Market Outlook 하이투자증권 리서치센터 2013년 증시전망 : 내년초 강세장을 준비하는 기간이다 Head of Research / Chief Strategist / Quant Analyst 조익재 (Tel : 2122-9190) ijcho@hi-ib.com

서론 : 글로벌 경기의 위치를 생각해야 할 시점이다 I. 미국 : 생각보다 나쁘지 않다 II. 중국 : 중국 경제의 세가지 문제점 III. 유럽 : 경기는 언제, 어떻게 좋아질 수 있을까? IV. KOSPI 전망과 섹터 전략

내년까지 놓고 볼 때 각국 경기의 저점은 어디인가 서론 : 글로벌 경기의 위치를 생각해야 할 시점이다 내년까지 놓고 볼 때 각국 경기의 저점은 어디인가 - 글로벌 경기에 대해 지난 10년을 되돌아 보면 근래 나타나고 있는 특징은 한마디로 ‘저성장 or 성장 동력의 상실’이라고 할 수 있음 - 분석의 초점은 ‘유동성과 정책’ 대신 ‘글로벌 실물 경기’가 증시를 계속 위로 끌고 갈 수 있는지를 중심으로 해야 함 <그림1> 채권의 시대 vs 주식의 시대 논쟁 : 결국엔 향후 경기의 방향성에 달려 있다. 미국은 주식의 반격이 시작되었다 <그림2> 지난 10년간을 돌이켜 보면 세계 증시는 ① ‘03~’07년에 걸친 글로벌 경기의 고성장 및 추세적 상승 국면과 ② ‘08년~현재에 걸친 저성장 및 변동성 국면을 지나왔다. 따라서 전자의 기간에는 경기와 기업이익이, 후자의 기간에는 정책과 유동성이 주가를 좌우했다고 볼 수 있다. 성장률의 전망치를 보면 내년부터 다시 상향 추세로 형성되는 것을 볼 수 있는데, 이제 주가가 이러한 글로벌 경기 반등을 신뢰하고 반영해야 할 국면인지 테스트해 볼 시점이다 3

내년까지 놓고 볼 때 각국 경기의 저점은 어디인가 서론 : 글로벌 경기의 위치를 생각해야 할 시점이다 내년까지 놓고 볼 때 각국 경기의 저점은 어디인가 <그림3> 각국은 저성장의 시대에서 ‘성장’을 만들어 내기 위해 엄청난 유동성 공급 정책을 펼쳐 왔다. 글로벌 선행지수를 보면 그 효과에 대해 기대해 볼 시점에 다가가고 있다 <그림4> 각국이 금리 인하 등 유동성 팽창 정책을 펼치는 동안 최대 수혜를 입은 자산은 채권이다. 그러나 이미 사상 최고치에 도달했기 때문에 자산 배분 전환에 대한 고민을 낳고 있다 <그림5> 그러나 문제는 아직 경기가 약하다는 점이다. 주식으로 이동하기 위해서는 이제 유동성 보다 글로벌 경기가 중요하다 4

서론 : 글로벌 경기의 위치를 생각해야 할 시점이다 I. 미국 : 생각보다 나쁘지 않다 II. 중국 : 중국 경제의 세가지 문제점 III. 유럽 : 경기는 언제, 어떻게 좋아질 수 있을까? IV. KOSPI 전망과 섹터 전략

최근 미국 경기에 대한 해석 : 내수 vs 수출 I. 미국 : 생각보다 나쁘지 않다 6 혼재하고 있음 - 대외 부문이 부진하더라도 주택 경기 회복이 견인하는 내수 호전 으로 인해 미국 전체 경기가 앞으로도 양호하게 유지될 것 <그림6> 미국 ISM 제조업지수와 고용의 불일치 : 현재 미국 경기는 내수 & 서비스 중심으로 경기가 양호하기 때문이다 <그림7> 미국 내수를 이끌고 있는 주택 경기 : 재고 감소로 인해 가격이 상승하고 있는데 이는 소비에 긍정적인 영향을 줄 것이다 6

내년까지 놓고 볼 때 각국 경기의 저점은 어디인가 서론 : 글로벌 경기의 위치를 생각해야 할 시점이다 내년까지 놓고 볼 때 각국 경기의 저점은 어디인가 <그림8> 주택과 고용 : ‘07년 이후 미국 제조업 가동률은 전고점에 육박하고 있지만 고용은 그에 비해 매우 부진하다 <그림9> 이는 주택 관련 고용이 부진했기 때문인데, 최근 착공지표의 회복으로 볼 때 향후 고용 회복이 가능하다고 본다 <그림10> 주택 경기의 회복은 자재와 장비 수요를 낳고 있기 때문에 향후 미국의 전체 제조업 경기에도 긍정적인 영향을 미칠 것이다 <그림11> 재정절벽 부담으로 기업의 투자가 위축되고 있으나, 주택 경기 호전으로 소비가 양호하게 유지되고 있기 때문에 소비재 주문 강세가 자본재 주문 약세를 상쇄하고 있다 7

미국의 지역별 경기 분석 : 주요 경기 지표가 다시 회복될 수 있다 I. 미국 : 생각보다 나쁘지 않다 미국의 지역별 경기 분석 : 주요 경기 지표가 다시 회복될 수 있다 - 미국의 지역별 경기를 세분화해서 봤을 때 중요한 사실 ① 미국 내수의 지속적인 회복 가능성 : 자원 관련 산업이 호조를 보이는 서남부 지역 ② 대외 부문의 반등 가능성 : 동북부 지역의 FED지수가 꼬리를 들기 시작 <그림12> 미국의 지역별 수출 : 유럽경기 침체로 북동부 지역이 안 좋지만 나머지 지역은 양호한 것으로 나타났다 <그림13> 미국 지역별 경기 분석 : 한마디로 북동부 지역의 약세와 중부 & 남부 지역의 강세로 요약될 수 있다. 이것이 최근 미국 지표가 혼조세로 나오는 원인이며, 미국 경기에 대해 주의 깊은 해석이 필요한 배경이다. 최근 동부 지역의 제조업 지수가 반등하는 것을 볼 때 향후 미국 경기는 전체적으로 반등할 가능성이 있다고 본다 8

미국의 지역별 경기 분석 : 주요 경기 지표가 다시 회복될 수 있다 I. 미국 : 생각보다 나쁘지 않다 미국의 지역별 경기 분석 : 주요 경기 지표가 다시 회복될 수 있다 <그림13> 미국 지역별 경기 분석 : 한마디로 북동부 지역의 약세와 중부 & 남부 지역의 강세로 요약될 수 있다. 이것이 최근 미국 지표가 혼조세로 나오는 원인이며, 미국 경기에 대해 주의 깊은 해석이 필요한 배경이다. 최근 동부 지역의 제조업 지수가 반등하는 것을 볼 때 향후 미국 경기는 전체적으로 반등할 가능성이 있다고 본다 9

재정 절벽 : 대선과 정치에 좌우될 사항 I. 미국 : 생각보다 나쁘지 않다 10 - 재정 절벽은 크게 볼 때 경기 부양을 위해 시행했던 각종 감세안의 종료와 예산 자동 삭감에 의한 재정 지출의 감소라는 두가지 충격을 의미 - 감세안 연장만이 이루어질 경우에는 재정적자 축소 규모가 GDP 대비 2.1%, 감세안 연장과 예산 자동 삭감 연기가 동시에 될 경우에는 GDP 대비 1.4%로 줄어들 것 - 주택 부문의 회복이 경기 회복에 영향을 미치면서 GDP 성장률을 약 0.7%p 정도 방어할 수 있음. 따라서 감세안 연장만이라도 이루어진다면 재정 절벽의 충격은 감 내할 수 있는 정도임 <그림14> 미국 CBO, IMF 등 기관 뿐만 아니라 주요 IB들은 재정절벽이 현실화될 경우 성장률이 크게 악화될 것으로 보고 있다 <그림15> 재정 절벽이 우려되는 이유는 크게 볼 때 감세안의 종료와 재정지출의 감소라는 두가지 충격이다. 두가지 모두 현실화되면 총 5,600억 달러의 재정적자가 축소될 전망인데, 이는 미국 GDP의 3.5%에 해당하는 규모이다. 당사는 일부 감세안이 재연장되고 재정지출 삭감이 연기된다면 GDP 대비 1~2%의 충격으로 축소될 것으로 보고 있다. 10

내년까지 놓고 볼 때 각국 경기의 저점은 어디인가 서론 : 글로벌 경기의 위치를 생각해야 할 시점이다 내년까지 놓고 볼 때 각국 경기의 저점은 어디인가 <그림16> 당사는 미국 주택경기가 내년에 주택 건설, 고용과 소비 유발 등을 통해 성장률 회복에 기여할 것으로 보고 있다 <그림17> 미국은 현재 저축률이 높아지고 있는데, 주택가격의 회복으로 미국의 소비 성향이 조만간 다시 높아질 것으로 본다 <그림18> 재정수지의 문제는 결국 고용과 실업률의 문제이다. 실업률이 점차 낮아지고 있기 때문에 개선의 여지가 있다고 본다 <그림19> 결론적으로 최근 미국 경기는 불확실성 하에 있지만 이미 저점을 지났고 내년 1분기 이후 본격적으로 개선될 전망이다 11

서론 : 글로벌 경기의 위치를 생각해야 할 시점이다 I. 미국 : 생각보다 나쁘지 않다 II. 중국 : 중국 경제의 세가지 문제점 III. 유럽 : 경기는 언제, 어떻게 좋아질 수 있을까? IV. KOSPI 전망과 섹터 전략

예상보다 너무 나쁘다 : 계절성까지 깨지고 있는 상황 II. 중국 : 중국 경제의 세가지 문제점 예상보다 너무 나쁘다 : 계절성까지 깨지고 있는 상황 - 중국 경제는 예상보다 너무 안 좋은 상태 - 중국 경기가 최악의 상태이다 보니 국경절을 앞두고 3분기에 강세를 보이는 계절성 마저 흔들리고 있음 <그림21> ‘09년과 ‘12년 회복 싸이클의 비교 : 일반적인 회복 싸이클은 소비↑→재고↓→신규주문↑→생산↑→가동률↑→투자↑이다. 중국은 ’09년에 이러한 회복의 전형적인 모습을 보였으나, 올해에는 소비 확대부터 실패했기 때문에 모든 후행 싸이클이 정지된 상황이다 <그림20> 중국 경기가 최악의 상태이다보니 국경절을 앞두고 3분기에 강세를 보이는 계절성마저 흔들리고 있다 13

첫째, 수요 확대 정책이 약하다 II. 중국 : 중국 경제의 세가지 문제점 14 - M2증가율을 보면 ’09년에 비해 올해의 반등 각도가 매우 완만하다 - 지금 물가도 낮은 편이기는 하지만, 물가가 마이너스였던 ’09년 당시 에 비해 통화정책에 대한 부담이 더 클 수 밖에 없고, 더구나 올해 4 분기에 중국 물가가 다시 3% 대에 진입할 것으로 예상되는 상황이기 때문에 정책이 제한적일 수 밖에 없다 <그림22> 이처럼 ’09년과 차이를 보이는 이유는 첫째, 총수요 확대정책으로서의 통화 정책의 강도가 약했기 때문이다 <그림23> 이는 물가가 ’09년에 비해 높았기 때문인데, 4분기에 다시 높아질 물가를 감안하면 금리정책이 제한될 수 있다 14

첫째, 수요 확대 정책이 약하다 II. 중국 : 중국 경제의 세가지 문제점 15 <그림24> ‘09년에 비해 크게 상승한 부동산 가격이 전반적으로 최근 중국의 통화정책의 여력을 제한하고 있다고 판단된다 - 최근 미약하나마 부동산이 다시 상승하는 조짐이 나타나고 있기 때문에 경기가 최악의 상태에 있음에도 불구하고 정부가 추가 부양책을 쓰는데 조심스런 입장을 취하고 있음 - 중국은 ’09년부터 그 이듬 해까지 가전 및 기차 하향 정책을 통해 소비를 강력하게 부양했는데, 올해 시행한 하향 정책의 규모는 당시와 비교해 볼 때 너무나 작다 <그림25> 총수요 확대 정책으로서의 재정 정책의 강도 역시 ‘09년에 비해 약했다는 점도 소비 부진의 원인이라고 판단된다 <그림26> ‘09년과 올해 하향 정책의 강도를 비교해 보면 올해 책정된 보조금의 규모는 당시의 15%에 불과하다 15

둘째, 공급 능력의 축소 즉, 구조 조정이 없다 II. 중국 : 중국 경제의 세가지 문제점 16 - 더 큰 문제는 수요가 장기적으로 위축된 만큼 공급능력의 축소 즉, 구조조정이 있어야 하는데 중국은 이것이 원천적으로 쉽지 않은 ‘사회주의 국가’라는 점 - 기업의 주인이 나라이기 때문에 철강 시황이 아무리 어려워져도 자본주의 국가에서처럼 기업의 도산이나 M&A 등을 통한 구조조정이 쉽지 않다 - 이는 경기의 둔화 국면에서 다음 회복 국면을 위해 거쳐야 할 가장 중요한 과정인 ‘재고 조정’이 안되고 있는 이유 - 결론적으로 구조조정이 없기 때문에 중국의 주요 자본재 산업의 침체가 장기화될 것으로 판단됨 <그림27> 중국의 철강산업에서 고용자수가 계속 증가하고 있다는 사실을 볼 때 구조조정이 어렵다는 것을 알 수 있다 <그림28> 중국 경기가 부진한 두번째 이유는 구조조정이 없기 때문이다. 철강을 예를 들면 대부분이 국영기업이기 때문에 원천적으로 구조조정이 불가능한 상태임을 알 수 있다 16

둘째, 공급 능력의 축소 즉, 구조 조정이 없다 II. 중국 : 중국 경제의 세가지 문제점 17 - 더 큰 문제는 수요가 장기적으로 위축된 만큼 공급능력의 축소 즉, 구조조정이 있어야 하는데 중국은 이것이 원천적으로 쉽지 않은 ‘사회주의 국가’라는 점 - 기업의 주인이 나라이기 때문에 철강 시황이 아무리 어려워져도 자본주의 국가에서처럼 기업의 도산이나 M&A 등을 통한 구조조정이 쉽지 않다 - 이는 경기의 둔화 국면에서 다음 회복 국면을 위해 거쳐야 할 가장 중요한 과정인 ‘재고 조정’이 안되고 있는 이유 - 결론적으로 구조조정이 없기 때문에 중국의 주요 자본재 산업의 침체가 장기화될 것으로 판단됨 <그림29> 수요가 침체되어 있음에도 불구하고 중국의 조강 생산은 줄어들지 않고 있다. 이는 재고 소진이 쉽지 않음을 뜻한다 <그림30> 재고가 많기 때문에 제품가격 하락이 가속화되고 있다. 이에 따라 철강 기업의 이익이 크게 악화되고 있다 17

셋째, 경쟁력이 약화되고 있다 II. 중국 : 중국 경제의 세가지 문제점 18 <그림31> 중국 FDI와 자본수지 : 올해 들어 외국기업들의 이탈과 자본의 이탈이 가속화되고 있다 - 중국 경제의 새로운 문제점은 앞서 언급한 구조적인 약점들이 드러나면서 서서히 경쟁력을 잃고 있다는 점 - 지난 수년간 중국은 토지가격과 임금 등이 많이 올랐고, 게다가 위안 화도 꾸준하게 상승하였음. 이러한 요소 가격의 상승이 중국의 경쟁 력을 약화시킴 <그림32> 중국은 임금, 지가 등 요소가격이 크게 상승했고, 환율도 중국의 경쟁력을 약화시키고 있는 것으로 판단된다 <그림33> 중국에서 이탈한 글로벌 자본의 일부가 동남아로 이탈하면서 이 지역 경기는 상대적으로 호황을 누리고 있다 18

신정부에 기대를 거는 수 밖에 없다 II. 중국 : 중국 경제의 세가지 문제점 19 - 중국의 문제점들이 일시적인 것이 아니라 구조적인 것들이다 보니 향후에도 경기가 불투명 - 결국 이런 상황에서는 정부의 부양책이 획기적으로 전환될 수 있는 신정부의 등장을 기다릴 수 밖에 없음. 정부가 모든 공급 능력을 쥐고 있고 이를 축소하려는 의도가 없기 때문에 이 상황에서 균형을 되찾는 방법은 정부가 충분 한 수요를 창출하는 방법 밖에는 없다는 뜻임 - 중국 경기의 저점은 올 연말 혹은 내년 초 정도라고 판단된다. 현재 컨센서스는 여전히 지난 2분기가 성장률 기준 으로 저점이었다고 형성되어 있지만, 신정부가 본격적인 행보를 할 것으로 예상되는 내년 1분기말 직전이 경기의 저점이 될 것으로 보는 것이 옳다는 판단임 <그림34> 결국 중국 경기가 돌아서기 위해서는 정부 주도의 투자 부양책이 회복되는 것이 필요하다. 신정부가 들어서면 공격적인 정부 투자가 시작될 것으로 판단된다 <그림35> 중국이 갖고 있는 부양 카드는 중서부 개발이 될 것으로 보인다. ‘09년이후 이 지역에 대한 신규 프로젝트가 감소하고 있는데, 최근 8천억 위안에 해당하는 부양책이 승인되었다 19

신정부에 기대를 거는 수 밖에 없다 II. 중국 : 중국 경제의 세가지 문제점 20 - 중국의 문제점들이 일시적인 것이 아니라 구조적인 것들이다 보니 향후에도 경기가 불투명 - 결국 이런 상황에서는 정부의 부양책이 획기적으로 전환될 수 있는 신정부의 등장을 기다릴 수 밖에 없음. 정부가 모든 공급 능력을 쥐고 있고 이를 축소하려는 의도가 없기 때문에 이 상황에서 균형을 되찾는 방법은 정부가 충분 한 수요를 창출하는 방법 밖에는 없다는 뜻임 - 중국 경기의 저점은 올 연말 혹은 내년 초 정도라고 판단된다. 현재 컨센서스는 여전히 지난 2분기가 성장률 기준 으로 저점이었다고 형성되어 있지만, 신정부가 본격적인 행보를 할 것으로 예상되는 내년 1분기말 직전이 경기의 저점이 될 것으로 보는 것이 옳다는 판단임 <그림36> 향후 중국 경기를 볼 때 자본재 부문의 출하-재고 증가율의 반전 여부가 매우 중요할 것으로 판단된다. 이는 중국이 지금까지 언급된 문제점을 해소한 정도를 보여주기 때문이다 <그림37> 중국 경기는 성장률 기준으로 지난 2분기에 저점을 친 것으로 평가되고 있지만, 실질적으로 체감되는 경기 회복은 신정부가 들어서는 내년 1분기부터라고 판단된다 20

서론 : 글로벌 경기의 위치를 생각해야 할 시점이다 I. 미국 : 생각보다 나쁘지 않다 II. 중국 : 중국 경제의 세가지 문제점 III. 유럽 : 경기는 언제, 어떻게 좋아질 수 있을까? IV. KOSPI 전망과 섹터 전략

금융 쇼크 : 또 한번 ECB의 역할을 기대한다 III. 유럽 : 경기는 언제, 어떻게 좋아질 수 있을까? - 유럽 위기는 국채시장 중심의 ‘금융쇼크’와 경기침체의 ‘실물쇼크’가 진행 중 - 최근 드리기 총재의 국채매입 발언은 ‘금융쇼크’의 관점에서 볼 때 진정될 것 <그림38> ECB 드라기 총재의 국채 무제한 매입 발언으로 지난 LTRO 시행 당시처럼 유럽의 ‘금융 쇼크’는 크게 완화될 것 <그림39> 독일이 여전히 반대하고 있지만 ECB는 다른 중앙은행과 비교해 볼 때 채권 매입 여력이 크다고 판단된다

금융 쇼크 : 또 한번 ECB의 역할을 기대한다 III. 유럽 : 경기는 언제, 어떻게 좋아질 수 있을까? - 유럽 위기는 국채시장 중심의 ‘금융쇼크’와 경기침체의 ‘실물쇼크’가 진행 중 - 최근 드리기 총재의 국채매입 발언은 ‘금융쇼크’의 관점에서 볼 때 진정될 것 <그림40> 이번 ECB의 매입 정책으로 남유럽 국가들의 국채 부담이 크게 완화될 전망이다. 외국인의 이탈로 인해 국채시장이 악화되어 있었는데, 이를 ECB가 메꿔줄 전망이다 <그림41> 이로써 우려되었던 남유럽 국채 만기 도래 규모의 증가 문제도 해결될 전망이다. 독일의 ESM 합헌 결정 등 난제가 남아 있지만 ‘금융 쇼크’는 다시 수면 아래로 내려갈 전망이다

실물 쇼크 : 글로벌 공조와 유로화 약세에 기대 III. 유럽 : 경기는 언제, 어떻게 좋아질 수 있을까? <그림42> 크게 위축되고 있는 유럽의 내수 경기 : 재정 긴축으로 인해 실업률이 상승하고 소비가 빠르게 감소하고 있다 - 유럽 문제의 본질은 결국 실물경기의 문제 - 이것이 뚜렷하게 개선될 때까지 근본적인 해결은 없다고 보는 것이 옳음 <그림43> 스페인의 사례에서 보듯 유럽은 재정을 긴축해야 하기 때문에 경기가 살아나기 쉽지 않다 <그림44> 모든 국가들이 ’14년까지 재정적자를 크게 줄여야 하는데 이 과정에서 성장률이 크게 타격을 입을 전망

실물 쇼크 : 글로벌 공조와 유로화 약세에 기대 III. 유럽 : 경기는 언제, 어떻게 좋아질 수 있을까? 25 <그림45> 유럽의 수출의존도 : 전체 평균은 약 40%이며, 독일의 Non-EU 의존도가 높게 나타나고 있다 - 유럽의 내수가 안 좋기 때문에 대외부문의 호전이 중요 - 유럽도 환율 약세를 통한 대외부문의 호조가 성장률 악화를 방어할 것 - 작년 4분기부터 Non-EU에 대한 수출 모멘텀이 강화되고 있음 - 대외부문의 호조세는 환율 폭락이 중요 - ‘불황형’ 흑자 누적이 향후 내수를 다시 살려낼 에너지로 작용 - 유럽 역시 이러한 논리가 중요함 <그림46> ‘망했던’ 국가들의 회복 싸이클 : 한국을 예를 들면 환율 폭락→수출 양호 & 수입 위축→무역수지 개선 및 누적→수입(내수 소비) 개선의 순서로 나타난다 (15개월 소요) <그림47> 유럽은 수출의존도가 높지 않고 역내 수출이 많아 같은 맥락에서 보기 어렵지만, 작년 하반기 이후 유로화 약세로 인해 Non-EU 수출이 상대적으로 개선되고 있다 25

실물 쇼크 : 글로벌 공조와 유로화 약세에 기대 III. 유럽 : 경기는 언제, 어떻게 좋아질 수 있을까? - 국가별로 보면, 독일을 비롯한 주요국들의 Non – EU 수출이 상대적으로 양호 - 작년 4분기 내지 1분기부터 무역수지 개선 흐름이 나타남 - 제조업 기반이 약한 스페인/포르투갈은 관광객 입국자도 크게 증가 <그림48> 유럽 주요국의 수출입과 무역수지 동향 : Non-EU 수출 부문의 개선으로 인해 무역수지가 뚜렷하게 개선되기 시작하였다. 특히 제조업이 취약한 남유럽 국가들의 무역수지 및 여행수지가 개선되고 있음에 주목할 필요가 있다

실물 쇼크 : 글로벌 공조와 유로화 약세에 기대 III. 유럽 : 경기는 언제, 어떻게 좋아질 수 있을까? - 결론적으로 유럽경기는 숫자상으로는 올 3분기가 저점 형성 시기 - 그러나 체감적으로 본다면 성장률이 플러스 영역으로 올라오는 내년1분기부터 개선 <그림49> 이러한 대외 부문의 개선으로 남유럽 국가들의 성장률은 올 연말경 최악을 통과할 것으로 판단된다 <그림50> 대외부문의 전체적인 경기 흐름를 감안할 때 유럽 경기는 3분기에 저점, 내년 1분기부터 반등할 것으로 판단된다

서론 : 글로벌 경기의 위치를 생각해야 할 시점이다 I. 미국 : 생각보다 나쁘지 않다 II. 중국 : 중국 경제의 세가지 문제점 III. 유럽 : 경기는 언제, 어떻게 좋아질 수 있을까? IV. KOSPI 전망과 섹터 전략

4분기는 내년 초 강세장을 준비하는 횡보 기간 IV. KOSPI 전망과 섹터 전략 : 4분기는 내년 초 강세장을 준비하는 기간 - 지금까지의 증시는 ‘정책과 유동성’에 좌우됨, 향후에는 ‘경기와 기업이익’의 방향성이 좌우할 것 - 숫자상으로 저점은 2~3분기이나, 이번 경우는 이같은 일반론적인 판단에 신중을 기해야 함 - 실제로 글로벌 경기 회복을 체감할 수 있는 위치는 시간적으로 더 뒤에 있음 <그림51> 글로벌 경기의 향후 저점은 언제인가? 주요국의 경기선행지수는 저점에서 반등하고 있지만 확신하기 어려운 상황 <그림52> 숫자상으로의 저점은 G2가 2분기, 유럽이 3분기이지만 실질적으로 회복되는 시점은 내년 초부터라고 판단된다

4분기는 내년 초 강세장을 준비하는 횡보 기간 IV. KOSPI 전망과 섹터 전략 : 4분기는 내년 초 강세장을 준비하는 기간 - 글로벌 경기 회복을 실제적으로 체감할 수 있는 시기는 내년 1분기 정도 - 그 근거는 1) 중국경기 회복은 신정부 출범 이후, 2) 미국의 대선+재정절벽+QE3 시행여부, 3) 유럽은 G2의 경기 모멘텀에 연동될 것 - 더불어 우리나라 기업이익 모멘텀이 4분기에 다시 약화될 것으로 전망 <그림53> 한국 기업이익 분기별 전망 : 3분기는 증익할 것으로 예상되지만 4분기는 다시 이익이 감소할 것으로 보인다 <그림54> 우리나라는 경기선행지수의 반등에도 불구하고 이익조정비율이 계속 하향되고 있다

4분기는 내년 초 강세장을 준비하는 횡보 기간 IV. KOSPI 전망과 섹터 전략 : 4분기는 내년 초 강세장을 준비하는 기간 <그림55> MSCI AC World와 KOSPI : 최근 들어 우리나라 증시가 세계 증시를 underperform - 주가는 이익을 반영하는 것이 정상 .그러나 KOSPI는 작년보다 EPS가 상향되었으나, 증시는 오히려 하락 - 이러한 Valuation 하락은 중국 익스포져가 높기 때문 - 그러나 중국 경기가 내년 초부터 살아날 수 있다는 기대감으로 4분기 하단이 1850pt (forward PER 8배)를 쉽게 깨지 않을 것 <그림56> 주가는 이익을 반영하는 것이 정상 : 각국 증시의 작년 고점, 올해 상반기 고점, 현재의 위치를 보면(그림55 참조) 각 시점마다의 EPS 흐름과 대체적으로 일치함. 우리나라는 작년 이후 이익이 개선된 국가임에도 불구하고 주가가 하락했는데, 이는 ‘중국 discount’라고 판단되며, 내년 초부터 해소될 것으로 판단된다.

IV. KOSPI 전망과 섹터 전략 : 4분기는 내년 초 강세장을 준비하는 기간 4분기 섹터전략 : 분기후반으로 갈 수록 자본재 - MSCI Korea의 EPS 상승을 주도한 것은 반도체/자동차 중심의 소비재, 주가하락은 자본재가 주도 - 주가 상승 탄력 회복을 위해서는 자본재와 금융주의 주가 모멘텀이 필요하나, 이익조정비율(ER)의 약세로 볼 때 당분간 어려울 듯 - 그러나 글로벌 경기 위치를 감안할 때 4분기 후반으로 갈 수록 자본재에 베팅하는 것이 유효 <그림57> 이번 내수주들의 강세는 소비 부진에도 불구하고 소득 회복에 기반을 두고 발생하였다 <그림58> ‘11년 KOSPI 고점 이후 섹터별 주가와 이익의 추이 : MSCI Korea의 EPS 상승은 반도체와 자동차 중심의 소비재 때문이고, 주가 하락은 자본재와 금융주 때문이다. 이렇게 볼 때 향후 KOSPI가 상승하기 위해서는 후자의 주가 모멘텀이 회복되는 것이 필요한데, 이는 중국 경기 반등과 QE3 가능성이 높아지는 4분기 후반에 본격화 될 전망이다.

IV. KOSPI 전망과 섹터 전략 : 4분기는 내년 초 강세장을 준비하는 기간 4분기 섹터전략 : 분기후반으로 갈 수록 자본재 - 글로벌 소비재 대비 자본재의 상대강도를 결정하는 팩터 움직임을 볼 때 일부 방향 반전이 시도되고 있음 - 그러나, 전반적으로 지표들의 시그널이 초입 국면이므로 4분기 동안 더 관찰해볼 필요가 있음 - 따라서 4분기는 자본재 내 우량주를 저점매수하는 시기 <그림59> 자본재의 상대강도 시그널 정리 : ① 달러 하락 시도, ② 원자재 가격 모멘텀 반등, ③ 미국 소비재 대비 브라질 자본재 ER의 반등 등 자본재 반등 시그널이 나타나기 시작했다. 그러나 이 모멘텀의 지속성을 주는 미국 QE3, 중국 부양책 등 각국의 정책에 대한 관찰이 더 필요하다고 본다. 지금은 자본재 우량주만을 저점 매수할 시기라고 판단된다