CHAPTER 25 © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard Monetary Policy: A Summing Up Prepared by: Fernando Quijano and Yvonn Quijano

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard2 of 35 최적 인플레이션율 1980 년대초부터 선진국의 인플레이션은 꾸준히 감소. 인플레이션을 얼마나 감소시키는가 하는 문제는 인플레이션의 비용과 편익에 의존한다. Table 25-1 OECD 국가의 인플레이션율, OECD 평균 * 10.5%6.6%6.2%5.2%2.0% 인플레이션이 5%** 인 국가 수 * Average of GDP deflator inflation rates, using GDPs at PPP prices as weights. **Out of 30 countries Monetary Policy: What You Have Learned and Where A quick review of Chapters 4 through 24 and an overview of the information presented in Chapter 25

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard3 of 35 인플레이션의 비용 오늘 날 OECD 국가에서 논쟁은 인플레이션율이 0% 나 4%( 연율 ) 중에서 어느 것이 좋은 가 하는 것이다. 이 범위의 인플레이션에 대한 논쟁의 경우 경제학자들은 다음 4 가지의 인플레이션 비용을 주시한다 : (1) 신발비용, (2) 조세왜곡, (3) 화폐환상, (4) 인플레이션 변동성.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard4 of 35 신발비용 신발비용은 인플레이션이 발생하게 될 떄 은행에 빈번히 출입하는 비용이다. 이 비용은 화폐보유에 따른 기회비용 증가를 반영한다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard5 of 35 조세왜곡 조세왜곡은 인플레이션과 함께 세율이 자동적으로 증가하지 않게 될 때 발생한다. (bracket creep) 과세대상의 소득에는 실질 이자소득이 아닌 명목이자소득이 포함된다. 자본이득세율 =30%, 년 인플레이션율 = 일 경우, 5 만불의 집을 매입하여 동일가격에 10 년 후 매각하면, 유효세율은

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard6 of 35 화폐환상 화폐환상은 명목가치 변화와 실질가치의 변화를 평가하는데 있어서 체계적인 실수를 하는데 수반되는 비용이다. 이는 의사결정을 왜곡시킨다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard7 of 35 인플레이션 변동성 인플레이션 변동성은 미래에 일정한 명목소득 지급을 약정한 채권과 같은 금융자산이 ( 실질 소득 지급액이 불확실해짐으로 인해서 ) 보다 위험해지는 것을 의미한다. Money Illusion After conducting a survey, it’s suggested that money illusion is very prevalent and that people have a hard time adjusting for inflation.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard8 of 35 인플레이션의 편익 인플레이션은 모든 것이 나쁘지는 않다. 인플레이션의 편익은 3 가지이다 : (1) 시뇨리지, (2) 거시 경제정책수단에 있어서 음의 실질 이자율 옵션, (3) 실질임금의 조정을 원활하게 하는 화폐환상과 인플레이션의 상호 작용.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard9 of 35 시뇨리지 시뇨리지, 즉 화폐발행 수입은 정부가 민간으로부터의 차입이나 조세부담을 줄인다. 평균 인플레이션이 높을수록 경기침체에 대응할 수 있는 통화정책의 영역이 넓어진다. 인플레이션이 있을 경우 실질임금의 하방 조정을 보다 용이하게 한다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard10 of 35 음의 실질이자율 옵션 평균 인플레이션율이 높은 국가는 통화정책당국이 경기침체에 대응할 수 있는 여력이 더욱 많다. 평균 인플레이션율이 낮은 국가는 통화정책당국이 통화정책수단을 활용하여 자연산출물 수준으로 복귀하는 것이 어려울 수 있다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard11 of 35 화폐환상 : 재검토 역설적이게도, 화폐환상이 존재하면 양의 인플레이션이 존재하는 것이 좋을수 도 있는 추가적인 이유를 제공한다. 인플레이션이 존재하면 인플레이션이 없을 경우보다 실질임금이 하방 조정하는 것을 가능케 한다. 인플레이션 4% 하에서 명목임금 2% 증가와 인플레이션 0% 하에서 명목임금 2% 감소중 어느 것을 선호 ? 전자 ?

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard12 of 35 최적 인플레이션율 : 현재 논쟁이슈 작지만 약간의 인플레이션이 좋다고 주장하는 사람들은 양 (+) 의 인플레이션에 따른 어느 정도의 비용을 회피할 수 있을 뿐만 아니라 인플레이션의 편익도 유지할 가치가 있다고 주장한다. 0 의 인플레이션을 주장하는 사람들은 물가안정이 달성되기 때문에 의사결정을 단순화시키고 화폐환상을 제거할 수 있다고 주장한다. 오늘날, 대부분의 중앙은행은 낮지만 약간의 인플레이션, 예를 들면, 2 - 3% 의 인플레이션을 허용한다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard13 of 35 통화정책의 디자인 대부분의 중앙은행은 통화증가율 목표보다는 인플레이션율 목표를 정한다. 중앙은행은 통화증가율보다는 이자율변동을 단기 통화정책수단으로 간주한다. 25-2

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard14 of 35 통화증가 목표와 목표 범위 1990 년대까지, 미국과 OECD 국가에서 과거의 통화정책은 :  중앙은행이 중기에 달성하고자 하는 인플레이션에 대응하는 통화증가율 목표를 정하였다.  단기에, 중앙은행은 목표에서 명목통화증가율이 다소 이탈하는 것을 허용하였다.  대중에게 중앙은행이 단기와 중기에 달성하고자 하는 내용을 전달하기 위해 중앙은행은 명목통화증가율 범위를 공표하였다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard15 of 35 통화증가율과 인플레이션 : 재검토 M1 증가율과 인플레이션 : 10 년 평균치, M1 증가와 인플레이션간에는 중기에서 조차도 강인한 관계가 없다. Figure

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard16 of 35 Money Growth and Inflation Revisited M1 증가와 인플레이션간에 강인한 관계가 없다는 것은 화폐수요의 이동 때문이다. 사람들이 은행계좌의 예금을 줄이고 화폐시장 펀드 (MMF) 로 이동하게 되면 화폐수요는 감소한다. 빈번하고도 큰 규모의 화폐수요 이동은 중앙은행에 심각한 문제를 야기하였다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard17 of 35 인플레이션 타겟팅 많은 국가에서, 중앙은행은 낮은 인플레이션의 달성을 주요 중기 및 단기의 목표로 정의하였는데, 이를 inflation targeting( 인플레이션 목표제 ) 이라고 한다.  중기 (the medium run) 에서 일정한 인플레이션을 달성하고자 노력하는 것은 분명히 명목통화증가율을 달성하고자 하는 것보다 우월하다.  그러나 단기 (the short run) 에서 일정한 인플레이션을 달성하고자 하는 것은 보다 더 논란의 여지가 있다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard18 of 35 화폐뿐만 아니라 유동성이 있는 여타 자산을 포함시키는 화폐척도를, M2, M3 등의 이름으로 통화집계 (monetary aggregates) 라고 부른다. 미국에서는 M2 를 광의의 화폐 (broad money) 라고 한다. 중앙은행이 M2 증가를 목표로 삼을 수 있으나, M2 증가와 인플레이션간에 밀접한 관계가 없기 때문에 중앙은행은 M2 를 조정하지 않는다. 많은 자산들이 유동성이 크기 때문에 화폐의 대체자산으로 매력적이기도 한다. 그러나 이들 자산은 M1 에 포함되지 않는다. 실패로 끝난 적절한 통화집게변수의 모색

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard19 of 35 Figure 1 The Unsuccessful Search for the Right Monetary Aggregate M2 증가와 인플레이션 : 10 년 평균치,

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard20 of 35 인플레이션 목표제 (Inflation Targeting) 인플레이션 목표제가 산출물이 자연산출물수준에 유지되도록 한다는 주장은 다음과 같은 이유 때문에 너무 강한 주장이다 :  단기에서 중앙은행이 언제나 원하는 인플레이션율을 달성할 수는 없다..  여타 모든 거시변수의 관계에서와 같이, 필립스곡선이 정확하게 성립하는 것은 아니다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard21 of 35 이자율 준칙 테일러 준칙 (Taylor rule) 에 따르면, 지출에 영향을 직접적으로 주는 것은 이자율이기 때문에, 중앙은행은 명목통화증가율보다는 이자율을 선택하여야 한다. 테일러 준칙은 통화정책에 대한 다른 시각을 제공한다 : 중앙은행이 목표 인플레이션율을 선택하면, 중앙은행은 명목이자율을 조절하여 그것을 달성하여야 한다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard22 of 35 Interest Rate Rules, 이면, 중앙은행은 , 이면, 중앙은행은 i t 는 목표치 i* 와 같도록 선택하여야 한다.  만약 인플레이션이 목표치보다 높으면 중앙은행은 i t 을 i* 보다 높여야 한다.  실업률이 자연실업률보다 높으면 (u>u n ), 중앙은행은 명목이자율을 내려야 한다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard23 of 35 Interest Rate Rules 테일러 준칙은 학계와 중앙은행에서 많은 관심을 끌었다 :  미국의 Fed 와 독일의 Bundesbank 의 과거 년을 연구한 결과 찾은 결과이다.  이렇게 단순한 준칙을 개선할 수 있는 지를 연구하고 있다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard24 of 35 Interest Rate Rules  일부 학자들은 명시적인 이자율 준칙을 채택하여 엄격하게 지켜야 하는지를 논의하였다.  일반적으로, 대부분의 중앙은행은 이자율 준칙에 의하여 생각을 한다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard25 of 35 The Fed in Action The mandate of the Federal Reserve System was most recently defined in the Humphrey- Hawkins Act, passed by Congress in For more information on how the Fed is organized, go to the Fed’s Web site:

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard26 of 35 Fed 의 조직 얀방준비제도 (Federal Reserve System) 는 3 개의 파트로 구성 :  12 개의 지역 연준 (12 Federal Reserve Districts)  준비제도 이사회 (The Board of Governors)  공개시장조작위원회 (The Federal Open Market Committee (FOMC) ) 와 공개시장 데스크 (Open Market Desk).

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard27 of 35 통화정책의 수단 균형 이자율은 좌변의 ( 중앙은행의 ) 화폐공급과 우변의 화폐수요가 일치할 때의 이자율이다. 화폐공급 H 는 본원통화량 (the monetary base) 이다. 화폐수요는 현금수요와 상업은행의 지준금 수요의 합계이다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard28 of 35 필요 지불준비금 필요 지불준비금 (Reserve requirements) 은 주앙은행이 수표성 예금에 비례하여 보유하여야 할 최소한의 지불준비금이다. 필요지불 준비금 규모를 변화시켜 Fed 는 효과적으로 중앙은행의 화폐에 대한 수요를 변화시킬 수 있다. 이러한 정책은 대출금의 일부를 회수하는 등 극단적인 행동을 야기하기 때문에 널리 사용되지 않는다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard29 of 35 상업은행에 대한 대출 Fed 는 은행에 대출을 하여 줌으로써 중앙은행의 화폐공급에 영향을 줄 수 있다. Fed 가 상업은행에 대출하여 주는 일련의 조치들을 재할인정책 (discount policy) 이라고 한다. Fed 는 할인창구 (discount window) 를 통해 재할인율 (discount rate) 의 금리로 대출하여 준다. 오늘날, 재할인율의 변화는 금융시장에 신호를 주는데 주로 사용된다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard30 of 35 공개시장 조작 (Open-Market Operations) 공개시장에서 채권을 매입하거나 매각하는 OMO 정책은 미국의 주요 통화정책 수단이다. 이 정책은 매우 편리하고 신축적이다. Fed 가 채권을 매입하면, 화폐를 창출하여 대금을 지불하고 이에 따라 화폐공급 H 가 증가한다. 반대로 채권을 매각하면, H 가 감소한다.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard31 of 35 정책의 시행 The most important monetary policy decisions are made at meetings of the FOMC. Fed staff prepares forecasts and simulations of the effects of different monetary policies on the economy, and identifies the major sources of uncertainty. The conduct of open-market operations between FOMC meetings is left to the Open Market Desk.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard32 of 35 The Implementation of Policy Does the Fed have an inflation target, or follow an interest rate rule?  The answer is: we don’t know. The Fed chairman, Alan Greenspan, is renowned for his lack of transparency.  The evidence strongly shows that the Fed has in fact an implicit inflation target of about 2-3%. It is also clear that the Fed adjusts the federal funds rate in response both to the inflation rate and to deviations of unemployment from the natural rate.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard33 of 35 The Implementation of Policy Does the Fed have an inflation target, or follow an interest rate rule?  Many economists say: Do not argue with success. So far, the record of monetary policy under Greenspan has been outstanding.  Other economists are more skeptical. They argue that it is unwise to have monetary policy depend so much on one individual, that the next Chairman of the Fed may not be able to achieve the same mix of credibility and flexibility.

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard34 of 35 The Implementation of Policy The Federal Funds Rate, In , and again in 2001, the Fed dramatically decreased the federal funds rate to try to avoid a recession. Figure

Chapter 25: Monetary Policy: A Summing Up © 2006 Prentice Hall Business Publishing Macroeconomics, 4/e Olivier Blanchard35 of 35 Key Terms  shoe-leather costs  money illusion  liquid asset  monetary aggregates,  broad money (M2)  inflation targeting  Taylor’s rule  Humphrey-Hawkins Act  Federal Reserve Districts Federal Reserve Districts  Board of Governors Board of Governors  Federal Open Market Committee (FOMC) Federal Open Market Committee (FOMC)  Open Market Desk, Open Market Desk,  reserve requirements  discount policy  discount rate  discount window