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Published by지우 도 Modified 8년 전
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M irae Asset Global Investments Emerging Market Experts Brazil Economy & Equity Strategy July 2011 For Financial Professional Use Only
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Table of contents 2 브라질 매크로 분석 브라질 주식 시장 전망
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For Financial Professional Use Only I. 브라질 매크로 분석 For Financial Professional Use Only
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4 브라질 투자는 버블 그래서 위험 ? For Financial Professional Use Only Brazil takes off (2009 년 11 월, 이코노미스트 ) Too hot (2011 년 6 월, 이코노미스트 ) 버블 – 실제 수요 인지 가수요 인지 위기 (Risk?) – 예측치 못한 사건
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5 For Financial Professional Use Only Source: CEIC, FAO 브라질 외환보유고 및 공공부채 비중 Source: BCB 신용부도스왑 (CDS) 충분한 외환보유고 및 낮은 부채비율 외환보유고 3 천억 달러 : 채권국, GDP 대비 공공부채 비중도 40% 이하로 매우 낮은 수준 브라질 CDS 5 년물은 100bps 초반 수준으로 하락 2011 년 5 월 – S&P 신용등급 전망 ‘ 안정적 ’ 에서 ‘ 긍정적 ’ 으로 상향 조정
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6 For Financial Professional Use Only 악순환의 고리를 끊다 교역 조건 개선 충분한 외환보유고 및 낮은 부채비율 환율 절하시 외환 보유고의 가치는 오히려 증가하여 추가 신용하락 리스크는 제한적 브라질은 외부 충격에 내성이 강해지고 있으며, 신흥국들의 신용도가 선진국보다 높아지는 현상이 나타남 교역조건의 개선으로 무역 수지에 국가 재정 건전성 강화 경제위기신용하락 공공부채 ? 환율절하
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7 For Financial Professional Use Only 경상수지 적자는 증가하고 있는 모습이지만 외국인 직접 투자 자금이 이를 충분히 메우고 있는 모습 최근 정부의 규제에도 불구하고 올해 2/4 분기부터 주식 및 채권 시장으로의 자금 유입 규모는 회복세 높은 외국인 자금 유입 규모 Source: Bloomberg 경상수지 및 외국인 직접 투자 Source: BCB 외국인 투자 자금 – 주식 및 채권시장
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8 For Financial Professional Use Only 헤알화의 실질실효환율 레벨은 이머징 통화중 가장 고평가되어 있는 통화중 하나이지만 상품가격의 상승에 의한 부분이 큰것으로 판단 됨 달러화의 약세로 인해 타 상품통화들 또한 강세를 보였음 헤알화 (BRL) 의 절상 추세 – 환율은 국가의 장기 경쟁력 Source: Bloomberg 헤알화 실질실효환율 및 상품가격 추이 Source: Bloomberg 상품 통화 (AUD, CAN, NZD Vs. USD)
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9 For Financial Professional Use Only 원 - 헤알 변동성은 10%~25% 수준을 보여왔으며 ’10 년부터 변동성은 감소하는 모습을 보이고 있음 헤알은 2005 년 이후 원화 대비 지속적인 절상 추세를 보여왔으며, 4 년간 40% 정도 절상되었음 Source: Bloomberg 헤알 - 원 (BRL/KRW) 변동성 및 추이 헤알화 (BRL) 의 절상 추세 – 환율은 국가의 장기 경쟁력
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10 For Financial Professional Use Only Source: Bloomberg 브라질 10 년 만기 국채 수익률 - 환율도 투자의 대상
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11 For Financial Professional Use Only 소득증가에 기반하여 높은 소매판매 성장률 기록 신용대출의 문턱이 낮아진 결과 소비자 신용이 과거 대비 크게 확대된 모습 Source: Bloomberg 소매판매 Index Source: BCB 신규 대출 - 자동차 부분 내수시장 확대 추세
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12 For Financial Professional Use Only 그럼에도 불구하고 연체율은 안정적인 모습을 보이고 있음 또한브라질의 대출 비중은 GDP 대비 46.6% 로 여전히 낮은 수준 : 성장 잠재력 보유 Source: BCB Delinquency Ratio Source: JP Morgan Credit to GDP 내수시장 확대 추세 (2)
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13 For Financial Professional Use Only 가처분소득 대비 이자비용 또한 계속해서 안정적인 모습을 보여왔으며 대출 부분에서의 증가는 무보증 부채보다는 부동산 및 자동차 담보 대출이 가장 빠른 증가세를 보이고 있음 Source: BCB 가처분소득 대비 이자비용 Source: BCB 모기지 및 오토론 추이 내수시장 확대 추세 (3)
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14 For Financial Professional Use Only 브라질 경제의 수출의존도는 약 12% 로 제한적인 수준 브라질 GDP 에서는 내수, 특히 소비자 지출의 비중이 매우 높은 편 Source: Bloomberg 브라질 GDP 구성 Source: BCB 수출입 규모 및 수출 비중 낮은 수출 의존도
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15 For Financial Professional Use Only 브라질 경제활동 인구 / 비경제활도 인구 비율은 계속해서 증가세를 보이고 있으며 이는 1 인당 GDP 증가에 긍정적인 요인 Source: IBGE, BTG Pactual 인구 구조 Source: Itau 노동 인구 증가세 견고한 성장세 - 인구구조
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16 For Financial Professional Use Only 최근의 이러한 성장세로 인해 물가 상승률은 중앙은행의 인플레이션 목표 범위의 상단을 상회하며 물가 우려가 심화되기도 했지만 유가 및 농산물 가격이 안정세를 보이면서 헤드라인 인플레이션은 완화될 것으로 판단됨 Source: IBGE, BCB 헤드라인 & 코어 인플레이션 Source: Bloomberg 유가 및 농산물 가격 안정 견고한 성장세 – 인플레이션 (1)
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17 For Financial Professional Use Only 코어 인플레이션은 구조적인 요인으로 인해 헤드라인 인플레이션만큼 하락속도가 빠르지는 않지만, 2016 년 올림픽, 2014 년 월드컵 개최 준비를 위한 인프라 투자 증가와 빠른 속도로 증가하는 노동 생산성으로 인해 경제 잠재성장률이 높아지면서 점진적으로 해소될 것으로 전망 Source: Morgan Stanley 2011~2015 년 인프라 투자예상 총금액 약 500 조 Source: Economist 노동 생산성 (1 인당 GDP 연 증가율, %) 견고한 성장세 – 인플레이션 (2)
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18 For Financial Professional Use Only 재정수지 또한 정부의 안정된 운용으로 흑자폭이 증가하고 있으며 2011 년 초 출범한 호세프 정부의 R$ 50bn ( 약 34 조 원 ) 재정지출 감소 계획 또한 인플레 압력 완화에 큰 역할을 할것으로 판단됨 현재 지출이 미래의 성장을 막는 것은 브라질의 장기적인 숙제 Source: ITAU, BCB 재정수지 흑자 추이 (% GDP) 비효율적인 정부 지출 견고한 성장세 – 인플레 (3)
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19 For Financial Professional Use Only 견고한 성장세 – 부동산 (1)
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20 For Financial Professional Use Only 견고한 성장세 – 부동산 (2)
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For Financial Professional Use Only III. 브라질 주식 시장 전망 For Financial Professional Use Only
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Summary 글로벌 성장을 견인하는 이머징 국가의 대표주자 역할 지속 주요 선진국 증시 대비 매력적인 밸류에이션 수준 주요 기업들의 견조한 이익 전망 원유, 철광석 등 주요 커머디티 가격 하락위험 제한적 브라질 내 연기금 및 뮤추얼펀드 자금 지속적 유입은 주식시장에 긍정적 For Financial Professional Use Only 22
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23 글로벌 성장 견인의 주역, 이머징마켓 For Financial Professional Use Only 올해 초, 많은 투자자는 인플레이션 압력이 높은 이머징마켓보다는 경기 회복 신호가 뚜렷해보이는 선진국 투자 선호 -> 이에 따라 브라질을 비롯한 주요 이머징마켓 증시는 선진국 증시 대비 낮은 성과를 보임 인플레이션 우려가 점차 완화될 것으로 예상되고 이머징 마켓의 탄탄한 내수 경기와 주요 기업들의 성장성이 다시 주목받으면서 투자 여건 개선되는 중 이머징마켓 중 특히 중남미 지역은 타 지역에 비해 외부 충격에 강하고 원자재 수출국으로서 인플레이션 방어력을 갖고 있기 때문에 유리함 특히 브라질은 원자재 수출 뿐만 아니라 내수시장이 매우 강해 원자재 업종과 내수 업종이 균형을 이루고 있고, 2011-12 년 평균 약 18% 의 순이익 성장이 예상됨 Source: BofA Merrill Lynch 선진국 증시 대비 이머징 증시 상승 추세 지속 Source: World Bank Report ‘Multipolarity – The New Global Economy 선진국 대비 이머징국가의 높은 GDP 성장률
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24 For Financial Professional Use Only 2011 년 6 월 초 기준, 브라질 주식시장의 향후 12 개월 주가수익비율 (12M Forward P/E) 은 약 9.2 배로 미국 (12.5 배 ), 중국 (10.8 배 ), 인도 (14.3 배 ) 등에 비해 매력적인 수준 역사적 주가수익비율과 비교하더라도 최근 5 년 평균인 10.8 배 대비 약 15% 낮은 수준으로 저평가된 구간에 위치하고 있음 Source: Itau Securities 12M Fwd P/E: 브라질 9.2 배로 매력적인 수준 Source: Goldman Sachs Research 역사적 수준과 비교해도 저평가된 상황 매력적인 밸류에이션을 갖춘 브라질 증시
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25 올 하반기 GEM 은 긍정적인 흐름을 보일 것으로 예상 For Financial Professional Use Only Source: Bloomberg, Mirae Asset Global Investments MSCI Emerging Markets Index 추세 주요 이머징 국가들의 인플레 우려 완화와 글로벌 경기 연착륙 기대로 인해 하반기 주식시장은 상반기에 비해 긍정적일 것으로 전망 빠르면 2 분기, 늦어도 3 분기 중에 주요 이머징 국가들의 인플레이션 하락 추세로 반전 예상 글로벌 경기가 더블딥이 아닌 소프트 패치의 흐름을 보이게 되면 이머징 국가 증시 상승 탄력 가능
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26 For Financial Professional Use Only 브라질 주식시장에서 가장 큰 부분을 차지하는 원자재 업종 (Commodities) 및 내수 업종 (Domestics) 의 2011 년 및 2012 년 순이익 예상 규모는 최근 10 년간의 역사적 추세를 상회하는 수준 절대이익 규모의 상승은 곧 견조한 경제성장 및 탄력적인 주가 상승을 의미함 시장은 원자재 업종의 이익 규모가 높은 수준의 원자재 가격에 힘입어 2011 년 +16%, 2012 년 +7% 증가할 것으로 전망함 Source: Morgan Stanley 내수주 (Domestics) 순이익 규모 증가추세 Source: Morgan Stanley Commodities 섹터 순이익도 역사적 추세 상회 주요 업종의 순이익 증가, 주가에 반영될 것
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27 Commodity 가격 하락위험 제한적 For Financial Professional Use Only 원자재 수출이 경제에서 큰 부분을 차지하는 브라질은 주식 시장과 주요 상품가격간의 상관관계가 높음 2011 년 4 월 WTI 기준 배럴당 120 불 가까이 치솟았던 유가는 2012 년 말 $104, 2014 년 말 $109 로 전망 ( 출처 : Bloomberg WTI Price Forecast Consensus) OPEC 의 제한적인 증산 여력과 신흥국의 수요 증가세가 맞물리며 중장기적으로 높은 수준을 유지할 것 MSCI Brazil Index X CRB Index Bloomberg WTI Price Forecast Source: Bloomberg, Mirae Asset Global Investments
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28 Commodity 가격 하락위험 제한적 For Financial Professional Use Only 철광석 또한 2014 년까지 주요 생산국의 공급량이 선진국 및 신흥국의 철광석 수요를 따라가지 못하면서 매우 타이트한 수급 상황이 이어질 것으로 전망 현재 가격 수준에서 안정적 흐름을 보이고 있는 철광석은 완만한 추세로 장기간에 걸쳐 하락할 가능성이 큼 올해 말까지 $180 부근, 150~160/t 에서 안정세, 장기적으로는 100/t 이상에서 움직일 것 ( 시티 ) 철광석 가격은 현 수준에서 안정적 흐름 타이트한 수급 상황은 2014 년 경에나 해소 가능 Source: Itau BBA Source: Citi Investment Research
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29 중산층 꾸준히 증가, 내수 성장 지속 For Financial Professional Use Only 2003 년 ~2009 년 동안 중산층 ( 월 수입 약 80 만원 ~ 330 만원 ) 인구는 약 3 천만 명 증가하였으며, 이러한 중산층 인구의 폭발적인 증가는 브라질 경제 성장의 중요한 원동력으로 작용 역사적 최저 수준의 실업률, 소득 수준 상승, 소비자 심리 지표 개선 등에 힘입어 소매 판매량은 매년 두자릿수 이상 상승 지속 교육, 여행, 의류, 헬스케어 분야는 중산층 인구 증가의 가장 큰 수혜를 입을 것으로 예상 급속도로 증가하는 중산층 인구 내구소비재 판매추이 Source: Citi Research
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30 뮤추얼펀드 및 연기금의 주식 투자 비중 상승 For Financial Professional Use Only 펀드 및 연금의 주식비중 상승 효과 : 2015 년까지 매년 약 USD 410 억의 자금 유입 가능함 연금 주식 비중 (32.5%), 뮤추얼펀드 중 주식형 비중 (16.5%) : 제한적인 해외투자 규정, 실질금리의 하락에 따른 채권금리의 매력 둔화로 인해 주식 투자의 필요성 증가 외국인 투자자의 자금 유입이 일시적으로 감소하더라도 국내 투자자 자금 유입으로 유출 효과 최소화 단, 기대 인플레이션이 추가로 상승하여 금리 인상 사이클이 연장될 경우 주식시장으로의 자금 유입은 다소 지연될 수 있음 연금 및 펀드의 낮은 주식 투자 비중 연금 및 펀드의 주식 투자 규모 증가 예상 Source: Merrill Lynch
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