제 18 장 경영권 시장 : 기업합병과 취득

Contents 18.1 M&A의 의의 18 .2 경영권시장과 적대적 M&A 방어방법 18.3 M&A의 평가와 동기 18.4 18 .2 경영권시장과 적대적 M&A 방어방법 18.3 M&A의 평가와 동기 18.4 우리나라의 M&A 현황

제 18 장 기업합병과 취득 학습목표 M&A란 무엇인가?

18.1 M&A의 의의 기업을 확장하는 방법 내적 성장 신기술을 개발하고 신제품의 개발을 이루어 기업규모와 경쟁력 확보. 내적 성장 신기술을 개발하고 신제품의 개발을 이루어 기업규모와 경쟁력 확보. 외적 성장 다른 기업의 합병 또는 취득을 통해 성장.

합병 (mergers) 합병의 의의 법률적 관점 경제적 관점 - 합병이란 두 개 이사의 회사가 청산절차를 거치지 않고, 한 개 이상의 회사가 소멸됨과 동시에 소멸되는 회사의 권리ㆍ의무가 존속회사 에 모두 이전되는 회사간의 계약. 법률적 관점 흡수합병(merger) 신설합병(consolidation) 경제적 관점 수직적 합병 수평적 합병 다각적 합병

취득 (acquisition) 취득의 의의 합병과의 차이점 한 기업이 다른 기업의 지배권을 획득하기 위하여 주식이나 자산을 취득하는 행위. 합병과의 차이점 다른 기업의 지배권을 획득하는 것이 목표이므로 단순한 재산의 부분적 매수와는 차별. 취득 후에도 취득되는 기업이 개별기업으로서 계속 존재하므로 합병과 구별.

M&A [그림 18-1] M&A의 분류 흡수합병 기업합병 신설합병 전체취득 자산취득 부분취득 기업취득 우호적 공개매수 공개매수 주식취득 전체취득 부분취득 기 타 우호적 공개매수 적대적 공개매수 시장에서 주식취득 사적인 주식취득 공개매수 기업합병 흡수합병 신설합병 M&A

18.2 경영권시장과 적대적 M&A방어방법 기업의 경영권(지배권) 문제 자본주의가 발달한 현재는 일반적으로 소유와 경영이 분리되어 있어 경영권 문제가 중요시 되고 있다.

기업의 경영권을 확보하기 위한 방법 주식공개매수 (Take Over Bid) 대상기업의 주식을 주주들로부터 공개적으로 취득하는 행위. 백지위임장투쟁 (Proxy Contest) 주식의 의결권을 위임 받는 형식으로 의결권을 확보하는 형태. 차입매수 (Leveraged Buy Out) 인수기업이 인수대상 기업의 자산이나 미래수익 을 담보로 외부에서 자금을 조달하고 이 외부차 입금을 이용하여 인수대상 기업의 주식을 매입 하여 지배권을 확보하는 방법.

(repurchase standstill agreement) 적대적 M&A의 방어방법 초다수의결규정 등 정관의 개정 (super majority) 회사 정관에 주주총회에서 합병을 승인하는데 필요한 의결권을 일반적인 과반수 의결권보다 훨씬 많은 초다수의결로 정하는 것. 재매입 불가침계약 (repurchase standstill agreement) 자기회사를 인수하려는 목적으로 일정한 지분을 확보하고 있는 투자자 또는 기업에게 시장가격에 프리미엄이 더해진 높은 가격으로 그들이 확보하고 있는 자사주식을 재매입해 M&A를 포기토록 하는 것. 사기업화와 차입매수 (going private) 증권시장에 상장되어있는 공개된 기업을 소수의 투자자가 발행주식 전부를 인수하여 상장을 폐지하고 사기업으로 전환하는 것. 독소조항 (Poison Pill) 잠재적 인수자에게 그 기업을 신수할 경우 매우 부리한 결과를 가져오게끔 하는 회사의 내규나 규정을 독소조항이라 함

황금주(golden share)와 차등의결권주 기타 방어방법 황금낙하산 (golden parachute) 기업이 외부인에게 인수되어 경영진이 교체될 경우 퇴직에 따른 거액의 퇴직보상금을 기존의 경영진에게 지급하도록 하는 내용을 고용계약에 규정하는 방법이다. 핵심자산(crown jewel) 매각 외부인이 기업을 인수하려고 시도하는 경우에 회사자산 중 가장 중요한 부분을 처분하여 인수기도를 와해시키는 것이다. 이 경우에 인수대상기업은 스스로 제 3의 회사를 설립하여 이 회사에 주요 재산을 매각하고 사용계약을 맺는 방법을 사용하기도 한다. 황금주(golden share)와 차등의결권주 황금주는 단 1주만으로도 주주총회의 결의사항에 거부권을 행사 할 수 있는 권리를 갖는 주식을 말한다. 차등의결권주는 1주당 1의결권을 갖는 원칙에서 벗어나 1주당 여러 개의 의결권을 갖는 주식을 말한다. 백기사 (white knight) 한 기업이 적대적 M&A의 대상이 되었을 때 이 기업의 현 경영진이 자신들에게 우호적인 제 3자에게 우호적인 M&A를 제의하는 것이다.

18.3 M&A의 평가와 동기 M&A 평가의 기본원칙 M&A도 기업의 투자결정문제이므로, 자본예산의 특수한 경우로 생각할 수 있고, M&A 평가에 있어서도 다른 투자분석과 같이 순현가법(NPV)을 사용하는 것이 바람직하다. 대상기업의 인수가 0보다 큰 NPV를 가져다 준다면 M&A는 일어난다.

M&A 평가의 기본원칙 100% 자기자본으로 구성되어 있는 A, B 두 회사의 기업가치가 각각 50억원, 10억원 이라 하자. A회사가 B회사를 합병한 후의 회사를 AB라 하고 AB회사의 기업가치는 70억원이 된다고 할 때 대상기업인 B회사가 15억원의 인수가격을 요구한다면 A회사는 B회사를 합병하겠는가? 예 (풀이) 합병의 순현가 = 합병후의 기업가치 – 합병전의 기업가치 = (AB회사의 기업가치 – 인수비용) – A회사의 가치 = (70 – 15) – 50 = 5억원 NPV > 0 이므로 합병한다. (식18.1)

M&A 평가의 기본원칙 시너지효과 M&A 프리미엄 합병의 순현가 = AB회사의 가치 – (A회사의 가치 + B회사의 가치) (식18.2) = 70 – (50 + 10) = 10억원 M&A 프리미엄 = B회사의 인수가격 – B 회사의 가치 (식18.3) = 15 – 10 = 5억원 합병의 순현가 = 시너지효과 – M&A 프리미엄 (식18.4) = 10 – 5 = 5억원

M&A의 시너지효과 (synergy effect) 시너지효과란? 두 회사가 합병함으로써 발생하는 가치가 합병 이전의 두 회사의 가치를 합한 것보다 큰 경우. 시너지효과 = AB회사의 가치 - (A회사의 가치 + B회사의 가치) (식 18.5) (식 18.6)

M&A의 시너지효과 (synergy effect) 수익의 증가효과 비용의 감소효과 마케팅의 효율화 전략적 우위 시장지배력 및 독점지배력 규모의 경제 수직적 결합의 경제성 자원의 상호보완 비효율적인 경영진의 교체 세금의 절약효과

M&A의 시너지효과 (synergy effect) 재무시너지효과 M&A에 따른 자본비용의 감소효과와 부채조달의 이점을 재무시너지 효과라 한다. 기업의 대규모화에 따르는 공신력의 향상 및 위험분산효과에 의한 자본비용 감소. 기업규모가 증가하게 되면 기업이 사용할 수 있는 부채의 규모도 그만큼 커지게 되는데 이는 곧 파산위험을 줄이면서 부채사용을 늘릴 수 있다.

시너지효과외에 M&A의 동기를 설명하는 요인들 저평가설 대상기업의 주가수준이 적정가치에 비해 낮다면 합병을 통한 기존기업 인수가 새로운 회사를 설립하는 것보다 유리하다. 경영자주의 주주의 이익을 위해서가 아닌 경영자가 자신의 이익을 위해 기업규모를 확대시키려는 동기에 의해 추구된다. 대리이론 경영진의 활동을 효율화함으로써 주주가 지불하게 될 대리비용을 낮추는 역할을 한다.

18.4 우리나라의 M&A 현황 우리나라의 M&A의 현황 [표 18-1] 산업별 M&A 현황 (단위 : 건수, %) 1981~2003 2004 2005 2007 2008 계 제조업 도∙소매업 건설업 음식숙박업 운송창고업 기타 3,299(44.94) 458(6.24) 687(9.36) 104(1.42) 2,335(31.81) 250(33.38) 53(7.08) 73(9.75) 5(0.67) 32(4.72) 336(44.86) 297(45.14) 37(5.62) 28(4.26) 6(0.91) 262(39.82) 307(41.26) 52(6.99) 93(12.50) 4(0.54) 29(3.90) 259(34.81) 356(41.54) 52(6.0) 103(12.02) 3(0.35) 47(5.48) 296(34.54) 201(36.55) 41(7.45) 56(10.18) 4(0.73) 33(6.00) 215(39.09) 4,710(43.21) 693(6.36) 1,040(9.54) 126(1.16) 627(5.75) 3,703(33.98) 7,341(100) 749(100) 658(100) 744(100) 857(100) 550(100) 10,899(100) 자료 : 공정거래백서, 공정거래위원회, 2009

우리나라의 M&A의 현황 [표 18-2] M&A의 유형별 분류 (단위 : 건수, %) 1981~2003 2004 2005 2006 2007 2008 계 수평적 합병 수직적 합병 다각적 합병 1,700(23.16) 1,131(15.41) 4,510(61.44) 198(26.44) 64(8.54) 583(82.9) 192(29.18) 73(11.09) 393(59.73) 195(26.21) 41(5.51) 508(68.28) 237(27.65) 55(6.42) 565 (65.93) 148(26.91) 57(10.36) 345(62.73) 2,670(24.50) 1,421(13.04) 6,808(62.46) 7,341(100) 749(100) 658(100) 744(100) 857(100) 550(100) 10,899(100) 자료 : 공정거래백서, 공정거래위원회, 2009

우리나라의 M&A의 현황 [표 18-3] M&A의 방법에 따른 분류 (단위 : 건수, %) 1981~2003 2004 2005 2006 2007 2008 계 주식취득 임원겸임 흡수합병 자산취득 신설합병 2,629(36.61) 754(10.50) 1,284(17.88) 703(9.79) 1,811(25.22) 263(35.11) 236(31.51) 103(13.75) 64(8.54) 83(11.08) 295(44.83) 138(20.97) 110(16.72) 73(11.09) 42(6.38) 355(47.72) 141(18.95) 114(15.32) 74(9.95) 60(8.06) 401(46.79) 145(16.92) 136(15.87) 107(12.49) 68(7.93) 216(39.27) 80(14.55) 93(16.91) 73(13.27) 88(16.00) 4,159(38.73) 1,494(13.91) 1,840(17.13) 1,094(10.19) 2,152(20.04) 7,181(100) 749(100) 658(100) 744(100) 857(100) 550(100) 10,739(100) 자료 : 공정거래백서, 공정거래위원회, 2009

제 18 장 기업합병과 취득 중요용어 합볍 (mergers) 주식공개매수 (tender offer) 제 18 장 기업합병과 취득 중요용어 합볍 (mergers) 주식공개매수 (tender offer) 차입매수 (leveraged buyout) 황금주 (golden share) 합병프리미엄 (M&A premium) 저평가가설 (under-valuation hypothesis) 취득 (acquisitions) 백지위임장투쟁 (proxy contest) 시너지효과 (synergy effect) 백기사 (white knight) 경영자주의 (managerialism) 한병의 순현가 (NPV of M&A)