고려대 경영대학 Vanderbilt University 교수 조명현 M&A제도개선에 관한 소고 고려대 경영대학 Vanderbilt University 교수 조명현

AGENDA 쟁점 국내 상장기업의 주식 취득관련 제도 외국인의 국내기업 주식 취득관련 제도 현행 법령상 가능한 경영권방어 관련제도 외국의 경영지배권시장 관련제도와 추이 결어

M&A관련 최근 쟁점사항 최근 재계는 소버린의 SK㈜경영권장악 시도, 재벌그룹 금융계열사의 의결권 제한 등에 대하여 민감한 반응을 보이며, 경영권보호장치를 강화하여 안정적인 경영환경을 조성해 줄 것을 정부에 건의한 반면 5% Rule을 포함한 증권거래법 개정을 둘러싸고 Financial Times등의 일부 외신은 ‘경제적 국수주의’라는 원색적 비판까지 제기   국내기업의 경영지배시장을 둘러싼 극단적 시각차가 공존하는 상황에서 올바른 시각을 정립하고, M&A의 순기능은 제고하되 역기능은 최소화할 수 있는 방안을 마련할 필요

국내 상장기업의 주식 취득관련 제도

국내 상장기업의 주식 취득관련 제도  ‘94.1.5 : 주식대량소유 제한규정(대주주 아닌 자의 상장법인 지분 10% 초과 소유를 원천금지) 폐지하면서, 3년간 시행 유예     적대적 M&A가 가능해지게 되는 제도개편의 시발 ‘97.1.13 : 의무공개매수제도가 도입되어 주식대량소유 제한규정 대체     의무공개매수제도 : 상장기업 지분 25%이상 매수시 50%+1주를 의무적으로 공개매수해야 하는 제도  

‘98.2.24. : 의무공개매수제도가 폐지되고, 일반공개매수와 주식대량보유·변동보고(5% Rule) 규정 도입 국내 상장기업의 주식 취득관련 제도  ‘98.2.24. : 의무공개매수제도가 폐지되고, 일반공개매수와 주식대량보유·변동보고(5% Rule) 규정 도입    의무공개매수제도가 기업 M&A시장의 발전에 저해가 된다는 지적 등을 고려하여 폐지   IMF도 폐지 요구   일반공개매수제도 : 6개월간 유가증권시장 또는 코스닥증권시장 밖에서 상장기업 지분 5%이상 취득하는 경우 공개매수(불특정다수인에게 매수의 청약을 하거나 매도의 청약을 권유하여 매수)하는 제도     5% Rule : 상장기업의 주식을 5%이상 대량 보유함으로써 기업지배권에 영향을 미칠 가능성이 있는 경우 그 보유·변동내역에 대해 공시의무를 부과하는 제도  

‘05.3.29. : 5%Rule 및 공개매수제도 등 경영지배권시장 관련 제도 개편 (1) 국내 상장기업의 주식 취득관련 제도  ‘05.3.29. : 5%Rule 및 공개매수제도 등 경영지배권시장 관련 제도 개편 (1) 5%보고의 보유목적 보고 의무화 및 보고내용 차등화   5%이상 지분 보유자가 ‘경영권에 영향을 주기 위한 목적’을 갖고 있는지 보고하도록 하고 그에 따라 보고내용을 차등화   5%보고 제도의 보유 목적, 대량보유자 및 그 특별관계자에 관한 사항 변경시 보고를 의무화   5%보고 제도의 보유목적 변경시 의결권 행사 및 추가취득을 5일(냉각기간: cooling period)간 금지    냉각기간제 : 보유목적을 경영권에 영향을 줄 목적으로 변경하는 경우 일정기간 의결권 행사 및 추가취득을 금지하는 제도

‘05.3.29. : 5%Rule 및 공개매수제도 등 경영지배권시장 관련 제도 개편 (2) 국내 상장기업의 주식 취득관련 제도  ‘05.3.29. : 5%Rule 및 공개매수제도 등 경영지배권시장 관련 제도 개편 (2) 공개매수 기간 중 유가증권 발행 허용   제3자 배정은 상법의 규정(§418)에 의해 신기술의 도입, 재무구조의 개선등 회사의 경영상 목적을 달성하기 위해 필요한 경우에 가능 경영권 방어도 경영상 필요에 포함된다고 본 지방법원판례[‘03.12.12]가 있음 공개매수제도의 활성화를 위한 규제 정비   공개매수 신고 후 대기기간(3일) 폐지   - 공개매수 기간을 20일 이상으로 의무화하고 있어 충분한 숙고기간이 주어져 있고 신속한 공개매수를 어렵게 하므로 폐지   6개월 내 반복 공개매수의 금지 삭제   정정신고시 공개매수기간의 연장 제한   - 정정신고시 공개매수 기간이 새로 시작되지 않고 당초 종료일보다 최대 10일간만 연장되도록 하여 불필요한 장기화 방지

외국인의 국내기업 주식 취득관련 제도

 외국인의 국내기업 주식 취득관련 제도 ‘98.2.24. : 자산규모 2조원이상 기업에 대한 외국인 투자시 재경부장관 허가요건 폐지 (舊 외자도입법)   ‘98.5.22. : 상장기업에 대한 외국인 주식투자한도(10%) 폐지   ‘98.5.25. : 외국인이 국내기업 기존주식 10%이상 지분 인수시 피인수회사의 이사회 의결제도 폐지 (舊 외자도입법)

외국인의 국내기업 주식 취득관련 제도 현재 외국자본에 대한 규제는 외국인투자촉진법과 개별법을 통해 이루어짐  외국인의 국내기업 주식 취득관련 제도 현재 외국자본에 대한 규제는 외국인투자촉진법과 개별법을 통해 이루어짐    외촉법에서는 외국인투자에 대해 원칙적으로 사전신고의무만을 부여하고 있으며, 투자제한 및 제외업종을 한정적으로 열거                  제외업종 : 우편업, 교육관련업, 공공기관 등 63개 업종         제한업종 : 통신관련업, 신문관련업, 방송관련업 등 28개 업종    개별법에서는 증권거래법, 은행법 등에서 외국인투자를 부분적으로 제한     

외국인의 국내기업 주식 취득관련 제도 증권거래법에서는 공공적 법인에 대한 외국인 주식취득을 제한  외국인의 국내기업 주식 취득관련 제도 증권거래법에서는 공공적 법인에 대한 외국인 주식취득을 제한       외국인 1인 주식취득한도는 당해 법인의 정관에서 규정하도록 하고 있으며, 외국인 전체지분은 40%로 제한         공공적 법인 : 국가기간산업 등을 영위하는 법인으로서 재경부장관이 관계장관의 협의를 거쳐 지정하는 법인(‘04.12 현재 한전만 지정)       은행법에서는 외국인이 은행지분 10% 이상을 소유하고자 할 경우 금감위 승인을 얻도록 규정         국내자본은 금융전업자인 경우에는 외국인과 동일한 규제를 받고, 비금융산업자본은 4%이상 취득이 금지되므로 외국인에 대한 차별이나 내국인에 대한 역차별은 아님     OECD 자본자유화 유보항목인 항공, 통신, 해운, 정기간행물 등에 대해서도 외국인 지분한도를 제한

현행 법령상 가능한 경영권방어 관련제도

 현행 법령상 가능한 경영권방어 관련제도 신주발행(상법 제418조) : 신주발행으로 유통주식 물량을 증가시키고 우호적인 제3자의 지분을 높여 적대적 M&A 추진세력의 지분비율을 낮춤으로써 M&A를 어렵게 하는 방법 하지만 명문상으로는 신기술의 도입, 재무구조의 개선에 국한되어 있음  우리사주조합(증권거래법 제191조의 7) : 일반공모의 경우 우리사주조합에서 주식을 매입하게 하여 우호적인 내부 안정주주를 확보     증권거래법 제191조의 7(우리사주조합원에 대한 우선배정)에서 주권상장법인 또는 주식을 신규로 상장하고자 하는 법인의 우리사주조합원은 20%의 범위내에서 우선적으로 주식배정을 받을 권리가 있다고 규정

 현행 법령상 가능한 경영권방어 관련제도 특별 다수결 조항 : 정관에 합병은 통상적인 안건에 비하여 의결정족수를 증가시켜 적대적 M&A를 어렵게 하는 방법   이사의 시차임기제 : 모든 이사들의 임기가 특정연도에 동시에 만기가 되지 않도록 정관규정을 두는 방법 차등의결권제도(?)    우리나라의 경우 차등의결권 주식은 도입되어 있지 않음, 하지만 의결권이 없는 주식(우선주)의 발행은 가능 (상법 제370조)    따라서, 광의의 차등의결권이 도입되어 있는 것으로 볼 수 있으며, 우선주 발행을 통해 경영권에 미치는 영향없이 자본조달이 가능

 현행 법령상 가능한 경영권방어 관련제도 기업결합 심사제도(공정거래법 제7조) : 다른 회사의 주식 20%(상장기업은 15%) 이상을 취득하게 되면 기업결합을 신고하여, 경쟁제한성 심사를 받게 됨    공정거래법 제7조제3항에 의해 불공정한 방법에 의한 M&A는 제재조치를 받을 수 있음      정상영, KCC 등이 증권거래법상 공시의무(5% rule)를 위반하여 현대엘리베이터(주) 주식을 취득한 건에 대해 불공정 기업결합에 해당된다고 보아 경고 의결권의 대리행사 권유(증권거래법 제199조) : 이해관계가 없는 주주들에게 위임장 용지를 발송, 의결권을 위임해 줄 것을 권유하여 위임받은 의결권의 대리행사를 통해 적대적 M&A를 방어

외국의 경영지배권시장 관련제도와 추이

외국의 경영지배권시장 관련제도와 추이(1): 미국  외국의 경영지배권시장 관련제도와 추이(1): 미국 적대적 M&A에 대해서는 연방법(Williams Act, 증권거래법의 일부)과 州 회사법에 의해 이원적으로 규제    Williams Act는 공개매수에 대한 절차 및 공시 등에 관한 사항만을 규율     공개매수시 공고의무, 공고후 일정기간 후 절차개시 의무, 발행회사측의 공개매수에 대한 신속한 의견공표의무 등 (우리 증권거래법상 공개매수제도와 유사)    각주의 회사법은 적대적 M&A에 대한 방어장치를 규정하고 있으며 주총없이 이사회결의로 경영권 방어장치를 취할 수 있음     독약조항(poison pill) 허용, 그린메일 금지, 종업원 등 이해관계자의 사전동의, 황금낙하산, 이사변경시 초다수결의제 조항, 기업결합 유예제도 등 방어장치를 운용  

외국의 경영지배권시장 관련제도와 추이(1): 미국  외국의 경영지배권시장 관련제도와 추이(1): 미국 한편 미정부는 외국자본에 의한 국내기업 M&A자체를 제어하는 강력한 법(엑슨-플로리오 법)을 보유     외국인의 미국기업 인수가 자국의 국가안보에 위협이 된다고 판단되면 인수자체를 금지할 수 있는 권한이 있음    모든 산업이 대상이며 해당요건도 국가안보라고 추상적으로 정해져 있어 외국기업에 의한 자국기업 인수에 상당한 효과를 발휘

외국의 경영지배권시장 관련제도와 추이(2): EU 및 기타 유럽에는 국가별로 경영권 방어장치가 다양함    차등의결권 주식 : 스웨덴, 핀란드, 덴마크, 프랑스 등    의결권 제한(voting caps) : 프랑스, 이태리, 오스트리아, 네덜란드, 스페인    황금주 : 스페인, 영국, 이태리, 포르투갈, 프랑스 등   일본, 프랑스 등은 외국인 투자에 대해 국가안보, 공공이익 등의 요건에서 정부가 사전 심사할 수 있으며, 영국은 투자철회까지 지시할 수 있음 EU는 역내 경영권시장을 활성화하기 위해 기업인수지침 제정(‘04.4):  경영권시장 활성화를 통해 산업재편을 가속화하여 산업경쟁력을 강화하고 자본시장을 영미수준으로 끌어올리기 위해

외국의 경영지배권시장 관련제도와 추이(2): EU 및 기타    기업인수시 공정경쟁을 위해 이사회의 중립성 유지 원칙과 함께 ‘break- through rule'을 부분채택        break-through rule의 부분적용 : 인수기업이 75%이상의 지분을 확보시 사후경영권 방어장치 중 소유지분 상한선 설정, 의결권 제한 등의 조항을 주총에서 폐지할 수 있음        반면, 회사정관이 아닌 법률에 의거한 의결권제한이나 차등의결권 주식, 황금주식제도 등은 이 원칙의 적용대상에서 제외     Squeeze-out : 90% 이상의 지분을 소유한 매수자에 대해서는 잔여지분을 현금으로 강제매입할 수 있는 권리를 부여     Sell-out : 소액주주에 대해서는 매수자에게 자신의 주식을 매입하도록 요구할 수 있는 권리를 부여

외국의 경영지배권시장 관련제도와 추이(2): EU 및 기타 OECD가 발표하여 권고한 기업지배구조 원칙(’99.5, OECD Principles of Corporate Governance)에서도    기업지배권시장은 효율적으로 투명하게 기능할 수 있어야 하며, 경영권 보호장치(anti-take-over devices)는 경영진의 책임 회피수단으로 사용되어서는 안 된다고 규정     다만, 일본은 독약조항(poison pill) 허용, 황금주 양도제한 등 적대적 M&A를 어렵게 하는 방향으로의 회사법 개정 움직임이 있음

결언: Concluding Remarks 한국의 경영권 방어관련 법과 제도는 주요국의 법과 제도에 수렴해가고 있지만 아직 미비점이 많다고 보여짐. 따라서 이에 대한 보완이 시급 Poison Pill의 경우 매우 시장 친화적인 제도이나 한국의 경우 call option제도 및 주식배당이 법률상 허용되지 않아 사용되기 힘듬 신주발행의 경우도 신기술의 도입, 재무구조의 개선에 국한되어 있음.    하지만 기업지배권시장은 효율적으로 투명하게 기능할 수 있어야 하며, 경영권 보호장치(anti-take-over devices)는 경영진의 책임 회피수단으로 사용되어서는 안 될 것임.   재벌그룹 금융계열사의 의결권 제한과 연기금의 의결권 적극행사는 앞으로 기업지배권 시장의 핵으로 등장할 가능성이 높음.