소에 따라 자생적 경기회복은 기대 불가함 - 경기 부양을 위한 재정, 통화정책 조합을 시행할 것으로 기대되어 금리 추가 하락 가능성 높음 - 이력효과(주1)를 저지하기 위한 적극적인 내수 부양 정책 카드로 기준금리 인하 전망 한국투자증권(이정범) : 내수위주 성장을 강요하는 국제정세의 변화와 신정부 출범, 경기 대침체 위험으로 금리3번 인하 전망 - 미국은 내수보다 수출에서 성장 활로를 탐색하고 있어 수출주도 국가에 부정적 요인으로 작용될 것 - 한국 금리인하를 하지 않을 경우 수출 및 내수부진으로 잠재성장능력에 훼손 우려 - 물가 및 자산가격의 버블 위험은 미약한 상태로 통화정책은 비교적 자유로운 상태 - 금리 인하의 비용(물가/자산가격 버블)이 편익(잠재성장능력 훼손 저지)보다 높지 않을 것으로 전망 SK증권(염상훈) : 유럽, 미국, 중국의 성장 둔화 및 세계 경제 기여도 약화로 한국 수출, 내수 동반 부진예상. 금리2번 인하전망 - 유럽의 생산가능인구 둔화 및 은행 deleveraging으로 인한 민간소비의 감소로 저성장은 지속될 전망 - 미국의 생산가능인구 둔화되고 있으나 속도는 느린 상황, 그러나 유럽의 감소폭을 커버하기에는 역부족 - 중국은 인구구조상 2020년 까지 8% 성장 가능하나, 미비한 인프라/정치환경 등으로 세계 경제 기여도는 낮을 전망 - 한국의 핵심생산인구(30~54세) 증가율은 2012년이 정점으로 향후 잠재성장률은 하락세 예상 - 부동산 시장 약세로 인해 내수 성장기여도는 높지 않을 전망이며, 기업순이익 증가되고 있지 않아 임금상승도 어려움 - 내수와 수출이 동반 부진이 우려되는 상황으로 통화정책은 완화기조를 지속할 것 ⇒ 수출 및 민간소비 위축으로 인해 잠재성장률이 둔화될 것으로 우려되는 바, 신정부는 내수 확대를 위한 적극적 재정/통화정책을 구사할 것으로 기대되어 금리인하 전망 [Bullish steepening 전망] 주1 : 이력효과 - 낮은 경제성장이 계속되면 경제주체가 성장에 대한 확신을 잃게 되어 그 결과 실제 성장률도 떨어진다는 이론

Bullish - Bearish viewer 기준금리 3/10y SP 3y 10y Bullish - Bearish 신영증권(홍정혜) : 미국주택 경기 상승으로 글로벌 총수요 견인, Macro지표 개선으로 위험자산 선호, 1분기 금리인하 예상 - 프랑스, 미국, 중국의 새로운 임기 시작으로 리더십 재정비되어 PIIGS 문제는 해결국면 진입예상 - 이탈리아와 독일의 총선남아 있으나 문제의 해결가능성 높음, 독일의 경기둔화는 독일의 적극적 문제해결 참여를 유도할 전망 - 재정절벽문제는 합의 도출과정에 험로가 예상되나 타결 예상 - 미국의 올해 2,380억 달러 재정적자축소에도 불구 경기가 개선되고 있어, 내년도 재정축소로 인한 경기악영향은 제한적일 것 - 원화강세로 인한 한국 수출감소분보다 글로벌 총수요 증가로 인한 수출 증가분이 높아 수출 진작으로 인한 경기회복 가능 - 1분기 가계부채 부실화 우려의 대두 및 신정부의 경제민주화 입안에 따라 집권 초 기준금리 인하 예상 메리츠증권(오창섭) : 1분기 재정절벽 해결 합의 실패로 인해 미국경기 둔화로 유럽 및 한국 금리 인하 전망 - 재정절벽 해결을 위한 시간 부족으로 연내 타결 힘들 것이며, 이로 인해 미국 등급 강등 현실화 - 재정절벽 충격으로 유럽 및 한국 금리 인하 전망 - 2분기부터 경기부양책 실시 및 기저효과 등으로 경기 상승 예상되며, 물가우려로 상반기 중 통화 완화 정책 마무리 전망 - 추가금리 인하 기대감은 1분기 중 도래 할 것으로 전망 하나대투증권(김상훈) : 1분기 재정절벽 문제를 제외하면 금리는 동결될 전망 - 미국 재정절벽은, 1분기까지는 90% 확률로 타결될 전망이며 부동산 회복세로 인해 완만한 경기 개선 예상 - 유럽은 펀더멘털 회복은 요원하지만 금융시장의 리스크는 축소될 전망 - 중국은 내수균형발전을 목표로 하고 있는 시진핑 정부의 출범 및 내수진작책 입안으로 연간 8%수준의 연착륙 가능 - 한국은 유럽의 안정화, 중국의 연착륙, 미국의 완만한 경기회복으로 3Q를 저점으로 수출 완만한 개선 예상 - 주요 정부의 정책 기조가 물가보다 성장에 집중하고 있어 재정절벽을 제외하면, 금리는 동결될 전망 ⇒ 연간 기준으로는 성장 위주의 정책선회 및 글로벌 지표개선으로 금리상승 전망 되나, 1분기 재정절벽 이슈 및 신정부 경제민주화 및 부양정책으로 인해 기준금리 인하 전망 [2분기까지 약한 Bullish flattening을 전망, 이후 의견 백중세]

Even – Bearish viewer 기준금리 3/10y SP 3y 10y Even - Bearish 우리투자증권(박종연) : 통화정책 여지를 남기기 위해 금리동결 예상되며 上高下低의 금리흐름 예상 - ECB 수호의지로 상반기 재정위기 감소할 것이나, 근본적 처방 부족으로 하반기 독일 총선 전후로 다시 대두 예상 - 주요국 신정부 출범으로 인한 경기부양 기대 , 미국 재정절벽 불확실성 완화 및 부동산 중심 경기회복, 중국경착륙 우려완화 - 한국 수출/내수 부진으로 저성장 예상되나 지난 3Q가 바닥일 전망, 상반기 재정집행 집중으로 금리인하 기대감 약해질 것 - 하반기 재정지출 효과 사라지고 유럽재정위기 재부각되면서 경기 모멘텀 약화 전망 - 외인 수급은 금리 상단 제한 요소일 뿐 대우증권(윤여삼) : 저금리 환경을 지속시키는 구조적 요인과 경기 순환적 요인에 따른 금리상승압력이 부딪혀 금리동결 전망 - 글로벌 저성장, 공급과잉의 지속, 유럽주도 디레버리징 부담, 글로벌 통화완화 지속 등의 저금리 환경 지속 - 국내 저금리 구조적 요인인 글로벌 경제 불확실성, 가계부채 부실화, 내수/소비/투자 부양 필요성은 지속될 전망 - 다만, 경기바닥, 미국의 민간주도 경제전환, 유럽불확실성 완화, 중국경기 견조함 등의 글로벌 경기 순환적 요인이 강함 - 국내도 내수 및 수출이 바닥을 통과하고 있고 신정부의 재정지출 확대가 예상되는 등 경기 순방향적 요소가 많은 상황 - 저금리 환경보다 경기 순환적 요소가 강하게 작용하여 70%의 확률로 금리동결, 30%확률로 금리인하 예상 HMC투자증권(이정준) : 대외여건불확실성 완화, 한국경제부진 완화, 물가하향안정으로 금리 동결 - 유로존 리스크는 구조개혁 난항으로 장기화 불가피 - 미국 재정절벽 문제 해결되어도 향후 10년간 재정감축 및 가계부문 부채조정 지속으로 경기활력 되찾기 어려울 것 - 한국 경기는 전년대비 소폭 개선 전망이나, 유로존 위기 재부각 및 선진국 경기둔화 우려로 한국 수출 및 내수 회복 미미 - 한은 적정금리는 상하반기 2.00%이나 GDP(-)폭 축소와 대외, 국내경기, 물가 완화 및 안정화로 금리 동결 NH투자증권(신동수) : 대외리스크 완화 및 가계부채 부실화 우려가 대립, 금리 동결 전망되며 上低下高 금리흐름 예상 - 유로존 침체 지속될 것이나 하반기 (+) 전환 가능, 미국 재정절벽 우려 1분기 완화, 중국 경제 연착륙 예상 - 선진국의 양적완화 등 글로벌 경기부양 스탠스 지속 유지되어, 안전자산 선호심리 점진적 약화될 전망 - 한국은 유로존 리스크, 미국 재정절벽 우려 완화 등 대외 하방리스크는 완화될 전망 - 환율은 주택시장 부진과 가계 부채 부실화 우려 대두 및 수출 둔화 등으로 인해 원화강세 압력 약화 예상 - 기저효과, 중동 리스크, 공공요금 인상 등 물가압력 산재하나 목표범위 내일 것 - 따라서, 기준금리 동결 장기화 될 것이며, 상반기 불확실성 완화에 따른 완만한 상승 후 하반기 상승폭 확대 예상 ⇒ 내년 상반기 대외리스크 감소와 가계부채 문제가 대두되어 금리를 올리지도 내리지도 못하는 결과 발생될 전망 [2분기까지 약한 steepening을 전망]

Bearish viewer 기준금리 3/10y SP 3y 10y Bearish IBK투자증권(김수만) : 테일러 준칙 이용 산출 기준금리는 2% 초반으로 1분기중 금리인하가능, 경기회복으로 4분기 인상 - 미국 주택시장 회복으로 소비증가 이어지며 경제 선순환 가능하며, 미국 경기회복은 유럽 경기부진을 일부 만회할 수 있음 - 미국 경기회복은 아시아 주요 대미 수출 국가들의 경기회복 모멘텀 작용 - 중국 경제 지표들 개선되고 있고, 미국 회복으로 유럽 수출 부진분을 일부 만회하여 경기 반등 가능성 높임 - 유럽 경기침체는 장기화될 것이나, 재정위기는 일단 잠복기간을 가질 것임 - 미국의 주택시장 회복을 단초로 국내 경제는 회복세 보일 것으로 예상하나 속도는 더딜 전망 - 가계 및 기업 채무상환능력 악화는 경기 회복 및 기준금리 정상화 기조의 제한 요소로써 기준금리는 현재 수준 유지 - 1분기 기준금리 인하 후 추가금리 인하 없을 경우 장단기 스프레드 확대 가능성 높음 한화투자증권(공동락) : 미국시장 회복, 중국 경기 부양으로 경기 완만한 회복세 예상되며 이에 따라 금리 정상화 시도 예상 - 미국의 느리지만 탄탄한 고용회복 및 주택시장 회복으로 민간의 자생적 회복 기대 가능, 재정절벽 해결은 시간문제 - 중국은 경기바닥에 대한 확인 및 탈출을 위한 경기부양책 실시로 연착륙 가능 - 한국은 장기, 인구 구조적 저성장 국면에 진입하였으나 경기 순환적 흐름 및 교역조건 개선에 따라 3% 성장 가능할 것임 - 2013년 상반기까지 GDP갭 (-)로 완화적 통화정책 지속될 것이나 하반기 금리정상화 기조로 이전될 전망 KTB투자증권(정성욱) : 3Q,4Q 완만한 회복흐름 확인 후 금리 정상화(인상) 예상 - 성장률 결정은 기저효과 외에 뚜렷한 모멘텀 없이 3분기까지 완만한 경제성장 및 4분기 둔화 국면 재개 - 낮은 수요압력과 GDP(-)갭으로 인해 물가 위협 제한적 - 경제 환경의 불확실성이 완화되어 지속 가능한 성장에 필요한 구조적 문제의 해결 지연을 막는 저금리 기조 정상화 예상 - 상승압력 우세, 3분기 정점 4분기 완만한 하락 재개예상 ⇒ 3분기까지의 기저효과 를 바탕으로 미국, 중국 경기의 완만한 상승으로 인해 국내 수출이 점진적으로 회복하여 경기도 완만한 상승이 하반기까지 진행될 것이므로 하반기 금리 인상 전망 [IBK를 제회할 경우 완만한 Bearish flattening 전망]

[참고] 현대증권 2013년 경제전망 요약 경제 전망 글로벌 경제 : 그랜드 유동성 장세 조건 충족 국면 - 2013년 글로벌 경제는 2003년과 2009년 데자뷰 가능성 : 위험자산 선호 입장에서 유동성 장세라는 이상적 여건 조성 - 중앙은행들의 금융완화정책 지속과 주요국 통화 유통속도 상승, 달러캐리트레이드 확산 등 글로벌 유동성 확대 - 유로존 위기는 OMT를 통해 지난 3년간 미봉구도에서 탈피, 스마트머니들의 위험자산으로 자금재분배 가능성 높아짐 - 경기에 대한 시각은 2013년 하반기로 갈수록 회복 기대감이 확산될 것이며 이는 미국에서 그 단초가 제공될 것 - 미국의 경기회복은 하반기 중국과 유로존의 경제회복 기대를 조성할 것 - 현재 진행 중인 재정절벽 및 유로존, 중동 위기는 경기회복의 기대형성의 장애물 유로존 위기 : 개별국가 차원에서 유로존 차원의 은행연합으로의 해법전환 국면 - 유로존 은행연합은 성공가능성이 높은 바, 미국의 “헬리콥터 벤”의 성공과 유사할 것 - 스페인 위기는 은행에 대한 1000억 유로의 구제금융과 중앙정부에 대한 510억 유로의 자금 지원이면 감당 가능할 것 - 이탈리아는 강력한 긴축으로 재정적자 불안은 높지 않으나 가계부채비율, 정부부채비율이 독일보다 낮아 위험은 낮음 - 은행연합과 유로 중앙은행의 발권력을 통해 유로존 위기 극복 가능할 것, 다만 9월 독일 총선이 예정되어 있어 여진은 상존 미국 경제: 본격회복을 향한 대장정 국면, GDP 2.5% 성장하며 경제성장 기대치 상향조정 초래 예상 - 주택시장지수 중립선 상회, 신규주택착공 본격확대 전개로 건설투자의 성장기여도가 확대되어 고용, 소비도 회복될 것 - 미국 가계부채 디레버리징은 가처분소득대비 부채비율이 108%를 기록하여 2003년 이후 최저로 마무리단계 예상 - 가계부채 디레버리징 마무리로 고용 = 소비라는 등식 성립될 여건 조성 - 2013년 주택경기 회복과 연준의MBS 매입조치 본격화를 통해 상업은행의 자금중개기능 활성화될 것 - 재정절벽이 관건이나, 절벽아닌 언덕정도 충격으로 최소화될 것으로 전망되어 민간부문의 경기회복으로 충분히 상쇄 한국경제 : 上低下高 형 3%대 성장 복원 국면 진입 - 상반기에는 전년비 3%성장 예상되나, 하반기 중 4%대 성장하며 연간 3.5% 성장 가능 - 대외여건 개선의 시차효과로 인해 1분기 중 침체기조 연장선상에서 바닥 다지기 예상되나 2분기 중 회복세 반전 예상 - 원화가치 상승으로 가격경쟁력은 약화되나 세계수요 회복으로 물량이 확대될 전망 - 소비와 설비투자의 점진적 회복 예상되며 부동산 정책은 신정부 정책에 의해 좌우될 것 - 개인가처분소득 대비 134%달하는 가계부채로 인한 금융불안 가능성이 문제 - 주택관련 대출이 57%를 차지하고 있어 부동산가격 하락시 금융불안 불가피하나 신정부 용인 않을 것 - 환율은 방향보다 속도가 관건이 될것 으로 경상수지 흑자기조 지속되면서 1,050원 내외 하락 예상