환리스크 관리를 위한 외환파생금융거래 (2002. 09. 12) 정해근/ 경영학박사 한국산업은행 금융공학실장

KDB Financial Engineering Dept.  파생금융상품개요 ○ 기초파생상품 : 선물, 선물환, FRAs, 옵션, 스왑 ○ 합성파생상품 : 지수연계증권, CB, EB 등 ○ Exotic 파생상품 : Range Forwards, K-O, K-I, Digital 등 ○ 파생금융상품 거래시 고려사항 - 장내거래 : 증거금관리, 기간/금액mismatch, 유동성 - 장외거래 : 신용, 가격확인, 신뢰성, 옵션매도 주의, 서류작성 등 - 요약 - 1 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  주요 환리스크 관리상품 ○ 통화선물 : USD선물 ○ 선물환 : 장외거래, 가장 일반적인 상품 ○ 통화옵션 : 장내거래 전무, 장외거래 급성장 ○ 통화스왑 : 다양한 현금흐름의 교환, 장기거래에 적합 - 요약 - 2 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  이색선물환/옵션 ○ Accumulating Forward : 매 영업일의 환율이 특정환율(Fade-out level)보다 높은 경우에 한하여 만기에 일정금액을 계약시점의 환율보다 유리한 환율로 거래 ○ Range Forward : 행사가격이 다른 콜옵션과 풋옵션을 동시에 거래함으로써 환 포지션의 손익을 일정범위 이내로 제한시키는 상품 ○ Participating Forwards : 콜옵션과 풋옵션을 비율을 달리하여 거래함으로써 불리한 환율변동에 대해서는 헤지하는 한편, 반대방향의 유리한 변동의 일정비율은 수익으로 향유 가능 ○ Knock-in + Knock-out - 요약 - 3 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  변형 통화스왑 ○ 통화스왑 + 금리Cap매도 : 금리상승에 대한 위험을 감수하는 대신 유리한 환율로 거래 ○ 통화스왑 + 금리Cap매입 : 금리상승에 대한 위험으로부터 보호받으며 동시에 환율을 고정시킴  현금흐름의 특성 분석 ○ 일회성 현금흐름의 헤지 : 선물화, 옵션 등 단기 상품 ○ 연속성 현금흐름의 헤지 : 통화스왑 또는 옵션결합형 ○ 불연속/가변성 현금흐름의 헤지 : 개별설계상품, Range Forwards 등 - 요약 - 4 - KDB Financial Engineering Dept.

파생금융거래 개요 헤지 개요

KDB Financial Engineering Dept.  파생금융상품 ○ 그 가치가 통화, 금리, 채권, 주식 등 기초 금융자산의 가치변동에 의하여 결정되는 금융계약 ○ 장내파생상품 : 거래소에서 거래되는 표준화된 상품 장외파생상품 : 거래당사자간의 신용에 의거한 금융계약 ○ 기초금융자산의 종류 - 현물 : 환율, 금리, 주식, 채권, 현물지수 등 - 선물 : 통화선물, 채권선물, 지수선물 등 - 신용 : 상대방 또는 제3자의 신용상태, 신용연계증권 등 - 기타 : 귀금속, 날씨, 각종 Basis/Spread 등 - 1 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  주요 파생금융상품 ○순수 파생금융상품 - 선물(Futures) - 선물환계약(Forward) - 선도금리계약(FRA/forward rate agreement) - 옵션(Options) - 스왑(Swap) ○ 합성파생금융상품 - 지수연계증권(Index Linked Note) : 환율, 금리, 물가지수 등 - CB, EB, BW, CLN, ELN, ABS ○ 신용파생상품(Credit Derivatives) ○ 날씨파생상품(Weather Derivatives) - 2 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  파생금융상품 거래시 고려사항 - 장내거래 ○ 증거금관리 능력 - 가격변동에 따른 증거금의 변동과 유동성확보 및 운용 - 증거금변동에 따른 회계처리 ○ 기간 mismatch - 헷지대상 거래와 선물만기간의 불일치 발생 - 중도처분 또는 지속적인 Roll-over거래 ○ 금액 mismatch - 선물 단위금액과의 차이발생에 따른 잔여포지션 관리 ○ 시장유동성 - 거래규모 및 거래시간 제약 - 청산시 자유로운 처분 가능성 - 3 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  파생금융상품 거래시 고려사항 - 장외거래 ○ 거래상대기관의 신용 - 신용등급 및 기관성격에 따른 위험가중치 고려(정부은행 : 20%) - 사후관리 및 결제서비스 능력고려 - 우량기관으로부터의 거래한도(Credit Line)의 확보가 중요 ○ 적정수준의 거래가격 및 신뢰성 - 자체적으로 가격의 적정성을 점검할 수 있는 능력 보유 - 제3의 기관을 통한 가격확인 습관 ○ High Leverage 또는 Option 매도 상품에 주의 - 헤지 비율의 과다 또는 과소 - 옵션매도시 과도한 위험 초래가능 ○ 신중한 Documentation작업 - 4 - KDB Financial Engineering Dept.

환리스크관리를 위한 주요상품

KDB Financial Engineering Dept.  통화선물  선물환  통화(선물)옵션  통화스왑  이색선물환 : Participating Fwd, Range Fwd, HGF  이색통화옵션 : Knock-Out, Knock-In, Digital, Average, Pay-later - 5 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  통화선물(Currency Futures) ○ 거래소에 상장되어 거래되는 특정통화의 일정량을 장래 일정시점에 인도하거나 차액결제할 것을 약정한 거래 ○ 주요 통화선물 거래단위 - KOFEX : USD50,000/KRW - CME : JPY12.5백만, GBP62,500, Euro125,000/62,500(mini), ○ KOFEX의 USD선물거래 - 거래량 : 월평균 약 12만 계약(일평균 6천계약/USD3억) - 실물인수도 비율은 매우 낮음(4월 1,087계약, 5월 924계약) - 주로 금융기관의 거래가 활발한데 비하여 일반회사의 헷지용 거래는 점차 줄어들어 최근 아주 미미함(약 2-3% 수준) - 최근월물 위주로만 거래되어 장기물 헷지가 곤란 - 6 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  원달러선물(USD/KRW Futures) 상품명세 - 거래단위 : USD50,000 (**원달러옵션 : USD10,000) - 결제월 : 당월포함 연속 3개월 및 3, 6, 9, 12월 - 상장결제월 : 1년 이내의 6개 결제월 - 가격표시 : 1USD당 원화, 소수점 둘째자리까지 표시 - 최소가격변동폭 : 0.10 * 1tic의 가치 = 5,000원(USD50,000 x 0.10) - 거래시간 : 월 ~ 금 ; 9:30 ~ 16:30 (점심시간없이 연속 거래) 최종거래일 ; 9:30 ~ 11:30 - 최종거래일 : 최종결제일 직전 2영업일 - 최종결제일 : 당해 결제월의 세번째 수요일(단 휴장인 경우 순연) - 최종결제방식 : 실물인수도 결제(Physical Delivery) - 최종결제가격 : 최종거래일의 정산가격 - 위탁증거금 : 250만원 - 개시증거금 : 3.75% (유지증거금율 : 2.5%) - 7 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  선물환( Forward) ○ 은행과 기업간의 계약에 의하여 양 통화의 금리차를 반영하여 결정된 선물환율로 미래 특정시점에 두 통화간 하나의 cashflow 만 교환하는 계약임 ○ 두 통화의 금리차가 교환되는 환율에 반영됨에 따라 상대적인 금리수준에 따라 선물환율이 높거나 낮게 설정됨 - 고금리 통화 : discount(원화) 현물환율보다 높음 (가치 하락) - 저금리 통화 : premium(달러화, 엔화) “ 낮음 (가치 상승) ○ 거래금액과 만기가 신축적이며 거래시간이 자유로움 - 8 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  선물환율의 계산 ○ 미래 일정시점에 교환되는 선물환율에 의한 각 통화의 현재가치가 동일한 수준에서 결정되어 양통화의 금리에 의하여 선물환율이 결정됨 ○ 계산공식 ○ 계산사례 - KRW/USD 환율 : 1,200.00 선물환계약기간 : 3개월(91일) - KRW 금리(RKRW) : 4.80% USD금리(RU$) : 1.8075% - 선물환율(Pfwd) = 1,200.00 x (1+4.8% x 91/365) / (1+1.8075% x 91/360) = 1,208.84 - 9 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  원/달러 선물환율 - interbank rates (‘02. 09. 02) 선물환마진 선물환율 기간 bid offer bid offer Spot 1202.2 1202.4 1주일 0.40 0.60 1202.6 1203.0 1개월 2.50 2.80 1204.7 1205.2 2개월 5.10 6.00 1207.3 1208.4 3개월 7.50 8.80 1209.7 1211.2 6개월 16.10 17.50 1218.3 1219.9 1년 33.00 35.50 1235.2 1237.9 - 10 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  통화옵션(Currency Option) ○ 옵션매입자가 환율상황이 유리할 때만 행사하여 일정한 금액의 외환을 매입(Call)하거나 매도(Put)하는 권리 ○ 불리한 시장움직임에 대하여 방어하면서 유리한 시장 움직임의 이익은 향유함 - European 옵션 : 만기에만 옵션을 행사할 수 있음(대부분 통화옵션) - American 옵션 : 만기이전 언제든지 옵션 행사 가능 - 콜 옵션 - 풋 옵션 강세 강세 - 11 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  원/달러 통화옵션 - 시장상황 ○ 1999년 이후부터 원/달러 옵션시장은 비약적으로 발전 - 추정거래규모(억불) : 1999년(70), 2000년(120), 2001년(170) ○ 기업의 다양한 수요에 맞는 다양한 헤지수단을 제공코자 일부 대형 외은지점 및 당행을 중심으로 장외통화옵션거래 가 활발히 거래되고 있음 ○ 단순헤지 용도(옵션 매입/매도)로는 부담이 큰 옵션 프리미엄을 줄이기 위한 zero cost options, barrier options 등이 많이 거래되고있음 - 12 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  원/달러 통화옵션 - 가격 (‘02. 09. 02) Volatility(ATM) ATMS 가격 ATMF 가격 기간 bid offer bid offer bid offer 1mth 7.40% 8.25% 0.94% 1.06% 0.82% 0.95% 2mth 7.50% 8.40% 1.34% 1.52% 1.12% 1.30% 3mth 7.60% 8.50 % 1.75% 1.99% 1.36% 1.59% 6mth 7.60% 8.50% 2.73% 3.11% 1.94% 2.31% 1yr 7.60% 8.50% 4.37% 4.78% 2.73% 3.16% - 13 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  통화스왑(Currency Swap) ○ 서로 다른 통화간의 cashflows를 교환하는 거래 - 원금교환이 있음 (초기 원금 교환은 없을 수도 있음) - 교환되는 금리도 금리스왑과 같이 다양한 조합 가능 (변동 vs 고정, 변동 vs 변동, 고정 vs 고정) ○ 원금교환시 기준환율 : 거래 당시의 현물환율 ○ 구조의 다양성 - 원하는 다양한 모양의 cashflows를 만들 수 있음 ○ 헤지 결과 : linear hedge - Contingent cashflows가 없으므로 헤지의 결과가 확정됨 - 금리위험과 환위험을 동시에 헤지 가능 - 14 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  통화스왑(Currency Swap) - 헤지 및 효과 ○ 미 달러화 변동부채 보유자 원/달러 통화스왑 달러 변동금리 수취 원화 고정금리 지급 ○ 엔화 고정금리 부채 보유자 엔/원 통화스왑 엔화 고정금리 수취 원화 변동금리 지급 원화 고정금리 부채로 전환 원화 변동금리 부채로 전환 - 15 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  통화스왑(Currency Swap) - 구조 ○ 외화 변동금리부채를 원화 고정금리부채로 전환희망 ○ 은행으로부터 달러 원금 및 변동금리를 수취하고 은행에 원화 원금 및 고정금리를 지급함 자 금 공 급 고 객 산 업 은 행 U$6ML+ 원화 U$ 원화고정금리 초기교환 만기교환 - 16 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  원/달러 통화스왑 - 시장상황 ○ U$ 6개월 Libor와 교환되는 원화 고정금리(A/365, s.a.)가 고시되며 명목원금의 크기는 U$10백만이 일반적임 ○ 최장 10년까지 screen에 가격고시가 되나, 5년 이하의 거래 가 주종이며 이를 초과하는 거래는 예시가격 정도임 (신용리스크 제약에 주로 기인) ○ 시장의 발전 속도는 매우 느리나 최근 꾸준한 성장세를 보이고 있으며, 거래량은 일 평균 U$50백만 정도임 ○ 시장의 유동성 부족으로 거액거래가 시장에 출회될 때 마다 원/달러 베이시스가 크게 변동하여 가격등락이 심함 - 17 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  원/달러 통화스왑 - interbank rates (‘02.09.02 - 1202원) 통화스왑 장기선물환마진 기간 bid offer bid offer 1년 4.66% 4.70% 32.4원 33.3원 2년 4.79% 4.89% 55.6원 58.8원 3년 5.01% 5.11% 74.1원 78.8원 4년 5.23% 5.33% 90.0원 96.4원 5년 5.43% 5.53% 103.8원 111.9원 7년 5.75% 5.85% 131.0원 142.6원 10년 6.04% 6.14% 171.0원 188.1원 - 18 - KDB Financial Engineering Dept.

(Exotic Forwards / Options) 이색 선물환/옵션 (Exotic Forwards / Options)

 Accumulating Forward ○ 매 영업일의 환율이 특정환율(Fade-out level)보다 높은 경우에 한하여 만기에 일정금액을 계약시점의 환율보다 유리한 환율로 거래할 수 있음 ○ 예 시장조건이 다음과 같을 때 - 현재 환율: 1,202원/U$ - 1년 선물환율: 1,235.00원/U$ - 19 - KDB Financial Engineering Dept.

Accumulating Forward (조건) ○ 만기 1년 ○ Fade-out level : 1,160원 ○ Contract rate : 1,230원 - 만기 전 매일 15시의 환율이 1,160원 이상(원약세)이면 U$200,000을 만기에 1,230원으로 매도할 수 있음 - 그러나, 비교시점의 환율이 1,160원 아래(원강세)인 날에는 금액이 누적되지 않음 - 20 - KDB Financial Engineering Dept.

 Range Forward ○ 행사가격이 다른 콜옵션과 풋옵션을 동시에 거래함으로써 환 포지션의 손익을 일정범위 이내로 제한시키는 상품 ○ 달러 Short position 보유자: 달러 콜매입, 달러 풋매도 달러 Long position 보유자: 달러 풋매입, 달러 콜매도 ○ 범위는 고객이 임의대로 설정할 수 있으며, zero cost가 되도록 범위를 설정할 때는 상한 또는 하한 중 하나를 미리 설정하고 zero cost가 되는 다른 쪽 행사가격을 구함 ○ 선물환율이 현물환율보다 높으므로 zero cost로 범위를 설정할 경우 Long position보유자의 범위가 더 유리하게 조합이 됨 - 21 - KDB Financial Engineering Dept.

Range Forward (사례) ○ 현물환율 1,202.00 일 때 ○ zero cost 3개월 range forward (단순선물환율 : 1,211.20) 상한 1,230 1,250 1,270 1,300 하한 1,180 1,170 1,165 1,090 - 22 - KDB Financial Engineering Dept.

Range Forward - 구조 - 선물환율 하한 상한 - 23 - KDB Financial Engineering Dept.

 Participating Forward ○ 콜옵션과 풋옵션을 비율을 달리하여 거래함으로써 불리한 환율변동에 대해서는 헤지하는 한편, 반대방향의 유리한 변동의 일정비율은 수익으로 향유할 수 있음 ○ 달러 Short position 보유자: 달러 콜매입, 달러 풋매도 달러 Long position 보유자: 달러 풋매입, 달러 콜매도 ○ 행사가격은 임의로 설정할 수 있으나 보통 행사가격이 같은 콜과 풋을 거래함 ○ 이 경우 유리한 변동의 이익향유 비율이 클수록 zero cost로 범위를 설정할 경우 현재 선물환율보다 불리해짐 - 24 - KDB Financial Engineering Dept.

Participating Forward (사례) ○ 현물환율 1,202.00 일 때, 달러 long position 보유자 ○ zero cost 3개월 range forward 매도가격 (단순선물환율 : 1,211.20) 이익참여율 10 % 20 % 30 % 행사가격 1,208 1,205 1,202 ○ 최소한 행사가격으로 헤지가 되며, 그 이상으로 상승할 경우 상승 폭의 일정비율을 이익으로 향유함 - 25 - KDB Financial Engineering Dept.

Participating Forward -구조- 하락 상승 - 26 - KDB Financial Engineering Dept.

 Knock-in + Knock-out ○ 현물환율 1,202원(6개월 선물환율 1,220원) 일 때, 달러 short position 보유자 ○ 6개월 후 만기의 다음 2개 거래를 동시에 실행 USD Call 매입 : X = 1,210 , K-O = 1,300 USD Put 매도 : X = 1,210 , K-I = 1,100 합성거래 달러Call 1,100 1,300 달러강세 달러Put - 27 - KDB Financial Engineering Dept.

Knock-in + Knock-out : 거래효과 ○ 만기까지 환율이 1,300원 이상으로 거래되지 않으면 최악의 경우에도 1,100원에 달러 매입가능 ○ 만기까지 환율이 1,100원 이하로 거래되지 않으면 1,100원 까지는 하락에 따른 이익을 향유가능 ○ 만기까지 환율이 1,100원 이하로 거래되고 1,300원 이상 으로 거래되지 않으면 선물환율보다 10원 유리하게 달러를 매입하게 됨 - 28 - KDB Financial Engineering Dept.

변형 통화스왑 (CRS + Options)

 통화스왑 + 금리 cap 매도 ○ 원/달러 통화스왑 + 원화(또는 달러) 금리 Cap 매도 ○ 예 : 달러 고정금리지급/원화 변동금리수취 통화스왑에서 현재 3개월 CD 금리가 4.80%일 때 - 3년 만기, Strike = 6.00% 인 3개월 CD Cap의 가격은 90 b.p. 수준 - 3년 통화스왑의 조건을 30 b.p.정도 유리하게 할 수 있음 - 그러나, 3년 이내에 3개월 CD금리가 6.00%를 상회하면, 높은 금리 를 받지 못하고 6.00%만 수취하여야 하므로 상회하는 부분만큼 손해를 보게됨 - 29 - KDB Financial Engineering Dept.

 통화스왑 + cap 매입  통화스왑 + floor 매입/매도 ○ 원/달러 통화스왑 + 원화(또는 달러) 금리 Cap 매입 스왑보다는 약간 높게 결정됨 - 변동지급금리가 Cap수준을 상회할 경우 Cap금리만을 지급하여 보호받을 수 있는 거래임  통화스왑 + floor 매입/매도 ○ 변동금리 수취시 하한(floor)미달시 보호받거나 이를 보상 해주는 통화스왑의 변형거래 - 30 - KDB Financial Engineering Dept.

 Dual Currency 통화스왑 ○ 만기 교환시의 일방의 원금통화를 원계약 통화 또는 제 3의 통화중에서 선택하여 교환할 수 있는 권리가 부착된 통화스왑 - 통화를 선택할 수 있는 권리(Option)을 보유한 상대방입장에서는 장기 통화옵션을 보유한 것과 동일함 - Dual Currency Bond를 투자하거나 또는 동 채권을 발행한 기업에서 환율위험을 회피하기 위한 방편으로 주로 거래함 - 31 - KDB Financial Engineering Dept.

현금흐름 특성과 헤지상품의 선택

KDB Financial Engineering Dept.  일회성 외화 현금흐름의 헤지 ○ 거래종류 - 수출(L/C방식, 송금방식, Usance 등) - 수입결제 - 각종 비용의 송금지급 또는 수취 - 외국인투자유치, 해외직접투자자금의 송금 - 증자참여, 주식투자 ○ 헤지목적과 관리능력에 따라 선택이 달라짐 - 완전 헤지목적 : 선물환 - 손실의 완전방어/ 이익 향유목적 : 옵션, 이색선물환 - 부분헤지 : 부분선물환, Participation Forward, Range Forward - 장래 환율변동의 가능성을 일부 감안시 : K-O, K-I옵션 - Credit Line확보가 어려울 경우 : 통화선물, 통화옵션의 매입 - 32 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  연속성 외화 현금흐름의 헤지 ○ 거래종류 - 외화대출차입 - 외화채권의 발행 - 외화채권 투자 - 연불 방식의 수출입거래 - 단기채권의 Roll-over투자 또는 차입 ○ 헤지목적과 관리능력에 따라 선택이 달라짐 - 완전 헤지목적 : 통화스왑 - 손실의 완전방어/ 이익 향유목적 : 통화스왑+옵션 - 장래 환율변동의 가능성을 일부 감안시 : 통화스왑+K-O, K-I옵션 - 33 - KDB Financial Engineering Dept.

KDB Financial Engineering Dept.  불연속/가변성 외화 현금흐름의 헤지 ○ 거래종류 - 일정기간 동안의 상품 및 용역수출계약 - 일정기간 동안의 상품 및 용역 수입계약 - Project Finance사업체의 외화수입금액 - 계절변동성의 외화매출금액(항공료, 선박운임 등) - 기타 불특정 외화자금의 유출입 ○ 자금흐름의 성격과 헤지목적에 따른 상품 설계 - 완전 헤지목적 : Line Forward - 손실의 완전방어/ 이익 향유목적 : 개별설계상품(통화스왑+옵션) - 환율변동을 고려한 고유의 리스크관리전략 : 개별설계상품 (통화스왑+K-O, K-I옵션, Digital등 exotic 상품의 결합) - 34 - KDB Financial Engineering Dept.