영국과 미국의 기업지배구조 12042201 김명일 12042284 조민욱.

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1 영국과 미국의 기업지배구조 김명일 조민욱

2 영국의 기업지배구조 1 기업지배구조의 개념과 정의 2 기업지배구조 이론 3 기업지배구조 유형 4 영국 기업지배구조의 특징
5 영국 기업지배구조의 문제점

3 1 기업 지배구조의 개념과 정의 *누가 기업을 지배할 것인가? 기업 경영을 둘러싼 권한 배분 구조
기업 경영을 둘러싼 권한 배분 구조 - 주주와 경영자 사이의 관계, 주주의 발행주식 소유 비율에 따른 역할과 책임 지배권을 어떻게 행사할 것인가? 지배권의 행사를 어떻게 평가하고 감시할 것인가?

4 1 기업 지배구조의 개념과 정의 기업지배구조란 기업의 방향을 결정하고 경영의사 결정을 견제, 감독하는 법적 제도적 메커니즘
*기업 지배 구조의 다양한 정의 경제적 효율성을 증진시키는 중요한 요소로서 경영진, 이사회, 주주, 기타 이해 관계자 사이의 모든 관계 – OECD 기업에 자금을 제공한 투자자들이 투자에 대한 수익을 보장 받기 우해 경영진의 자원배분에 대한 의사결정을 감독하고 통제하는 방법을 의미- Shleifer Vishney  소유가 분산된 기업에서 누가 기업을 통치하고 기업 활동에서 발생하는 수익과 위험을 어떻게 배분할것인가를 규정하는 법적, 제도적 , 문화적 메커니즘 Blair 기업지배구조란 기업의 방향을 결정하고 경영의사 결정을 견제, 감독하는 법적 제도적 메커니즘 기업지배구조란 기업의 방향을 결정하고 경영의사 결정을 견제, 감독하는 법적 제도적 메커니즘

5 2 기업 지배구조 이론 1 ) 승무원의 의무 이론(stewardship theory)
1 ) 승무원의 의무 이론(stewardship theory) 인간은 기본적으로 믿을 수 있으며 주주를 포함한 다른 이해 관계자들의 이익을 보호할 것이라는 아이디어에 기초 . 관리자들은 팀 플레이어로 간주. 승무원의 의무이론은 인간에 대한 경제적인 모델인 Y이론에서 파생 Ex) 이사회 의장과 최고 경영자가 동일 인물일 때 기업의 재무적 성과가 더 높아짐 최고경영자를 믿을 수 있고 그의 자율적 의사결정 능력과 책임감을 높이 산다면 이사회 의장을 겸하는 것이 경영의 효율성을 증가시켜 재무적 성과를 기대할 수 있다.

6 2 기업 지배구조 이론 2) 에이전시 이론(agency theory)
한 개인 또는 집단이 자신의 이해에 직결되는 일련의 의사결정 과정을 타인에게 위임할때 주인(principle) – 대리인(agency) 관계가 성립 *대리인이 주인과의 계약을 성실하게 이행 여부가 중요함 But 영향을 미치는 요인은 수업시간에 들은 바와 같이 매우 많음 이에 정보의 비 대칭성의 문제로 인해 주인과 대리인이 손해를 볼 수 있는데 이를 agency 문제 이는 역선택의 문제와 도덕적 해이라는 두가지 문제로 나타남.

7 2 기업 지배구조 이론

8 2 기업 지배구조 이론 3) 기업 발전론적 이론 경영권이 기업의 소유와 무관하게 전문경영자에게 이전
20세기 들어 기업의 규모는 매우 확대되면서 기업은 성장 기업의 성장이 가속화 되면서 막대한 자금의 소요됨 이런 상황에서 기존의 방식의 한계 주식 발행을 시작 하면서 기업지배구조의 변화 대량의 주식 공급이 되면서 대주주의 소유 지분은 상대적 감소 금융기관의 자금 의존도 떨어지면서 기업의 의사 결정에 금융기관의 참여 정도도 떨어짐 이에 따라 기업 경영이 복잡해 지면서 전문화 하여서 대 주주와 금융기관의 기업에 대한 지배력은 약화 경영권이 기업의 소유와 무관하게 전문경영자에게 이전 *챈들러- 소유와 경영의 분리를 통해 현대적인 기업으로 성장해 오는 과정을 자금 조달의 원천이라는 요인으로 설명

9 2 기업 지배구조 이론

10 3 기업 지배 구조 유형 *외부자체제 vs 내부자체제

11 *주식회사의 기원과 성장 주식회사는 인간이 아니면서 권리와 의무를 갖는다는 점에서 중세 수도원과 대학, 자치도시에서 기원
주식회사는 인간이 아니면서 권리와 의무를 갖는다는 점에서 중세 수도원과 대학, 자치도시에서 기원 1555년 영국 머스코비 회사 – 최초의 공개적 사업공동체 1600년대 동인도 회사 – 대 인도 무역 독점, 법률제정과 집행, 주식 발행과 거래 17~18세기 독점 권리 대신 국채인수(영란은행)이나 공공기관의 성격 맡음 17세기 말- 임의로 주식 발행할수 있는 순수 민간 주식회사 등장 1720년 거픔법 제정 1825년 거픔법 폐지 1844년 회사법 설립.(유한책임제)

12 -제품 생산: 표준화된 대량생산이 아닌 개별성과 품질을 고집
*19세기 중반~ 20세기 초반 영국 기업의 특징 -제품 생산: 표준화된 대량생산이 아닌 개별성과 품질을 고집 -경영:강한 개인주의 기업문화를 가진 오너가 경영을 전담하는 경우 가 보유한 경영자원 한도 내에서만 기업이 성장하는 한계  작은 국내 시장 규모에 자유 무역 정책이 집중되면서 해외 수출이 집중 위탁인은 수익성 있는 제품에만 관심 다양한 제품의 판매를 밀어 부치기 어려웠다.

13 *1918년~1940년대 *1945년~1980년대 *1970년 세계 금융의 중심은 런던에서 미국의 월가로 옮겨짐
자금의 해외 유출을 통제하면서 투자자들은 해외투자 보다는 국내 정부 채권으로 관심 기관투자자의 비중이 커짐 *1945년~1980년대 족벌경영이 대부분 사라짐 전문 경영인 부상, 기업의 소유권 분산 *1970년 지리적, 기술적 시장적 요인이 결합  영국적 성향 줄고 다국적 기업의 활동이 두드러짐

14 4 영국의 기업지배구조의 특징 1)영국의 기업형태 주식 공보를 일반 대중을 대상으로 할 수 없는 회사
*공개 주식회사 (publicly limited) 회사의 주식공모를 일반 대중을 대상으로 할 수 있는 회사 즉 소유주가 실질적으로 일반 개인들이며 영국 전체의기업 중 1% 미만을 차지하지만 영국 경제 전체에 차지하는 비중은 매우 크다.  이들은 상장요건을 준수해야 하며 황색규정을 따라야 한다. 기업인수 발생 시 기업인수위원회의 규정을 준수 증권산업위원회의 감독을 받아야 함 *사적 기업  주식 공보를 일반 대중을 대상으로 할 수 없는 회사

15 4 영국의 기업지배구조의 특징 2)이사회 *Cadbury 보고서
정식명칭<기업지배구조의 재무적 측면에 관한 위원회 보고서> 의사회의 감독 및 보고 기능에 초점을 맞춤 기업의 투명성(openness) 신뢰성(integrity) 책임성(accountability)에 기초한 기업지배구조 원칙이다. 기업들이 따라야 할 가장 이상적인 기준이라고 평가. 기업지배구조의 최대 목표는 주주에 대한 책임이며 , 이를 위해서 정의 확충 및 질적 개선, 자율규제의 지속성 강화, 이사회 및 회계감사인의 독립성 강화 등이 절실히 필요하다.

16 4 영국의 기업지배구조의 특징 장점 단점 -이사들의 의결권 수준이 상당히 높음
-주로 종업원 중에서 선발되어 업무를 담당하는 집행이사는 기업 경영에 관한 정보를 많이 보유하고 있어서, 이사회 결정과정에 적극 참여하면서 이사회 기능 감사한다는 것은 업무의 효율성을 제고할 수 있다. 단점 -경영진의 책임을 지나치게 강조함으로써 기업가 정신을 훼손시킬 수 있음 -관료적인 법규 내용이 고 비용 저 효율을 초래 이사회가 의미 없는 형식에 치중하도록 유도

17 4 영국의 기업지배구조의 특징 2)이사회 *영국 이사회의 특징 최고 경영자 - 일상 경영과 경영전략을 이행할 책임 이사회 의장
  *영국 이사회의 특징 1.최고경영자와 이사회 의장의 분리가 미국보다 훨씬 더 강함 다른 이사들과 동일한 권한을 보유 , 이사회 회의와 주주총회 주관 Cadbury 위원회에서도 이사회의 의장과 최고 경영자의 역할 분리 권고, 상위 350대 기업의 경우 90%가 이사회 의장과 ceo 분리 되 있음 최고 경영자 - 일상 경영과 경영전략을 이행할 책임 이사회 의장 -이사회를 관리하고 운영하는 책임

18 4 영국의 기업지배구조의 특징 2.미국의 경우처럼 이사회 내 위원회 제도가 비교적 활성화 되 있음.
 대표적인 위원회 감사, 보수, 지명위원회 감사 , 보수 위원회는 대부분 기업이 설치, 지명 위원회도 70%가 넘는 기업이 설치 cadbury보고서의 모범 규준에는 감사위원회 설치를 권고하고 영국 증권거래소가 상장 기업에 대해 동 규준의 준수 여부를 연차보고서를 통해 공시하도록 함. -감사위원회를 최소한 3명의 비집행이사 로 구성하고 그 권한과 의무를 서면으로 명확히 할 것을 권고 -보통 3~4명으로 4명의 경우 1명은 집행이사가 포함된 경우가 있음.

19 4 영국의 기업지배구조의 특징 3.단일적 구조 이원적 이사회 구조를 가진 독일과는 달리 단일 구조로 되어있다.
이에 이사회를 견제하는 세력이 없어서 이사회의 성공적인 운영은 이사회 구성원들의 자율적인 규제에 달려 있다. 이에 적대적 M&A가 가능한 기업 지배권 시자이 잘 발달되어 있다. 적대적 M&A를 통해 주주들이 경영진을 감시,감독 하는 시스템을 기초로 주주의 권익을 보호하고 있는 것이다. 이것이 가능한 이유는 광범위하게 주식의 소유가 분산되어 있기 때문이다.

20 4 영국의 기업지배구조의 특징 3)회계감사인 영국에서 회계감사인은 실질적으로 회사의 외부인에 지나지 않음
 영국에서 회계감사인은 실질적으로 회사의 외부인에 지나지 않음 그러나 회사법에 의해 선임된 회계감사인은 회사의 임원이라 하여 회계감사인이 회사에서 일종의 기관적 지위에 있음 회사에서 독립적인 위치로 이사가 회계감사인을 감독할 권리, 의무 없음 *회계감사인의 권한:회계장부 등의 조사권, 주주총회 출석 발언권, 자회사에 대한 감사권   1.조사권: 회계감사인은 언제든지 회사의 장부, 계산 서류, 증거서류를 열람하고 회사의 임원에게 필요한 정보, 설명을 요구할수 있음 2.출석 발언권:주총에 참여하여 그의 직무와 관계가 있는 의안에 대해 의견 진술할 수 있음 3.자회사에 대한 발언권회계감사를 통하여 발견된 이사 임원의 부정이나 자기가 품고 있는 의문에 관하여는 그 모든 내용을 주주에게 직접 보고

21 4 영국의 기업지배구조의 특징 4)은행 영국의 은행과 산업자본과의 관계는 시장 중심의 금융구조.
 영국의 은행과 산업자본과의 관계는 시장 중심의 금융구조. *기업에 대한 감시와 통제:자본시장을 중심으로 이루어지면서 기업에 생산 및 감시 기능이 각종 신용평가기관, 투자자, 금융중개기관 등에 의해 수행 *그 결과 수시로 시장에서의 주가에 반영됨으로써 효율적 시장 기능에 의해 기업간의 인수 합병이 빈번하게 일어남 *은행의 역할은 상대적으로 크지 않다. *지배 구조의 경우 미국과 비슷한 이사회 제도를 운영. *사회이사의 비중이 50~70%로 다소 낮으며 은행장과 이사회의 의장이 분리된 경우가 많음 *은행장은 형식상 이사회 또는 행장선임위원회에서 선출 되나 실질적으로 은행 내에서 자연스럽게 부각된 사람을 선임. 내부 이사와 더불어 일상적인 업무집행에 관한 주요 일정을 담당

22 4 영국의 기업지배구조의 특징 *영국 은행의 특징

23 4 영국의 기업지배구조의 특징 *주식 소유관계 은행이 비중이 매우 작다.
영국은 주식 소유를 통해 기업에 영향력을 행사하는 것을 매우 비효율적인 자금운용으로 간주

24 4 영국의 기업지배구조의 특징 5)기관투자자들의 주식 보유비중
투자회사․ 연금펀드․ 보험회사 등으로 이루어진 기관투자자는 영국 기업들의 가장 중요한 지배대주주로서, 200개 기업들 의결권 지분의 약 14.2%를 소유하고 있다. 이는 하나의 투자회사 또는 펀드가 대량의 주식을 소유하고 있는 것이 아니라 여러 기관투자자들이 낮은 지분률로 광범위하게 분산되어 있다. 또한 단기투자 목적이 많음.

25 5 영국 기업지배 구조의 문제점 1)주주들의 역할 즉 소유자의 부재 문제와 기관 투자자 들의 주주로서의 역할 문제
 1)주주들의 역할 즉 소유자의 부재 문제와 기관 투자자 들의 주주로서의 역할 문제  *소유자의 부재: 회사 내의 권력이 공백을 지칭. 하나의 투자 회사 또는 펀드가 대량의 주식을 소유하는 것이 아닌, 실질적으로 개인 주주들은 소액 주주이며 여러 기관 투자자들이 낮은 지분률로 광범위하게 분산되어 있어 회사에 대하여 영향력을 행사하기 역부족

26 5 영국 기업지배 구조의 문제점 2)이사회의 문제 1.주주들의 이익이 효율적으로 이사회 내에서 반영되지 않아 주주와 이사간의 갈등을 일으키기도 한다. 2. 경영진의 보수가 단기적인 기업 이익이나 주식가격과 관련 이에 보수가 과도한 수준으로 책정되고 중기나 장기적인 기업성과와는 상관관계가 높지 않음

27 5 영국 기업지배 구조의 문제점 3.기업통제가 기업인수 시장에 지나치게 의존하고 있다.
기업인수는 기업 지배구조 변화의 최후 수단인데 영국의 기업인수는 상당부분이 외국과 관련된 기업인수(overseas takeover) 이며 적대적 기업인수의 비중이 크지만 이에 대한 대처수단이나 능력이 부족함 4.은행의 역할 -독일과 일본과 달리 영국의 은행은 기업의 경영에 깊이 영향력을 행사하지 않는다. -이유:부분적으로 자본시장이 이들 국가들 보다 먼저 발달했기 때문 -주로 소규모 기업과 중간규모 기업들에 대하여 중요한 자금 원천이 도고 있으나 장기적인 자금조달에는 직접적으로 관여하려 하지 않음  -1984년 파산법의 영향으로 은행들이 기업경영에 관여할 수 있는 그림자 이사(shadow director) 로서의 역할 금지 이에 외부인으로서의 위치를 고수 -대출기업이 부도 위험 또는 대출금 상환 불능의 위험이 존재 할 경우 담보를 갖고 있는 채권자의 지위를 이용하여 조기 청산해 버리는 경향

28 미국의 기업지배구조 Ⅰ 미국 기업지배구조 개관과 흐름 Ⅰ 미국 기업지배구조의 역사적 배경 Ⅰ 미국 기업지배구조 발전과정과 특징
Ⅰ 미국 기업지배구조 평가

29 Ⅰ 미국 기업지배구조 개관과 흐름

30 1 미국 기업지배구조 개관 ● 경영자에 대한 감시기능은 내부적 수단인 이사회와 외부적 수단인 기업지배권시장을 통해 이루어짐
● 미국의 기업지배구조는 자본시장의 발달과 광범위한 소유분산을 그 배경으로 함 ● 19C말 ~ 20C초부터 미국기업은 대규모화, 주식시장질서 확립되어 자본시장 발달 ● 주식소유 분산과 소유와 경영의 분리로 경영자지배 강화 ● 1933년 글래스-스티겔 법의 영향으로 은행과 기업의 양자간 지배권의 연계를 차단 즉, 영미형 기업지배구조는 언제든 진퇴출 용이한 유동적 자본시장에 의한 간접적인 기업지배구조로 발전 ● 경영자에 대한 감시기능은 내부적 수단인 이사회와 외부적 수단인 기업지배권시장을 통해 이루어짐

31 90년대 이후 기업지배권시장약화와 주주행동주의 등장
소유경영 소유와 경영 분리 소극적 주주 지배 외부지배수단강화 내부지배수단강화 2 미국 기업지배구조의 흐름 개인 소유기업 19C 주식회사 시대 19C후반 거대기업의 출현과 자본시장의 발달 대공황 이후 경영자자본주의 70년대 이후 주주가치옹호론 등장 80년대 이후 주주자본주의 90년대 이후 기업지배권시장약화와 주주행동주의 등장 ●19C이전까지 개인소유지배기업형태이다가 19C접어들면서 주식회사 설립되며 소유와 경영의 분리 시작 ●19C후반 거대기업의 출현과 자본시장의 발달로 소유의 분산과 소유와 경영의 분리가 가속화되고 대리인비용을 해결하기 위한 방법이 모색되기 시작함 ●하지만 대공황 이후 주식시장질서 확립되며 경영자에 의한 지배가 강화되면서 주주들은 기업지배에 있어서 큰 영향 발휘 못하게 되며 형식적인 수준에 그치게 됨( 자본시장 통한 간접적인 지배와 이사회중심의 내부적 지배) ● 이후 1970년대를 전후로 방만한 경영에 대한 반발로 경영자자본주의의 위기가 오고 주주가치옹호론이 등장 ●이에 따라 80년대 기업지배구조 재편되는데 주주자본주의 중심의 금융주도적 축적체제 확립되어 기업지배권시장통한 외부적 지배수단 사용경향 강화 ● 90년대 이후 기업지배권시장 통한 외부적 기업지배가 어려워짐에 따라 내부적 기업지배수단으로의 전환이 이뤄지고 이와 함께 기관투자자의 주주행동주의 등장

32 Ⅱ 미국 기업지배구조의 역사적 배경

33 1 주식회사 성장과 회사법 제정 1)미국 주식회사 성장 ● 주식회사설립에 오랫동안 주정부의 특허 필요
● 하지만 민간자본 동원해 공공시설 갖추기 위해 주식회사 설립에 적극적 ‣ 세금감면, 병역특혜, 복권발행 등 특권까지 부여하며 설립 장려하는데 그 결과 1800년까지 355개 설립되고 그 중 대부분은 도로, 교량, 운하, 수리시설 건설업체가 차지 ‣ 1811년 뉴욕주의 회사법 제정 이후 수수료 얻으려는 주 정부들간의 경쟁으로 인해 다른 주들이 뒤따르면서 일정한 조건만 갖추면 주식회사 설립해 법인등록 가능해짐 ‣ 따라서 기간시설 뿐 아니라 제조업도 설립되기 시작하고 1850년대 빠르게 증가 → 1899년 제조업산출의 67%가 주식회사, 1919년에는 87%차지

34 1 주식회사 성장과 회사법 제정 2)미국의 유한책임제
● 유한책임도 빠르게 정착하게 되는데 1816년 뉴햄프셔주의 도입 이후 1847년 로드아일랜드주가 도입하면서 거의 모든 주에 정착 ‣하지만 당시 유한책임은 회사부채에 대한 주주책임을 완전히 면제하는 것은 아니었으며 1850년대 까지는 대부분의 주 정부가 이중책임, 삼중책임 채택 ● 이와 같은 회사법제정과 유한책임제의 도입 등의 규제완화경향은 주식회사설립과 성장에 밑거름 ●주정부의 특허는 의회의 입법 거쳐야 했으며 특허장에는 사업내용, 영업장소, 발행주식의 수량, 이사회구성과 권한, 이윤처분방식까지 명기. 따라서 주식회사는 동업자끼리의 협상뿐 아니라 정부와도 협상해야 했음. ●초기 회사법은 최소 납입자본 규정했을 뿐 아니라 높은 세율규정하고 발행증권의 종류도 제한하는 등 규제 심함 거품법 제정된 이유와 마찬가지로 주식시장의 질서가 정립되어 있지 않았기 때문에 주주권익 보호위해 회사설립 제한했던 것임 ●유한책임도입은 투자자들의 투자의욕 높임으로써 주식시장 성장 ●은행은 1932까지, 뉴욕과 위스콘신은 지금까지도 주주에게 체불임금 책임지게 함(2000)

35 2 자본시장의 성장 1)주식시장 ● 20C들어서도 여전히 회사사업관련 재무정보는 부족했기 때문에 주식의 발행과 거래가 본격적으로 이루이기 어려웠음 ‣ 1890년까지도 뉴욕주식거래소에서 정기적으로 거래되는 회사는 1개뿐 ‣ 정부의 규제와 지원을 받아 안정수익 얻는 철도 회사들조차 주식보다는 채권의존 ‣ 지역적으로 멀리 떨어져있는 철도회사들의 수익성판단하기 힘드며 경영감시도 어려우므로 투자자들에게 주식시장은 큰 매력이 없었고 기업의 자금조달수단으로도 안정적이지 못했음

36 2 자본시장의 성장 ● 20C초부터 기업자금조달수단으로 주식이 중요해지기 시작
‣ 점차 정직과 능력으로 명성 쌓은 투자은행이 철도회사에 투자하고 통계와 회계기법이 발전하고 표준화되면서 조금씩 성장 ‣ 1897~1904년의 합병을 통해 등장한 대규모회사가 안정적인 높은 수익 올릴 수 있을 것이라 기대를 모으면서 많은 투자자들이 관심 ‣ 곧 이들 회사가 대규모 배당금지급하자 투자자들의 기대는 확신으로 바뀌었고 주식시장 급성장 → 1900년 뉴욕주식거래소의 거래주식 1억6천만달러에서 1929년 11억달러로 증가

37 2 자본시장의 성장 ‣ 투자신탁회사가 개인투자자들을 대신해 정보를 수집분석, 분산 투자해 안정적 수익보장
● 주식소유의 확산에는 새로 등장한 투자신탁회사가 크게 기여 ‣ 투자신탁회사가 개인투자자들을 대신해 정보를 수집분석, 분산 투자해 안정적 수익보장 ‣ 1900년의 주식소유자 50만명 → 1920년 200만명 → 1930년 1000만명 도달 ‣수탁고도 1926년 10억달러 → 1929년 70억달러로 증가 주식붐에 따라 은행도 자회사설립해 투자자문 진출 (내셔널씨티컴퍼니 1926년3억천말달러 주식 인수) 대공황 이후 스티글래스법 제정되어 상업은행과 투자은행 겸업분리 BUT 1980년대 이후 주주자본주의 성격이 강화되는 금융주도적 축적체제에 따라 겸업허용경향 ---> 세계금융위기

38 2 자본시장의 성장 2)상업은행 ● 1890년 미국 상업은행은 무려 5734개나 있었는데 그 이후 더욱 늘어남
‣ 이처럼 많은 상업은행이 난립했던 것은 그만큼 대부분이 영세했다는 것을 의미 ● 미국의 연방주의는 각 주의 자주적이고 균형적 발전을 위해 은행법으로 하여금 다른 주에 지점 개설하는 것을 금지 ‣따라서 은행의 정보능력은 지역적으로 국한됨 → 영세한 상업은행으로 인해 기업은 점차 자금조달을 위해 주식시장에 주목하게 됨 → 따라서 주식시장이 성장했고 독일이나 일본과 같은 은행중심의 기업지배구조가 나타나지 않았으며 소유와 지배의 분리를 유도해 이후 미국의 경영자 중심의 지배구조를 발전시킴 ● 이시기 미국에 등장한 대규모 회사는 사업을 전국으로 확대하면서 규모의 경제를 실현하는데 이를 위해 대규모의 장기자금을 외부로부터 조달해야 했음 ● 하지만 미국의 은행들은 지역주민 출자와 예금에 의존하는 영세형태였으므로 자금을 댈 수 없었고 대규모회사의 사업능력을 평가, 감시할 능력도 없었음 주법은행의 경우 1990년 5007개에서 1914년 1만7498개로 증가

39 Ⅲ 미국 기업지배구조의 발전과정과 특징

40 1 경영자자본주의의 확립 경영자자본주의의 확립 <1930년대> ★경영자 자본주의
기업소유주가 직접 운영하는 기업을 소유자경영기업이라 하면 경영자자본주의는 소유자에게서 상당 정도 독립적인 전문경영자계층이 기업을 지배, 경영하는 형태를 말함 즉 소유와 경영이 분리되어 경영자자본주의(managerial capitalism)라고 할만큼 경영자의 지배력이 강한 것으로 1930년대를 전후해 형성된 미국 기업지배구조의 중요한 특징

41 1 경영자자본주의의 확립 ● 19C말 ~ 20C초부터 미국기업은 대규모화, 자본시장 발달
● 대공황 이후 1933년 글래스-스티겔 법이 상업은행과 투자은행 분리 ● 1933년 증권법, 1934년 증권거래법에 의해 주식시장질서 확립되어 주식시장발달 ● 각 주들의 회사법도 이미 19C말부터 경영자에 우호적인 방향으로 변화 ● 주식소유 분산 → 경영자지배 강화

42 1 경영자자본주의의 확립 1)대규모 회사의 등장과 성장
● 벌과 민스 『근대 회사와 사유재산』1929년 3월 뉴욕주식시장 상장된 미국회사들의 자산분포로부터 대규모회사의 존재와 비중확인 → 금융회사 제외한 573개사 중 1억달러 이상 자산 보유사는130개이며 이들이 전체자산의 80% 지배 ● But 19C 이미 상당수준의 대규모회사가 존재했으며 19C말~ 20C초 거치면서 인수합병 통해 이들 회사들이 이후 거대 글로벌기업으로 성장 ‣ 1870년대 이후 석유, 철강, 통신, 철도 등의 산업에서 대규모회사 등장하는데 포드의 자동차, 벨의 통신회사, 록펠러의 석유회사, 카네기의 철강회사 등 현재 오래된 역사를 가진 미국의 글로벌기업들의 대부분이 이 시기에 탄생 ● 영국, 독일에서도 이와 같은 현상 But 절대적 규모에서 미국을 따라가진 못하는데 1930년대 말에도 영국과 독일의 50대 회사는 미국의 200대회사보다 규모 작았음 ● 대규모회사 급속 성장이유 산업혁명 이후 미국의 거대자본, 지하자원 등 인프라통한 급속한 경제발전 이룸으로서 기간산업, 제조업중심으로 기업 성장해왔고 자본의 집중으로 이미 거대기업 형성되어있었는데 이후 주도권 다툼, 규모의 경제실현 위해 기업가의 경영전략으로 제국건설

43 1 경영자자본주의의 확립 2)주식소유의 분산 ● 미국에서는 대규모주식회사의 급성장과 주식소유의 분산이 함께 진행
‣ 1929년 144개사 중 주주가 5천명 이하인 회사는 20개뿐이며 2만명 이상은 71개, 5만명 이상인 회사는 32개인데 이들 회사가 전체회사 자산의 절반이상을 차지 → 전체자산이 개인에 집중되지 않고 분산됨 ●사실 주식소유의 분산의 19C 후반에도 낯선 현상은 아님 - 특히 철도회사지분은 1840년대부터 그 지방의 상인 , 농민, 제조업자 등에게 의존했으므로 ●주식분산계기 1900년대 초에는 회사의 주식이 오너에게 집중되었으나, 1920년대 1차 대전 이후 미국이 급성장함에 따라 국민 소득도 증가하였고, 국민들은 잉여 가처분소득을 저축 또는 투자하였는데, 투자의 수단으로 주식을 선택하였다. 더불어 카네기․ 록펠러․ 포드 등 대규모 회사들의 창업주들이 은퇴를 하면서 회사의 주식을 시장에서 매도 후 현금으로 기부를 하게 되면서 오너들에게 집중되었던 주식들이 일반 국민들에게 분산되게 된다. 주식 소유의 분산이 일어나면서 특정 지배주주가 존재하지 않게 됨에 따라 기업의 소유자는 불특정 다수의 주주들이 되었고, 동시에 전문경영인이 등장하게 된다. 소유와 경영이 분리됨에 따라 주주들이 경영진을 어떻게 감시하고 통제하는지가 핵심쟁점으로 떠오르게 된다. 따라서 대리인비용을 줄이기 위해 내부적 수단인 이사회를 통한 감시가 이루어지게 된다 ●산업별 가장 큰 회사의 주식분포에서는 최대주주의 지분이 5%이하이며 그 외의 14개 대규모회사의 최대주주 지분도 0.76~2.74% 정도

44 1 경영자자본주의의 확립 3)소유와 지배의 분리 ● 대규모회사의 등장과 급속성장이 주식소유의 분산 뿐만 아니라 소유와 지배의 분리도 동반 자산비율기준으로 소유에 의한 지배는 19.8%에 불과, 반면 법적장치를 사용한 지배와 경영자 지배 비중이 각각21.7%, 58.1%를 차지 →소유와 지배가 거의 완전히 분리됨 ●벌과 민스는 회사를 5개 유형으로 구분 소유자경영을 개인소유, 다수소유, 소수소유의 셋으로 구분 (개인소유는 혼자 회사의 주식 대부분소유, 다수소유는 절반이상 소유, 소수소유는 절반 이하의 소수만 소유), 법적장치를 사용한 지배 (5%이하 지분소유 주주가 다단계출자,무의결권주식, 의결권신탁 등 법적장치를 이용해 지배), 경영자지배 (주식은 거의 갖지 못한 경영자가 지배-주식이 충분히 분산되어 경영자를 쉽게 바꾸지 못함) 소수소유자가 법적장치나 경영자와 함께 지배하는 경우도 있음 ●다단계출자 – 계열사간 다단계 출자해 지배하는 것 ●무의결권주식- 주식에는 이익배당권과 주주총회에서의 발언권을 인정, 회사경영에 참여할 권리를 부여한 보통주와 배당만 줄 뿐 회사경영에 참여할 권리를 박탈한 ‘반쪽 권리’의 주식인 무의결권주가 있다 ●의결권신탁

45 1 경영자자본주의의 확립 OECD 주요국 상장기업의 주주구성비율 미국 영국 캐나다 독일 일본 개인 48 18 15 17 20
단위 : % 년 기준 미국 영국 캐나다 독일 일본 개인 48 18 15 17 20 은행 3 1 7 14 21 기관투자자 34 60 38 기업 - 2 39 28 기타 9 외국인 투자자 6 16 25 12 8 합계 100 미국의 개인투자자 비율이 높다는 것을 알 수 있음 1980년대 이후 미국기업지배구조에서 주주자본주의 경향이 강화되는데 여전히 미국은 주식소유분산에 따른 경영자자본주의가 그 밑바탕이 되고 있음을 알 수 있음

46 1 경영자자본주의의 확립 4)주식시장 규제와 기업법의 완화
● 대공황이전까지 주식과 채권거래에 관한 규제는 없는 편이었으나 대공황 이후 주식시장의 도덕적 해이 방지하기 위해 연방법에 따라 규제가 본격화 ‣ 1933년 증권법, 1934년 증권거래법 제정은 상장기업이 공개하는 정보의 정확성과 투명성 확보를 목표로 기업보다 주식시장 참여자인 주주들의 이익을 우선시 했지만 시장질서 확립시켰기 때문에 결과적으로 주식시장의 발전 유도함으로써 주식소유의 분산 유도하게 되고 경영자자본주의 확립의 기초가 됨 ● 회사법은 1910년대까지도 기업이 주주이익 위해 운영되어야 한다고 보았으나 1920년대 이후 소유와 경영의 분리확산과 증권시장의 발달, 전문경영자계층이 등장하게 되면서 점차 기업을 주주의 이익을 넘어서는 다양한 사회적 실체(social entity)로써 보는 견해가 나타나 완화되어 결과적으로 경영의 자율성을 보장하는 방향으로 변화 ●1933~34년 각 증권법 내용 당시에 제정된 글래스-스티겔법․ 증권법․ 증권거래법 등의 목적은 증권거래 시의 책임성․ 투명성 등을 높여서 일반 국민들이 주식을 소유할 시 조금 더 안정적으로 할 수 있게끔 하는데 있었음. 때문에 그 동안 합법적이었던 ‘내부자 거래를 근절하고, 공시제도․ 회계․ 감사제도․ 증권위원회 신설 등의 각종 규제를 둠으로써 기업의 책임성과 증권거래시의 투명성을 높일 수 있었기 때문에 주식시장질서가 확립되었다고 볼 수 있음. ●증권법- 상장기업의 등록절차 , 외부감사, 주주소송권, 연차감사보고서 및 분기별 재무보고서 공시 등 규정하고 있으며 내부자(이사 및 임원, 10%이상 지분소유주주)의 거래를 제한 ●회사법도 원래 주주이익 우선시했으나 이후 경영자자율성보장 방향으로 무분별한 주식회사난립은 주식시장의 투명성을 저해하므로 불완전정보에 의한 주주들의 피해를 방지하고자 함, 하지만 이후 주식회사증가하고 주식시장발전하며 규제완화 경향 보이는데 따라서 주식소유분산증대로 경영자권한 강화될뿐만 아니라 사회적 실체로 보는 관점도 나타나며 경영자의 자율성 보장하는 방향으로 개선 ●사회적 실체(social entity)- 자본제공자가 자본을 제공할 유인이 있도록 충분한 수익률이 보장되는 것은 당연한 것이나 기업은 이와 마찬가지로 존중되어야 할 다른 목적들, 즉 소비자욕구충족, 제대로 된 고용기회의 제공, 주변공동체의 공공생활에 대한 기여 등을 갖고 있고 이런 다양한 기업구성요소들 간의 갈등적인 요구들의 해소는 기업이사회의 판단을 요하며 어떠한 요구도 정당하게 고려되어야 한다고 보는 것, 따라서 이러한 사회적 실체로서의 다양한 목적을 이루기 위해서는 주주의 이익만을 고집해서는 안되기 때문에 법인회사설립과 그 권한이 증대되면서 자연스럽게 주주권한감소하고 경영자의 권한증대 ●사회적실체 등장 이유 기업을 해당이해당사간의 총체인 사회적실체로 보는 관점은 20세기중후반의 미국기업의 특징과 부합되는데 주주의 직접적 이익 넘어서는 경영자재량권의 강화(인수합병 시 경영자가 주주 이외의 다른 이해관계를 고려하는 것은 합법적)와 기업의 기업의 사회적의무 강조(주주이익극대화 아닐수도 있는 자선기부와 같은 행위 전통적으로 지지해옴)를 들 수 있다. 이러한 관념은 미국 경영자자본주의 문화 속에 깊이 스며 들였고 일반대중들도 공유함

47 1 경영자자본주의의 확립 5)경영지배사례 ●유에스스틸 ● 제너럴일렉트릭
‣ 카네기 출자 설립한 카네기 철강회사와 전문경영인 게리가 이끌던 페더럴 철강회사는 1901년 유에스 스틸로 합병 ‣ 이 거래의 주역은 카네기 철강회사의 회장이었던 쉬왑과 페더럴 철강회사의 자본 조달했던 모건 ‣ 모건의 회사는 그 이후 합병에서도 주도적 역할 담당, But 이사회의장은 게리가 맡았으며 1927년까지 회사를 이끔 ‣ 이후 테일러가 모건 지지받아 1932년 회장 겸 이사회 의장 취임 ‣ 1929년 최대주주의 지분은 0.74%, 20대주주의 지분은 5.1%뿐 ● 제너럴일렉트릭 ‣ 1878년 설립된 에디슨 전기회사는 모건과 빌라드의 지배받게 됨 빌라드는 에디슨회사와 전차회사 합병시키며 에디슨 제너럴일렉트릭의 회장으로 취임 But 1892년 모건의 주도하에 톰슨-휴스턴과의 합병으로 톰슨-휴스턴 회장이었던 전문경영인 카핀이 회장취임 이후 20여년동안 회사 이끌며 이사회의장까지 겸임 1925년에는 이미 이사회의 40%가 전문경영인 ● 소유지배→금융지배→경영자지배로의 이행과정 ● 경영자지배로의 이행은 19C후반 철도, 통신회사에서도 보여짐 ‣ 펜실베니아 철도 년대 이미 이사회는 전문경영인 톰슨과 그가 선임한 사람들로 채워짐 ● AT&T도 일찍부터 경영자지배가 확립된 회사

48 1 경영자자본주의의 확립 6)주주발언권이 강화되는 경영자 자본주의
● 소유와 경영의 분리, 소유의 분산, 증권시장 발달, 전문경영자계층의 등장으로 형성된 경영자본주의는 법인권한확대와 함께 성장해옴 ● 50~60년대까지 미국의 기업지배구조는 경영자가 단기적 수익극대화 추구하는 주주영향력을 배제하고 조직확대통한 내부자이익을 우선시 함으로써 계급타협유지, 장기적 투자를 통해 성장 촉진하는 경영자자본주의 생산체제 ● 기업지배구조측면에서 보면 80년대 구조조정 이전까지는 형식적으로는 주주가 기업의 주인 But 실질적으로는 기업 내 자원을 경영자가 통제하는 경향 보임 즉, 이사회의 독립성은 형식적인 것에 지나지 않았으며 경영자의 권력수단에 불과 ● 1960년대 후반 독일, 일본의 제조업과의 경쟁에서 뒤쳐져 타격 입은 미국기업들은 M&A, 구조조정 시도하지만 노동계급의 저항 초래했고 경영자자본주의의 계급타협 기반 붕괴하며 결국 독일과 일본에 경쟁우위점유 실패 → 이후 경영자 재량권에 대한 주주자본주의의 반격으로 경영자 독자성과 기업지배력 약화되고 주주발언권 강화 (주주자본주의 득세, 재무전문가 출신 경영자,기관투자자의 금융시장 주도) ●경영자자본주의는 주주이익을 완전 무시한 것 아님 (주주배당 대신 내부유보 통해 재투자해서 기업혁신투자 생산성향상해 장기적 성장촉진 이뤄져 주가 상승해 주주도 이익) ●금융헌신- 내부유보와 직접금융으로 대규모자본 조달함으로써 외부자본, 주주 등 외부간섭배제하고 금융헌신 확보해 경영자자본주의체제 공고히 하는데 기여 ●재무출신 전문가 – 회계 ,계량적으로 확실한 투자만 선호하게 되므로 단기적 투자에 집중될 수 밖에 없기 때문에 주주이익극대화 꾀할 수 있는 좋은 선택임. 반면 장기적 투자에 소홀해 지게 됨 ●독, 일과의 경쟁에서 뒤쳐진 이유 대리인비용의 발생 때문임. 즉, 경영자권한강화는 감시소홀로 이어지고 경영자의 방만한 경영의 문제가 결국 터져 독, 일의 강력한 내부지배체제에서 오는 경쟁력 앞에 무릎 꿇게 됨

49 2 주주자본주의와 기업지배권시장 주주자본주의와 기업지배권시장 <1980년대> 1)주주자본주의
● 1960~70년대에 접어들면, 전문경영인들은 회사의 잉여자금을 주주들에게 배당하기 보다는 M&A등을 통해 몸집을 키우는데 집중 ● 기업의 효율성, 수익성, 배당 등 주주의 가치를 고려하지 않고 경영자 자신의 경력, 능력, 만족 등을 위한 제국건설을 위한 무분별한 M&A가 수행 ● 이 같은 상황에서 미국경제의 국제경쟁력과 수익성 악화 등의 문제들이 발생하자 이사회라는 기업의 내부지배수단에 의해 감시되는 전문경영인 체제의 효율성에 대한 의문이 제기 → 1980년대 들어 경영자에 대한 대리인 비용을 줄이고 주주가치 극대화를 도모하고자 외부기업지배수단인 적대적M&A에 의존하는 주주가치 옹호론자들이 등장해 경영자자본주의 약화되고 주주자본주의 경향 강화 ●주주자본주의 1980년대 들어 경영자에 대한 대리인 비용을 줄이고 주주가치 극대화를 도모하고자 외부기업지배수단인 M&A에 의존하는 주주가치 옹호론자들에 의해 형성된 주주가치중심의 경영방식

50 2 주주자본주의와 기업지배권시장 2)기업지배권시장
주주들이 주식매입을 통해 얻은 기업지배 권리인 이사회통한 경영진 감시 등의 내부적 지배권행사수단이 아닌 소유한 지분의 거래를 통한 기업매각, 인수합병, 경영진교체 등의 지배권행사를 통해 회사 경영진을 감시하는 외부적 기업지배수단으로써 이용 ● 경영자자본주의 통한 방만한 경영을 주주들이 참지 못하고 이사회라는 내부지배수단보다 더욱 강력한 외부적 기업지배수단인 기업지배권시장에 의존하게 됨 ● 즉, 주주가치 극대화 달성하지 못한 기업에 적대적 합병 이뤄지므로 경영자가 주주이득추구에 동참하는 경향 → 따라서 주주들은 기업지배권시장을 통한 적대적 M&A의 사용가능성을 통해 대리인 비용의 최소화를 추구하는 경향

51 2 주주자본주의와 기업지배권시장 ● 효율적 시장가설
1970 Fama가 제시한 것으로 효율적 시장에서는 현재의 주식가격은 기업과 장래의 경제적 상황에 관해서 알려진 모든 정보를 신속하고 정확하게 반영한다고 주장 ‣ 기업지배권 시장을 이해하기 위해서는 효율적 시장가설을 이해할 필요 ‣ 효율적 시장에서는 현재의 주식가격은 기업의 현재가치와 미래의 경제적 상황 등에 관한 모든 정보를 신속하고 정확하게 반영하기 때문에, 기업의 경영상의 비효율이 발생하면 주가는 낮게 형성되며 반대로 경영상의 효율이 높아지면 주가는 높게 형성 ‣ 따라서 기업의 가치를 정확히 반영하고 있는 주식을 매수 또는 매각하여 경영진에게 기업경영의 효율을 높이도록 압력행사 가능 ‣ 이러한 기업지배권 시장을 통한 활발한 기업인수활동은 개별기업의 효율성을 향상시킴으로써 결과적으로 국민경제의 효율성을 제고시키고, 자의적 경영에 대한 소액주주의 권익 보호하는 등 산업구조조정의 촉진에 영향을 주며, 경영효율성 촉진 → 따라서 효율적 시장가설은 대리인 문제의 측면에서 기업지배권시장을 통한 경영자감시가 효율적이고도 강력한 수단이라는 이론적 기초를 제공 → 1980년대 정크 본드를 이용한 자금조달에 의해 증권시장은 외부기업지배구조의 강렬한 수단으로 성장 ● 주주가치옹호론자들은 경영상 부주의, 방만, 불법행위 등 경영의 비효율 발생하면, 시장은 해당기업에 내재된 비효율을 정확히 반영해 기업장래전망 어둡게 해 주가를 낮게 만들고, 주식가치하락은 예민한 투자자로 하여금 경영자해고 , 기업분할매각 통해 막대한 차익 얻을 수 있게 한다고 봄 ● 또한 기업매각 후 새로운 소유주는 전임경영자의 잘못을 바로잡기 위해 더 능력 있는 경영자 고용할 것이고 기업성과 개선시킬 수 있을 것 ● 따라서 기업지배권시장은 경영자가 주주의 눈치를 보게 함으로써 경영의 효율성을 제고시키므로 주주들에게도 좋은 수단이며 사회전체적으로도 효율적이라 주장 ●효율적 시장가설과 적대적 M&A의 연관성 A. 만약 효율적 시장가설이 맞지 않다면 주식가치는 회사의 진정한 가치를 정확히 반영하지 못하게 된다. 반면 경영자는 회사의 가치를 정확히 파악하고 있기 때문에 회사의 장기 투자를 결정시 시장성에 대한 평가는 경영자들은 제대로 평가할 수 있으나, 시장에서는 제대로 판단하지 못하게 된다. 때문에 시장에서의 주식가치는 하락하기 때문에 누군가가 적대적 M&A를 시도하여 장기투자 계획을 철회하게 되면 주식가치는 다시 상승하게 되고 M&A 공격자는 주가 차익만큼의 이익을 실현할 수 있게 된다. 이렇게 되면 적대적 M&A는 기업의 효율성을 떨어뜨리기 때문에 나쁜 것이 된다. 반대로 효율적 시장가설이 맞는 것이라면 낮은 주식의 가치는 경영자들이 기업을 효율적으로 경영하지 못하는 것이므로 적대적 M&A를 통한 경영진의 교체는 기업의 효율성을 향상시키는 것이 되기 때문에 좋은 것이 된다. 또한 주식의 높은 가치는 경영진의 능력을 증명하는 것이 되기 때문에 기업에게 단기적 이익을 극대화시켜 주식의 가치를 높게 유지하는 단기주의와 밀접한 관련이 있다고 할 수 있다. ※정크본드 - 신용등급이 높아 투자적격업체에 속했던 기업이 경영악화나 실적부진으로 신용등급이 급격히 낮아졌을 때 과거 그 기업이 발행했던 채권을 지칭하는 용어로 최근에는 그런 악성채권뿐만 아니라 성장성은 있으나 신용등급이 낮은 중소기업이 발행한 채권, 혹은 기업의 매수·합병에 필요한 자금을 조달하기 위해 발행한 채권 등을 광범위하게 지칭

52 2 주주자본주의와 기업지배권시장 ● 적대적 M&A
기업지배권 시장을 통해 경영자의 행동을 감시하고 규율하는 방식으로 상대기업의 동의 없이 강행하는 기업의 인수와 합병을 뜻함 주식소유의 분산으로 인하여 상장기업의 주식을 대규모로 매수 또는 단기간에 매집한 주식을 다시 매각하는 것이 가능하기 때문에 기업인수 활동이 기업경영진에 압력을 가하는 견제장치로서의 기능을 하게 됨 ‣ 통상 적대적 M&A는 공개매수(Tender Offer)나 위임장 대결(Proxy Fight)의 형태를 취함 ●공개매수 단기간에 의도한 가격으로 대량의 주식을 공시해 매집하게 되는데 인수대상 기업도 적극적으로 맞대응하게 되므로 그 과정에서 주가가 오른다. 그리하여 시세차익을 노리는 공개매수도 생기게 되고, 주식을 매집한 후 대주주를 협박하며 이미 매집한 주식을 비싼 값에 되파는 그린메일(Greenmail)도 있을 수 있다. ●위임장 대결 주총에서 의결권을 갖고 있는 위임장을 보다 많이 확보해 현 이사진이나 경영진을 갈아치우는 방법 ●기업지배권시장 (M&A) 장점 기업간 결함에 의한 자원배분의 효율성(거래비용감소), 기업경영의 효율성과 투명성제고 ( 대리인 비용감소), 산업구조조정의 순기능 ●기업지배권시장 (M&A) 단점 성행할 경우 경영진의 단기성과 주주가치집착경향 증대, 경영진교체에 따른 기업전략 수정의 손실, 지나친 부채통한 합병은 재무악화 유발 ● 적대적M&A 사례 ●경영자 자본주의 대리인비용발생 사례 엔론(Enron) 2001년 12월, 시가총액 기준 미국 7대 기업 엔론(Enron)이 한국 돈으로 약 48조원의 부채를 지고 파산신청을 함에 따라 기업지배구조는 전국적 관심사가 됨. 이에 따라 엔론의 각종 불법 내부거래 밝혀지는데 소유와 경영이 분리된 미국 대기업들이 안고 있는 경영자통제 문제의 전형을 보여줌

53 2 주주자본주의와 기업지배권시장 ● 적대적M&A방어수단 ‣ 인수자의 매수자금에 부담을 주는 방법과 재무적인 전략
‣ 회사정관을 이용한 전략 등 Poison Pill (독약처방) Golden Share (황금주) Duar class stock (차등의결권 제도) Crown Jewel (왕관의 보석) ●독약처방(Poison Pill) - 경영권을 위협받는 기업이 기존 주주들에게 시가보다 싼 값에 주식을 살 수 있는 권리를 주는 제도로서, 이 제도를 시행하면 경영자는 우호지분을 보다 수월하게 확보할 수 있어 적대적 M&A공격으로부터 경영권을 지킬 수 있다. ●Golden Share(황금주) - 황금주란 단 한주 만으로도 합병, 이사해임 등 경영권에 직결되는 중요 의사 결정에 대해 절대적인 권한(거부권을 행사할 수 있는 권한)을 행사할 수 있는 특별주식을 말한다. 따라서 적대적 M&A 공격 세력이 시장에서 주식을 대거 매입해도 황금주를 가진 주주가 주총에서 거부권을 행사하면 M&A를 무산시킬 수 있다. ●Duar class stock(차등의결권 제도) - 차등의결권 제도는 일부 주식에 대해 다른 주식보다 수십 배에서 수백 배까지의 의결권을 부여하는 것을 의미한다. 따라서 적대적 M&A공격세력이 방어세력보다 더 많은 지분을 가지고 있어도 방어세력이 의결권이 더 많은 주식을 소유하고 있다면 적대적 M&A로부터 경영권을 지켜낼 수 있다. ●Crown Jewel(왕관의 보석) - 왕관의 보석이란 적대적 M&A의 대상 기업이 가지고 있는 가장 가치 있는 자산을 뜻하며, 적대적 M&A가 시도될 때 방어세력이 왕관의 보석을 시장에 매각함으로써 자산 가치를 떨어뜨려 M&A의 의미를 희석시켜버리는 방법이다.

54 3 기업지배권시장의 약화 기업지배권시장의 약화 <1990년대>
●기업지배권 시장의 규율효과가 실제로는 매우 극단적인 경영의 비효율이 나타나는 기업에만 적용가능 ● 차입매수 등 기업인수 달성 방식이 오히려 기업의 부채를 증가시켜 기업의 건전성을 저해 ● 경영자들이 합병되지 않기 위해 기업의 시장가치를 높이는 일에만 몰두하여 장기적 기업 경영보다는 단기적 이윤획득에 더 집착하게 한다는 부정적인 측면 부각되며 비판 → 따라서 많은 주 의회에서 기업인수 어렵게 만드는 회사법 통과 → 또한 1980년말부터 경영자들은 적대적 기업인수 대항할 수 있는 효과적 대응책 마련 ● 결국 1990년대 들어서면서 법과 사회의 변화로 기업지배권시장 이용하는 것이 너무 많은 비용 유발했기 때문에 적대적 기업인수의 시대는 막을 내림 ● 따라서 주주들은 경영감시를 위한 새롭고 강력한 방안을 모색 - 전통적인 내부지배수단을 통해 주주 힘 강화시키는 것에 초점 ‣ 주주와 경영자간 의사소통방식 개혁, 이사회 구조개혁, 경영자 유인보상책개혁 ‣ 이와 함께 기관투자가들은 주주행동주의를 주장하며 기관투자가와 기업간 장기투자관계를 발전시켜 주인 , 대리인 문제를 극복하려고 함 ●반인수정관개정 이사회로 하여금 독소조항 호선제 이사회 차별적주식발행제 ●차입매수 - 기업을 인수·합병(M&A)할 때 인수할 기업의 자산이나 향후 현금흐름을 담보로 은행 등 금융기관에서 돈을 빌려 기업을 인수하는 M&A 기법의 하나

55 4 기관투자가의 주주 행동주의 기관투자가의 주주 행동주의 <1990년대>
● 주주행동주의 (shareholder activism) 주주들이 배당금이나 시세차익에만 주력하던 관행에서 벗어나 소유권을 바탕으로 경영에 개입해 이익을 추구하는 행위 ● 영미형 기업지배구조는 유동적 자본시장에 의한 간접적인 기업지배구조의 형태를 취하므로 따라서 기관투자가 포한한 주주들의 소극적 참여 이루어져 옴 ● 하지만 1990년 이후부터 미국의 기관투자가들은 독일이나 일본보다 훨씬 적극적으로 감시자의 역할을 수행 ● 기업 주식의 많은 부분을 연기금 , 뮤추얼펀드, 보험기관, 은행 등의 기관투자가들이 소유 ‣1997년 100대기업 주식의 60%이상 보유 ● 그 결과 보유한 특정기업지분 매각해 투자에서 퇴출하는 것 어려워졌기 때문에 투자한 기업을 잘 관리해야 할 필요성 증대 ● 즉, 기업지배권시장 통한 대리인 문제해결이 어려워졌기 때문에 대안적인 기업규율 수단으로써 내부적 수단에 주목 ‣ 사외이사 다수 선임해 경영자 적극감시 ‣ 경영성과에 따른 경영자 보수 지급하는 성과급 보수제도 ‣ 투표권위임제도, 표적프로그램 ●독일과 같이 시장에서의 기업 진퇴출이 어려운 경우 대형 선도은행에 의해 적극적 통제방식의 기업지배구조 취하며, 일본은 미국과 독일의 중간 형태 취함 ●독일기업 진퇴출 어려운 이유 시장형성이 미국만큼 진퇴출 용이하지 않기 때문에 즉, 한국과 비슷하게 기업들 내부자 지배하므로( 상호 출자, 다단계출자 ) 시장 통해 진퇴출 힘들다 또한 주로 은행의 채권, 차입으로 기업자금 조달하므로 주도은행 통한 통제가능 ●기관투자가들이 매각 힘든 이유? 기관투자가들도 주식시장 성장에 힘입어 고수익 얻기 위해 투자해왔기 때문에 대량의 주식 보유하게 됨 , 영국과 마찬가지로 단기적 수익 고려해 투자했던 것이기에 경영에 큰 관심 없었음. 1 이후 반인수 정관개정 등 적대적M&A대한 반발로 인한 기업규제환경이 변화함에 따라 기업인수합병 어려워지고 특정기업지분의 대량매각이 힘들어짐 ●주주행동주의 방법 - 기업부실책임추궁, 경영투명성 제고, 임원교체요구 긍정적 측면 - 기업의 이익을 극대화해 주주들에게 그 이익을 돌려주는 효과 기대 부정적 측면 - 단기수익 위주의 경영권 행사 요구, 불공정거래요구 등 부당한 경영간섭 ●연기금 – 연금과 기금 ●뮤추얼펀드 - 유가증권 투자를 목적으로 설립된 법인회사로 주식발행을 통해 투자자를 모집하고 모집된 투자자산을 전문적인 운용회사에 맡겨 그 운용 수익을 투자자에게 배당금의 형태로 되돌려 주는 투자회사 ●CEO 스톡옵션 - 기업이 근로의욕을 고취시키기 위해 임직원들에게 일정기간이 지난 후 회사의 자사주식을 일정부분 매입 혹은 처분할 수 있도록 부여하는 권한 ●투표권위임제도- 소액주주들이 주주총회에서 기관투자가들에게 투표권위임해 경영자에 압력 가함으로써 주주이해를 위해 최선 다하도록 하는 방법 ●표적프로그램- 기업지배구조나 성과가 특히 나쁜 기업을 표적으로 정해 공개비난, 요구문건 전달, 위협 등 압력행사

56 Ⅳ 미국 기업지배구조의 평가

57 미국 기업지배구조의 평가 ● 경영자 자본주의에서 금융주도적 주주 자본주의로 바뀌는 경향성 띄지만 아직까지 경영자자본주의적 성격이 완전히 퇴색된 것은 아니며 경영자의 기업지배 또한 상당부분 차지 ● 지난 20~30년간은 그 구체적 수단의 변화가 있긴 했지만 주주가치극대화라는 일관된 목표를 위해 변모 ● 미국기업지배구조는 결과적으로 자본, 노동자, 경영자 사이의 타협을 무너뜨리는 대신 주주와 경영자 사이의 이해 일치 및 협조를 유도하는 경향 ● 미국의 기업지배구조는 내부적 수단이든 외부적 수단이든 대리인 비용감소를 위해 주주가 경영자를 감시해 왔으며 이에 대해 경영자는 경영권확보를 위해 대응해 오는 역학관계가 성립되어 옴 ● 미국의 기업지배구조 평가와 전망 경영자자본주의는 장기성장체제 구축 할 수 있었으나 이사회의 독립성 결여로 방만한 경영의 문제가 있었으며 기업지배권시장 통한 주주자본주의는 대리인비용을 줄일 수 있는 강력한 수단으로 사용되었지만 단기주의로 인해 장기성장체제로써의 한계가 있었다고 볼 수 있음 따라서 영미형의 기업지배구조가 대리인 비용을 줄이는 가장 좋은 방법이라는 것은 생각해봐야 할 문제이고 다만 앞으로 살펴 볼 일본, 독일 , 북유럽 형 기업지배구조 통해 대리인 비용 줄일 수 있는 효과적인 다른 방법의 존재여부를 생각해 볼 필요 있을 것

58 질의 및 토론 ●한국 상장기업의 주주구성은 어떻게 되어있는가?
한국은 기업지배구조가 기업들 간의 상호출자로 지켜지고 있기 때문에 기업들의 주식보유 비율이 약 30%, 1997년 IMF금융 위기 이후 금융자본의 개방화로 인해 외국인들의 비율이 높아져 약 30%, 그리고 개인의 비율이 약 30%를 차지하고 있다. ●신자유주의의 영향은 나쁜 영향? 기본적으로 주주자본주의에 영향 미친 것 사실 금융세계화 통한 주주중심 기업지배구조는 단기주의, 기회주의 확산시킴 장기적 발전체계로서 한계노출 (너무 주주중심으로 외부지배수단 사용) ●금융주도적 축적체제와 노동배제 80년대 M&A통한 구조조정으로 기업지배구조 재편 되는데 금융유동성을 중심으로 주주자본주의 성격 강화되는 금융주도적 축적체제 확립해 90년대 장기호황 누림 M&A통한 구조조정은 기존경영자의 축출로 주주가 이전의 경영자본주의 하 이해관계자(특히 노동계급)와의 묵시적 계약을 파기함으로써 이득을 취하게 함 ‣ 따라서 기업지배구조에 있어 노동자계급이 배제되고 고용불안정, 실질소득 감소 등의 분배의 형평성의 문제 발생 → 과도한 주주자본주의 경향과 금융주도적 축적체제는 경영자와 주주의 이해관계 일치를 유도하여 단기주의, 노동계급배제의 문제를 낳음 ● 금융주도적 거품형성 주식가격 상승은 이윤증대보다는 주식시장의 초과수요로 인해 유발된 것. 즉, 신주발행은 늘었지만 자사주식 매도한 자금이 아닌 차입매수나 내부유보 등의 현금으로 대부분의 M&A이뤄졌고, M&A방지 혹은 스톡옵션 등 성과보상제도로 자사주식보유 증대했기 때문에 전체 주식공급물량은 –가 되었고 따라서 주식시장 초과수요와 기관투자가의 수요증대가 주가 상승 이끌었다고 볼 수 있음 ● 1990년대 신경제는 논재의 대상 - 미국기업의 이윤증대는 노동생산성향상에 의한 것도 있지만 대량해고나 실질임금 하락 등 노동자 희생 하에 가능했다는 점 주목할 필요 영미형은 지금의 기회주의적인 체제대로는 장기적인 것이 될 수 없다 생산성향상은 국가주도의 IT산업투자와 이를 뒷받침하는 주식시장의 발달에 의한 자본조달일 뿐 주주자본주의에 의한 것이라는 인과관계로 볼 수 없으며, 불평등노사관계와 주주자본주의 경향이 강해지고 있는 것은 문제.

59 참고문헌 『 미국 자본주의 해부 』 김진방, 성낙선 외. 풀빛 (2001)
『 미국 자본주의 해부 』 김진방, 성낙선 외. 풀빛 (2001) 『 기업민주주의와 기업지배구조 』 민주주의사회연구소. 백산서당 (2002) 『 새로운 패러다임하에서 한국기업의 바람직한 지배구조』 최운열, 이정진. 집문당 (2001) 『 외국과 국내 기업집단의 소유지배구조 비교분석 및 정책연구 』 상명대 경제정책 연구소 『 외국 기업 소유지배구조 및 금산관계 』 연세대 경제 연구소 『 기업 지배구조와 기업 범죄 』 유병구. 한국형사정책연구원 『 기업의 역사 』 존마이클스웨이트& 에이드리언 올드리지. 을유문화사 『 영국 기업사 』 김현숙. 주영사 『 영국 기업의 사회적 책임: 정책과 관행 』 리사화이트하우스. 국제노동