M irae Asset Global Investments Emerging Market Experts Brazil Economy & Equity Strategy July 2011 For Financial Professional Use Only

Table of contents 2 브라질 매크로 분석 브라질 주식 시장 전망

For Financial Professional Use Only I. 브라질 매크로 분석 For Financial Professional Use Only

4 브라질 투자는 버블 그래서 위험 ? For Financial Professional Use Only Brazil takes off (2009 년 11 월, 이코노미스트 ) Too hot (2011 년 6 월, 이코노미스트 )  버블 – 실제 수요 인지 가수요 인지  위기 (Risk?) – 예측치 못한 사건

5 For Financial Professional Use Only Source: CEIC, FAO 브라질 외환보유고 및 공공부채 비중 Source: BCB 신용부도스왑 (CDS) 충분한 외환보유고 및 낮은 부채비율  외환보유고 3 천억 달러 : 채권국, GDP 대비 공공부채 비중도 40% 이하로 매우 낮은 수준  브라질 CDS 5 년물은 100bps 초반 수준으로 하락  2011 년 5 월 – S&P 신용등급 전망 ‘ 안정적 ’ 에서 ‘ 긍정적 ’ 으로 상향 조정

6 For Financial Professional Use Only 악순환의 고리를 끊다 교역 조건 개선 충분한 외환보유고 및 낮은 부채비율  환율 절하시 외환 보유고의 가치는 오히려 증가하여 추가 신용하락 리스크는 제한적  브라질은 외부 충격에 내성이 강해지고 있으며, 신흥국들의 신용도가 선진국보다 높아지는 현상이 나타남  교역조건의 개선으로 무역 수지에 국가 재정 건전성 강화 경제위기신용하락 공공부채 ? 환율절하

7 For Financial Professional Use Only  경상수지 적자는 증가하고 있는 모습이지만 외국인 직접 투자 자금이 이를 충분히 메우고 있는 모습  최근 정부의 규제에도 불구하고 올해 2/4 분기부터 주식 및 채권 시장으로의 자금 유입 규모는 회복세 높은 외국인 자금 유입 규모 Source: Bloomberg 경상수지 및 외국인 직접 투자 Source: BCB 외국인 투자 자금 – 주식 및 채권시장

8 For Financial Professional Use Only  헤알화의 실질실효환율 레벨은 이머징 통화중 가장 고평가되어 있는 통화중 하나이지만 상품가격의 상승에 의한 부분이 큰것으로 판단 됨  달러화의 약세로 인해 타 상품통화들 또한 강세를 보였음 헤알화 (BRL) 의 절상 추세 – 환율은 국가의 장기 경쟁력 Source: Bloomberg 헤알화 실질실효환율 및 상품가격 추이 Source: Bloomberg 상품 통화 (AUD, CAN, NZD Vs. USD)

9 For Financial Professional Use Only  원 - 헤알 변동성은 10%~25% 수준을 보여왔으며 ’10 년부터 변동성은 감소하는 모습을 보이고 있음  헤알은 2005 년 이후 원화 대비 지속적인 절상 추세를 보여왔으며, 4 년간 40% 정도 절상되었음 Source: Bloomberg 헤알 - 원 (BRL/KRW) 변동성 및 추이 헤알화 (BRL) 의 절상 추세 – 환율은 국가의 장기 경쟁력

10 For Financial Professional Use Only Source: Bloomberg 브라질 10 년 만기 국채 수익률 - 환율도 투자의 대상

11 For Financial Professional Use Only  소득증가에 기반하여 높은 소매판매 성장률 기록  신용대출의 문턱이 낮아진 결과 소비자 신용이 과거 대비 크게 확대된 모습 Source: Bloomberg 소매판매 Index Source: BCB 신규 대출 - 자동차 부분 내수시장 확대 추세

12 For Financial Professional Use Only  그럼에도 불구하고 연체율은 안정적인 모습을 보이고 있음  또한브라질의 대출 비중은 GDP 대비 46.6% 로 여전히 낮은 수준 : 성장 잠재력 보유 Source: BCB Delinquency Ratio Source: JP Morgan Credit to GDP 내수시장 확대 추세 (2)

13 For Financial Professional Use Only  가처분소득 대비 이자비용 또한 계속해서 안정적인 모습을 보여왔으며 대출 부분에서의 증가는 무보증 부채보다는 부동산 및 자동차 담보 대출이 가장 빠른 증가세를 보이고 있음 Source: BCB 가처분소득 대비 이자비용 Source: BCB 모기지 및 오토론 추이 내수시장 확대 추세 (3)

14 For Financial Professional Use Only  브라질 경제의 수출의존도는 약 12% 로 제한적인 수준  브라질 GDP 에서는 내수, 특히 소비자 지출의 비중이 매우 높은 편 Source: Bloomberg 브라질 GDP 구성 Source: BCB 수출입 규모 및 수출 비중 낮은 수출 의존도

15 For Financial Professional Use Only  브라질 경제활동 인구 / 비경제활도 인구 비율은 계속해서 증가세를 보이고 있으며 이는 1 인당 GDP 증가에 긍정적인 요인 Source: IBGE, BTG Pactual 인구 구조 Source: Itau 노동 인구 증가세 견고한 성장세 - 인구구조

16 For Financial Professional Use Only  최근의 이러한 성장세로 인해 물가 상승률은 중앙은행의 인플레이션 목표 범위의 상단을 상회하며 물가 우려가 심화되기도 했지만 유가 및 농산물 가격이 안정세를 보이면서 헤드라인 인플레이션은 완화될 것으로 판단됨 Source: IBGE, BCB 헤드라인 & 코어 인플레이션 Source: Bloomberg 유가 및 농산물 가격 안정 견고한 성장세 – 인플레이션 (1)

17 For Financial Professional Use Only  코어 인플레이션은 구조적인 요인으로 인해 헤드라인 인플레이션만큼 하락속도가 빠르지는 않지만,  2016 년 올림픽, 2014 년 월드컵 개최 준비를 위한 인프라 투자 증가와 빠른 속도로 증가하는 노동 생산성으로 인해 경제 잠재성장률이 높아지면서 점진적으로 해소될 것으로 전망 Source: Morgan Stanley 2011~2015 년 인프라 투자예상 총금액 약 500 조 Source: Economist 노동 생산성 (1 인당 GDP 연 증가율, %) 견고한 성장세 – 인플레이션 (2)

18 For Financial Professional Use Only  재정수지 또한 정부의 안정된 운용으로 흑자폭이 증가하고 있으며 2011 년 초 출범한 호세프 정부의 R$ 50bn ( 약 34 조 원 ) 재정지출 감소 계획 또한 인플레 압력 완화에 큰 역할을 할것으로 판단됨  현재 지출이 미래의 성장을 막는 것은 브라질의 장기적인 숙제 Source: ITAU, BCB 재정수지 흑자 추이 (% GDP) 비효율적인 정부 지출 견고한 성장세 – 인플레 (3)

19 For Financial Professional Use Only 견고한 성장세 – 부동산 (1)

20 For Financial Professional Use Only 견고한 성장세 – 부동산 (2)

For Financial Professional Use Only III. 브라질 주식 시장 전망 For Financial Professional Use Only

Summary  글로벌 성장을 견인하는 이머징 국가의 대표주자 역할 지속  주요 선진국 증시 대비 매력적인 밸류에이션 수준  주요 기업들의 견조한 이익 전망  원유, 철광석 등 주요 커머디티 가격 하락위험 제한적  브라질 내 연기금 및 뮤추얼펀드 자금 지속적 유입은 주식시장에 긍정적 For Financial Professional Use Only 22

23 글로벌 성장 견인의 주역, 이머징마켓 For Financial Professional Use Only  올해 초, 많은 투자자는 인플레이션 압력이 높은 이머징마켓보다는 경기 회복 신호가 뚜렷해보이는 선진국 투자 선호 -> 이에 따라 브라질을 비롯한 주요 이머징마켓 증시는 선진국 증시 대비 낮은 성과를 보임  인플레이션 우려가 점차 완화될 것으로 예상되고 이머징 마켓의 탄탄한 내수 경기와 주요 기업들의 성장성이 다시 주목받으면서 투자 여건 개선되는 중  이머징마켓 중 특히 중남미 지역은 타 지역에 비해 외부 충격에 강하고 원자재 수출국으로서 인플레이션 방어력을 갖고 있기 때문에 유리함  특히 브라질은 원자재 수출 뿐만 아니라 내수시장이 매우 강해 원자재 업종과 내수 업종이 균형을 이루고 있고, 년 평균 약 18% 의 순이익 성장이 예상됨 Source: BofA Merrill Lynch 선진국 증시 대비 이머징 증시 상승 추세 지속 Source: World Bank Report ‘Multipolarity – The New Global Economy 선진국 대비 이머징국가의 높은 GDP 성장률

24 For Financial Professional Use Only  2011 년 6 월 초 기준, 브라질 주식시장의 향후 12 개월 주가수익비율 (12M Forward P/E) 은 약 9.2 배로 미국 (12.5 배 ), 중국 (10.8 배 ), 인도 (14.3 배 ) 등에 비해 매력적인 수준  역사적 주가수익비율과 비교하더라도 최근 5 년 평균인 10.8 배 대비 약 15% 낮은 수준으로 저평가된 구간에 위치하고 있음 Source: Itau Securities 12M Fwd P/E: 브라질 9.2 배로 매력적인 수준 Source: Goldman Sachs Research 역사적 수준과 비교해도 저평가된 상황 매력적인 밸류에이션을 갖춘 브라질 증시

25 올 하반기 GEM 은 긍정적인 흐름을 보일 것으로 예상 For Financial Professional Use Only Source: Bloomberg, Mirae Asset Global Investments MSCI Emerging Markets Index 추세 주요 이머징 국가들의 인플레 우려 완화와 글로벌 경기 연착륙 기대로 인해 하반기 주식시장은 상반기에 비해 긍정적일 것으로 전망  빠르면 2 분기, 늦어도 3 분기 중에 주요 이머징 국가들의 인플레이션 하락 추세로 반전 예상  글로벌 경기가 더블딥이 아닌 소프트 패치의 흐름을 보이게 되면 이머징 국가 증시 상승 탄력 가능

26 For Financial Professional Use Only  브라질 주식시장에서 가장 큰 부분을 차지하는 원자재 업종 (Commodities) 및 내수 업종 (Domestics) 의 2011 년 및 2012 년 순이익 예상 규모는 최근 10 년간의 역사적 추세를 상회하는 수준  절대이익 규모의 상승은 곧 견조한 경제성장 및 탄력적인 주가 상승을 의미함  시장은 원자재 업종의 이익 규모가 높은 수준의 원자재 가격에 힘입어 2011 년 +16%, 2012 년 +7% 증가할 것으로 전망함 Source: Morgan Stanley 내수주 (Domestics) 순이익 규모 증가추세 Source: Morgan Stanley Commodities 섹터 순이익도 역사적 추세 상회 주요 업종의 순이익 증가, 주가에 반영될 것

27 Commodity 가격 하락위험 제한적 For Financial Professional Use Only  원자재 수출이 경제에서 큰 부분을 차지하는 브라질은 주식 시장과 주요 상품가격간의 상관관계가 높음  2011 년 4 월 WTI 기준 배럴당 120 불 가까이 치솟았던 유가는 2012 년 말 $104, 2014 년 말 $109 로 전망 ( 출처 : Bloomberg WTI Price Forecast Consensus)  OPEC 의 제한적인 증산 여력과 신흥국의 수요 증가세가 맞물리며 중장기적으로 높은 수준을 유지할 것 MSCI Brazil Index X CRB Index Bloomberg WTI Price Forecast Source: Bloomberg, Mirae Asset Global Investments

28 Commodity 가격 하락위험 제한적 For Financial Professional Use Only  철광석 또한 2014 년까지 주요 생산국의 공급량이 선진국 및 신흥국의 철광석 수요를 따라가지 못하면서 매우 타이트한 수급 상황이 이어질 것으로 전망  현재 가격 수준에서 안정적 흐름을 보이고 있는 철광석은 완만한 추세로 장기간에 걸쳐 하락할 가능성이 큼  올해 말까지 $180 부근, 150~160/t 에서 안정세, 장기적으로는 100/t 이상에서 움직일 것 ( 시티 ) 철광석 가격은 현 수준에서 안정적 흐름 타이트한 수급 상황은 2014 년 경에나 해소 가능 Source: Itau BBA Source: Citi Investment Research

29 중산층 꾸준히 증가, 내수 성장 지속 For Financial Professional Use Only  2003 년 ~2009 년 동안 중산층 ( 월 수입 약 80 만원 ~ 330 만원 ) 인구는 약 3 천만 명 증가하였으며, 이러한 중산층 인구의 폭발적인 증가는 브라질 경제 성장의 중요한 원동력으로 작용  역사적 최저 수준의 실업률, 소득 수준 상승, 소비자 심리 지표 개선 등에 힘입어 소매 판매량은 매년 두자릿수 이상 상승 지속  교육, 여행, 의류, 헬스케어 분야는 중산층 인구 증가의 가장 큰 수혜를 입을 것으로 예상 급속도로 증가하는 중산층 인구 내구소비재 판매추이 Source: Citi Research

30 뮤추얼펀드 및 연기금의 주식 투자 비중 상승 For Financial Professional Use Only  펀드 및 연금의 주식비중 상승 효과 : 2015 년까지 매년 약 USD 410 억의 자금 유입 가능함  연금 주식 비중 (32.5%), 뮤추얼펀드 중 주식형 비중 (16.5%) : 제한적인 해외투자 규정, 실질금리의 하락에 따른 채권금리의 매력 둔화로 인해 주식 투자의 필요성 증가  외국인 투자자의 자금 유입이 일시적으로 감소하더라도 국내 투자자 자금 유입으로 유출 효과 최소화  단, 기대 인플레이션이 추가로 상승하여 금리 인상 사이클이 연장될 경우 주식시장으로의 자금 유입은 다소 지연될 수 있음 연금 및 펀드의 낮은 주식 투자 비중 연금 및 펀드의 주식 투자 규모 증가 예상 Source: Merrill Lynch