제 14 장 옵션 1  옵션 (option) : 특정자산을 미리 정한 가격으로 일정시점에 살 수 ( 팔 수 ) 있는 권리  특정자산 : 기초자산 (underlying asset)  미리 정한 가격 : 행사가격 (exercise price)  일정시점 : 만기일 (expiration date)  옵션가격 : 옵션프리미엄  옵션매수자 (option buyer)  옵션발행자 (option writer)  살 수 있는 권리 : 콜옵션 (call option)  팔 수 있는 권리 : 풋옵션 (put option)

제 14 장 옵션 2  옵션거래에 대한 기초자산과 현금의 흐름  유럽형 옵션과 미국형 옵션 콜옵션풋옵션 옵션거래시옵션행사시옵션거래시옵션행사시 옵션 매수자 - 콜프리미엄 + 기초자산 - 행사가격 - 풋프리미엄 - 기초자산 + 행사가격 옵션 발행자 + 콜프리미엄 - 기초자산 + 행사가격 + 풋프리미엄 + 기초자산 - 행사가격 European option 만기일에만 권리행사 가능 American option 만기일과 그 이전 언제라도 권리행사 가 능

제 14 장 옵션 3 기초자산에 따른 옵션의 종류 ①주식옵션 (stock option) ②주가지수옵션 (index option) ③통화옵션 (currency option) ④금리옵션 (interest rate option) ⑤선물옵션 (option on futures)

제 14 장 옵션 4 옵션투자전략  기호의 정의 S 0 : 투자시점 (t=0) 의 주가 S * : 옵션만기일 (t=T) 의 주가 E : 옵션의 권리행사가격 C(c) : 유럽형 ( 미국형 ) 콜 프리미엄 P(p) : 유럽형 ( 미국형 ) 풋 프리미엄  순수포지션 (uncovered position)  주식매입 (long stock)/ 주식매도 (short stock)  콜옵션매입 (long call)/ 콜옵션매도 (short call)  풋옵션매입 (long put)/ 풋옵션매도 (short put)

제 14 장 옵션 5 이익 손실 SSoSo +S 0 -S S0S0 -S 0 S0S0 S*S* -C 0 E +C -P E S*S* +P

제 14 장 옵션 6 E 0 S*S* -C +C -C +C +P -P S*S* +P -P +C 주가 +P 주가 S * <ES * ≥ES * <ES * ≥E 옵션행사 옵션매입 0 -C S * -E -C 옵션행사 옵션매입 E-S * -P 0 -P 옵션투자 -CS * -E-C 옵션투자 E-S * -P-P

7 헤지 보호적 콜 (covered call) 방어적 풋 (protective put) 포트폴리오 보험 -C +S +S-C S*S* 0 +C S * <ES * ≥E +S -C S * -E C S * -E E-S * +C 보호적콜 S * -E+CC S * <ES * ≥E +S +P S * -E E-S * -P S * -E -P 방어적풋 -PS*-E-P +S +P +S+P 0 E=S 0 를 가정

제 14 장 옵션 8 1:2 헤지 2:1 헤지 0 +S -2C +S-2C -S +2C-S+2C

제 14 장 옵션 9 스프레드 (spread) 포지션  옵션 스프레드 만기나 행사가격이 다른 콜 또는 풋을 동시에 매입ㆍ 발행  스프레드 전략  옵션의 종류와 결합방법에 따라 다양한 형태 의 스프레드포지션이 가능 수직스프레드 Vertical spread 만기일은 같으나 행사가격이 서로 다른 옵션을 동시에 매입ㆍ매도 수평스프레드 Horizontal spread 행사가격은 같으나 만기일이 서로 다른 옵션을 동시에 매입ㆍ매도

제 14 장 옵션 10 강세스프레드 (bullish spread)  주식시장에서 강세가 예상될 때 사용  콜옵션을 이용한 강세스프레드 만기일이 같은 콜옵션 중 낮은 (E 1 ) 행사가격의 콜을 매입, 높은 (E 2 ) 행사가격의 콜을 발행 E1E1 E2E2 +C 1 -C 2 +C 1 -C 2 C2C2 -C 1 -C 1 +C 2

제 14 장 옵션 11 약세스프레드 (bearish spread) ①콜옵션을 이용한 약세스프레드 낮은 행사가격의 콜 발행, 높은 행사가격의 콜 매입 0 C1C1 C 1 -C 2 -C 2 E1E1 E2E2 S*S* -C 1 +C 2 -C 1 +C 2

제 14 장 옵션 12 콤비네니션 (combination)  같은 기초자산에 대한 콜과 풋을 결합 (1) 스트래들 (straddle) 행사가격과 만기가 같은 콜과 풋을 동시에 매입 또는 발행  매입스트래들 +C +P +C+P E -P -C

제 14 장 옵션 13 (2) 스트랭글 (srtangle)  만기는 같지만 행사가격이 다른 콜과 풋을 동시 에 매입 ( 매입스트랭글 ) 또는 발행 ( 매도스트랭글 )  수직콤비네이션 (vertical combination)  매입스트랭글 높은 행사가격 (E 2 ) 의 콜과 낮은 행사가격 (E 1 ) 의 풋을 동시에 매입 주가 대폭 상승 ( 하락 ) : 콜 ( 풋 ) 에서 이익 커다란 주가변동이 예상되지만 방향을 판단하기 어려울 때 사용

제 14 장 옵션 14 +C +P +C+P -E 1 -E 2 S*S* 0 -C-P

제 14 장 옵션 15 스트립 (strip) 과 스트랩 (strap)  큰 폭의 주가변동이 예상될 때 만기와 행사가격이 같 은 콜과 풋을 다양한 비율로 매입 스트립 C+2P 주가하락의 가능성이 클 때 사용 스트랩 2C+P 주가상승의 가능성이 클 때 사용 +C +2P +C+2P E +2C +P +2C+P 00

옵션가치  옵션의 내재가치 (intrinsic value) 옵션의 권리를 행사해서 얻을 수 있는 이익 C=max[S-E, 0] P=max[E-S, 0]  옵션프리미엄 ( 가격 )= 내재가치 + 시간가치 내가격옵션 (ITM) In The Money 등가격옵션 (ATM) At The Money 외가격옵션 (OTM) Out of The Money 콜 S>ES=ES<E 풋 S=ES>E 내재가치 + 0 0

제 14 장 옵션 17 옵션가격결정요인 가격결정요인 옵션가격에 미치는 영향 콜가격 (C) 풋가격 (P) 주가 (S) +- 행가가격 (E) -+ 만기까지 남은 기간 (T) ++ 주가의 변동성 (  2 ) ++ 이자율 (r) +- 현금배당 (d) -+

제 14 장 옵션 18 콜옵션가격의 범위 ① C≥0 ② C≤S ③ C ≥S-E ㆍ B(T) B(T) : T 일후에 1 원을 지급하는 무위험 할인채권의 가격 ( 행사가격을 현재가치로 할인 ) C S 0 C≤S C≥S-E ㆍ B(T) 콜의 가격

제 14 장 옵션 19 풋가격의 범위 ① P≥0 ② P≤E ③ P≥E ㆍ B(T)-S P≤E 풋의 가격 E E ㆍ B(T) P ≥ E ㆍ B(T) – S P ≥0 0S P

제 14 장 옵션 20 풋 - 콜 패리티 (put-call parity)  주식과 행사가격 중 유리한 것을 선택할 수 있는 포트폴리오  S+P=C+E ㆍ B(T)  현금배당이 옵션만기일에 지급되는 것을 가정 S+P-D ㆍ B(T)=C+E ㆍ B(T) 포트폴리오 현재가치 ( 투자금액 ) 만기일의 가치 S * <ES * ≥E S+P ES*S* C+E C+E ㆍ B(T) ES*S*

제 14 장 옵션 21 미국형 콜옵션  무배당주식에 대한 미국형 내가격콜옵션의 권리행사를 만기일까지 연기하는데 대한 이점  행사가격에 대한 만기일까지의 이자  만기일에 주가가 행사가격이하로 하락하면 권리행 사를 포기 ( 콜옵션의 보험기능 ) 주가가 행사가격 이상으로 상승해도 옵션을 직접 매 도하는 것이 유리 “ 살아있는 (live) 옵션이 죽은 (dead) 옵션보다 가치 있다. ” ∴ 미국형 콜옵션 = 유럽형 콜옵션

제 14 장 옵션 22 미국형 풋옵션 ( 무배당주식의 경우 )  권리행사 시점에 따른 미국형 풋옵션의 가치 당장 권리행사 : X 만기일에 권리행사 : 현재가치가 X ㆍ B(T) 로 감소 따라서 현재 deep ITM 인 상태라면 조기행사 (early exercise) 가 유리할 수도 있다  배당을 지급하는 주식에 대해서는 풋, 콜 모두 조기행사가 유리할 수 있다.

23 전환사채 (CB)  발행되고 일정기간이 경과된 후부터 발행회사의 보통주로 전환청구 가능 ( 예 ) F=100,000 원, S 0 =16,000 원, 전환비율 =5, P 0 =100,000 원 전환가치 = 전환비율 X 보통주 가격 전환가격 : 콜옵션의 행사가격 (20,000 원 ) 전환프리미엄 = [(100,000/80,000)-1]=25%

제 14 장 옵션 24  높은 전환프리미엄 : 주가상승에 대한 기대감  대부분의 CB 는 수의상환부사채 : 전환 강요  전환가격을 단계적으로 인상 : 전환 유도 전환사채의 가치 =max[SB, CV] SB : 일반사채로서의 가치 CV : 전환가치 전환사채의 가치 채권가치 전환가치 시장가격 프리미업 주가

제 14 장 옵션 25 신주인수권부사채 (BW)  채권자에게 보통주 신주를 정해진 조건에 살 수 있는 권리가 부여된 채권  신주인수권부사채의 가치 = 일반 회사채의 가치 + 신주인수권의 가치  분리형 : 신주인수권이 채권과 분리되어 별도로 거래

제 14 장 옵션 26 지급보증 (guarantee)  채무가 약정대로 이행되지 못하는 경우에 보증기 관이 채무자 대신 채무를 이행하는 계약 A : 채무자의 자산가치 B : 채무상환액 지급보증된 부채의 신용등급 : 보증기관의 신용 상환만기일의 자산가치 (A) A≥BA<B 채무자의 부 A-B0 보증기관의 손익 0B-A

27 예금보험 (deposit insurance)  예금에 대한 지급보증 ( 현재 5 천만원 한도 )  만기일에 지급해야 될 금액이 확정되지 않은 신탁상품 은 예금보호대상에서 제외  유럽형 풋옵션 / 지급보증계약 / 예금보험 유럽형 풋옵션지급보증계약예금보험 기초자산채무자의 자산은행자산 행사가격채무상환액예금지급액 옵션만기일채무상환만기일예금만기일 옵션프리미엄지급보증료예금보험료 옵션발행자보증기관예금보험공사 옵션매입자채무자은행

28 콜옵션을 이용한 기업가치의 평가  V=S+B 기업가치 = 주주의 가치 + 채권자의 가치 기업가치 (V) V≥B V<B 채권자의 가치 (B) B V 주주의 가치 (S) V-B 0 콜옵션주식 기초자산기업 ( 가치 ) 행사가격채권자의 가치 ( 부채 ) 옵션만기일채무상환일 콜옵션 매입자주주

제 14 장 옵션 29 기초자산의 변동성 증가 → 콜옵션의 가치증가 기업가치의 변동성 증가 → 자기자본 ( 주식 ) 의 가치증가  위험한 투자안 선호 ( 기업가치의 변동성 증가 ) → 채권의 원리금상환에 대한 불확실성 증가 → 채권자 부의 감소 부의 이전효과 발생 (wealth transfer effect)  효율적인 자본시장에서 주주의 위험선호행태와 부의 이전가능성은 채권의 가격에 미리 반영  대리인 문제에 대한 비용은 최종적으로 주주들이 부담

제 14 장 옵션 30 실물옵션 (real options)  기업경영에 관한 선택권의 행사  불확실성하에서의 의사결정 → 시간이 지나면서 불확실성이 해소, 새로운 상황에서 새로운 선택의 기회  확장, 축소, 연기, 포기옵션  부도옵션 ( 예 ) Texaco vs Pennzoil  전략적 옵션 당장의 수익은 없어도 장기적인 전략차원에서 필수적인 투자를 선택하는 옵션